东吴证券发布投资研究报告，评级: 买入。
思源电气(002028)
投资要点
Q1 净利润大幅增长 200~345%超预期。 公司发布 2020 年一季报预告，预计 2020 年 Q1 归母净利润 6062~9000 万元，同比增长 200%~345%，超预期。 19 年末公司在手订单同比大幅增长， 20 年 1-2 月尽管受到疫情影响，发货有所延后，但 3 月起发货恢复正常后增长较好，预计收入端也有较快增长，叠加毛利率从 19Q3 起不断改善，本期利润大幅增长。
2020 年电网投资有望超预期、特高压建设加速。 从历史上看，电网投资是拉动基建投资的主力军，今年叠加新官上任+十三五收官之年的推动力，电网投资有望超预期，此前国网规划 2020 年投资 4080 亿、同比下降 9%，但上周国网发言人在接受央视采访时表示今年投资将上调至4500 亿（同比持平）。特高压是今年加码投资的重点， 18 年 9 月能源局发文推动的 12 条线路截至 19 年 8 月仅核准了 5 条，剩余”2 直 4 交“有望在 2020 年迅速开建， 3 月国网内部印发特高压工作规划，详细给出时间表，同时超预期新增 3 条线路进入前期阶段， 3 月底今年首个特高压项目 1000kV 芜湖变电站主变扩建工程获核准，全年特高压加快建设的确定性高。同时特高压建设有望拉动 500kV、 220kV 的，输配电行业有望迎来景气度向上周期。
产品布局进入收获期，电力设备在手订单旺盛，锁定高成长性。 作为国内优秀的一线电力设备民企，思源产品布局不断丰富，主要定位 110kV、220kV 高压产品，传统优势产品消弧线圈、断路器、互感器等稳居国内第一梯队， 05-10 年培育的 GIS、电容器等接力贡献新增长点。 19 年受益国网 110kV、 220kV 等电压等级的 GIS 招标量大幅提升、价格回升，公司 GIS 订单增长显著、毛利率也明显回升，同时储备的 500kV 产品持续推进。 2019 年公司新增不含税订单 80.3 亿，同比增长 20%，我们估计公司 19 年末在手未执行订单同比增长超 30%，锁定全年高成长性，同时在电网加大投资背景下预计 20 年国网招标量继续回升，价格也有望继续改善。
海外 EPC 订单饱满、新业务培育顺利。 公司海外 EPC 拓展顺利，目前在手的项目超 20 个，我们预估金额超 16 亿、分 3-5 年确认，有望维持稳健增长。此外，公司早期在瑞士设立 SECH SA 超级电容器公司，并设立上海稊米汽车科技（占比 55%），均已进入主流整车厂供应体系；18 年通过上海集岑与北京君正投资集成电路产业。估计目前在手现金超 10 亿，仍有进一步外延的实力。
盈利预测与投资评级： 预计 2019-21 年归母净利润分别 5.74/8.00/10.25亿元，同比分别增长 94.7%/39.5%/28.1%，对应 PE 分别 22/16/12 倍，给予 2020 年 25 倍 PE，目标价 26.3 元，维持“买入”评级。
风险提示： 电网投资不及预期、竞争加剧
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