招商證券發佈投資研究報告，評級: 審慎推薦。
皇馬科技(603181)
事件：公司發佈2019年年度報告，實現收入18.94億元，同比增長10.20%；實現歸母淨利潤2.56億元，同比增長30.01%，EPS0.92元。19年四季度，公司實現收入5.12億元，同比增長10.51%，環比下降0.84%，實現歸母淨利潤7251萬元，同比增長18.46%，環比增長10.91%。公司公佈19年年度利潤分配預案，每10股派發現金股利3.0元（含稅）。
連續四年業績增長超過30%。公司19年實現收入18.94億元，同比增長10.20%，主要是產能釋放帶動產品銷售量增加所致，其中，大品種板塊實現收入7.86億元，同比增長10.80%，大品種板塊銷售量9.10萬噸，同比增長29.26%；小品種板塊實現收入11.05億元，同比增長9.46%。公司毛利率從15年至19年連續增長，19年毛利率22.24%，同比提升2.72PCT，其中，大品種板塊毛利率16.76%，同比提升3.23PCT，小品種板塊毛利率25.91%，同比提升2.21PCT，大品種板塊19年平均售價8,627.32元/噸，同比下降14.28%，小品種板塊19年平均售價13,953元/噸，同比下降9.50%，原材料方面，環氧乙烷19年平均採購價6,665.23元/噸，同比下降23.27%，環氧丙烷19年平均採購價8,998.92元/噸，同比下降14.43%，雖然產品價格下滑，但原材料採購價格下降更快，所以毛利率有所提升。19年，公司銷售費用3,936.96萬元，同比增加17.12%，管理費用3,503.19萬元，同比增加9.69%，研發費用7,036.40萬元，同比增長13.76%，財務費用-76萬元，同比下降116.91%。公司淨利率也是從15年至19年連續提升，19年淨利率13.52%，同比提升2.06PCT。經營活動產生的現金流量淨額為9,846萬元，同比下降52%，主要是用應收票據支付設備和工程款所致。公司在建工程2.37億，同比增長128.14%，固定資產8.45億。
大品種受益於基建，新產能不斷釋放。公司大品種板塊產品主要應用於減水劑，當前全球經濟受到極大下行考驗，基建作為逆週期調節手段是我國20年的發展重點，公司大品種板塊產品顯著受益於下游基建的大力投資。公司杭州灣上虞經濟技術開發區綠科安廠區7.7萬噸高端功能性表面活性劑（特種聚醚、高端合成酯）和0.8萬噸高端功能性表面活性劑（聚醚胺）兩個項目於19年12月投資完成，新產能將隨市場情況陸續釋放。公司在上虞皇馬新材料廠區投建的“年產10萬噸新材料樹脂及特種工業表面活性劑項目”預計將於20年底前開始投產運行，以承接公司章鎮工業新區老廠區產能搬遷入園。預計隨著綠科安廠區和皇馬新材料廠區產能的釋放，會帶動公司業績持續增長，而且新增產能中，盈利能力高的小品種產銷佔比不斷提升，產品結構進一步優化，預計毛利率、淨利潤和ROE還會持續提升。當前海外疫情對眾多化工企業的出口帶來極大影響，公司出口業務佔比13%，佔比相對較少。
表面活性劑行業空間大、集中度低，公司致力於打造世界領先的表面活性劑製造商。根據中國產業信息網預測，2020年全球表面活性劑市場將達到427億美元，市場總量2,280萬噸。19年中國表面活性劑產量340.77萬噸，其中非離子表面活性劑產量189.94萬噸，公司作為國內非離子表面活性劑龍頭企業，19年產量17.03萬噸，佔國內非離子表面活性劑產量的比例為8.97%，行業集中度很低。全球6000多類特種表面活性劑產品，國內能生產的只有3000多種，很大一部分在國內屬於空白，長期來看，市場將向行業內規模大、質量好的企業不斷集中，行業整合需求很大。公司戰略是堅持創新驅動引領高質量發展，朝著“世界領先的表面活性劑製造商”不懈努力。
維持“審慎推薦-A”投資評級。我們預計公司2020-2022年實現收入21.95億元、28.12億和33.13億，實現歸母淨利潤3.02億、3.94億和4.76億，EPS分別為1.08元、1.41元和1.70元，PE分別為13.5倍、10.4倍和8.6倍，維持“審慎推薦-A”投資評級。
風險提示：需求不及預期的風險，產品價格大幅波動的風險，行業競爭加劇的風險。
閱讀更多 Dword 的文章
