海通證券發佈投資研究報告，評級: 優於大市。
國元證券(000728)
【事件】國元證券2019年實現營業收入32億元，同比+26%；歸母淨利潤9億元，同比+36%；ROE3.66%。四季度實現營業收入10億元，同比+4%；歸母淨利潤2億元，同比-37%，主要是由於四季度增提信用減值2億元。2019年經紀/承銷/資管/利息/投資收益分別佔營業收入的21%/12%/4%/40%/17%。
財富管理轉型初見成效，投顧、理財產品銷售高速增長。公司經紀業務以科創板推出為契機，立足“雙基”，不斷擴大客戶基礎和客戶資產規模，股基交易量實現較好增長，市場份額保持穩定。公司以投顧團隊建設和理財產品銷售為抓手，投顧人員增幅居行業首位，理財產品銷售保持高速增長，財富管理轉型初顯成效。19年實現經紀收入7億元，同比+23%。
“投資+投行”業務模式，打造現代化大投行。19年實現投行收入4億元，同比+37%。股、債承銷規模分別同比-64%、+14%。股權主承銷規模84億元；其中IPO2家，承銷規模9億元，同比-40%，排名第37；再融資11家，承銷規模71億元，同比-68%。債券主承銷規模79億元；公司債、企業債分別承銷9、52億元。公司IPO儲備項目合計57家，排名第15，其中主板3家，中小板1家，創業板5家，科創板1家。
資管規模同比下滑17%，未來以產品淨值化管理為轉型方向。19年資管收入1億元，同比+22%。資產管理規模672億元，同比-17%，降幅略快於同業。其中，集合資管規模139億元，同比-18%；定向資管規模479億元，同比-25%；專項資管規模54億元，同比增長21倍。公司資管將堅持“向淨值化轉型、向主動管理轉型”發展思路，有序降低通道業務規模，打造以主動管理為核心的資管體系。
權益類投資收益良好。19年實現投資淨收益（含公允價值）5億元，同比-41%；若考慮會計準則變化影響，調整後的投資淨收益為14億元，同比+53%。公司自營權益類投資堅持價值投資和絕對收益理念，取得良好投資收益。固收類投資優化投資結構，在嚴防信用風險基礎之上，穩步提升投資規模。
【投資建議】我們預計公司2020-2022E年每股淨利潤分別為0.35、0.44、0.46元，每股淨資產分別為7.76、8.01、8.27元。參考可比公司估值水平，我們給予其2020年1.5-1.6xP/B，對應合理價值區間為11.64–12.42元，維持“優於大市”評級。
風險提示：市場持續低迷導致業務規模下滑，市場監管進一步加強。
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