華金證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
新奧股份(600803)
2019年年報數據摘要：2019年公司營業收入135.44億元，同比微降0.65%；歸母淨利潤為12.05億元，同比下降8.82%；扣非歸母淨利潤9.67億元，同比下降26.5%。EPS為0.98元/股，每股經營性現金流為1.15元/股，好於EPS。
受煤礦停產以及甲醇價格低迷影響業績下滑：因王家塔煤礦事故停產，直到2020年2月15日開始復工，影響了2019年收入1.32億元，淨利潤減少8077萬元；預計對2020年影響營收下降約1.68億元，淨利潤9678萬元。由於煤炭產能從680萬噸提高到800萬噸，預計恢復生產後，對業績貢獻佔比加大。甲醇價格低迷，而成本端的煤炭價格依然較高，導致毛利下降65.7%，自產甲醇單價下降19%，成本略升2.7%，雖然有穩定輕烴轉產甲醇的銷量貢獻，但甲醇的毛利仍然下降46%，拖累業績，毛利佔比下降6.83個百分點。考慮到煤炭自供給側改革以來，產能收縮，價格也難以回到2015年時的水平，因此，我們預計甲醇價格也難以繼續回到2015年時的1600元/噸的水平，再差的概率較低。
能源工程相對平穩：能源工程板塊收入增長11.62%，毛利增長8.12%，毛利佔比提高了8.68個百分點，淨利潤為4.63億元，相比2018年提高了18.7%。新地工程重新認定高新技術企業，在2019-2021年間的所得稅率獲得優惠資格。
SANTOS投資收益受油價影響顯著：2019年收入增長10%達到292.5億元，稅後淨利潤增長7%達到46.48億元；單位生產成本為9.24美元/桶，下降10%；平均實現油價72美元/桶，比2018年略低3.1美元/桶，相當於。2020年BRENT油價受疫情和減產失控影響暴跌，目前均價為54.31美元/桶，油價跌破30美元/桶，如果全年維持在較低的位置，那麼預計2020年的收益將受到較大的影響。
公司正在實施重組，方案是吸收合併新奧能源32.8%股權，剝離SANTOS的10.07%的股權，同時配套募集部分資金：
1、新奧能源2019年收入701.8億元，+15.6%；淨利潤為56.7億元，+101.2%；核心淨利潤為52.78億元，+18%。EPS為5.05元/股，派息1.67港幣/股。整體業績比市場預期略好。
2、新奧能源2020年業績指引核心淨利潤增長12-15%之間，零售天然氣銷量增長12-15%，預計2020年業績在60億元附近。
3、如果重組成功，那麼對於合併後的新奧股份將增加約20億元的淨利潤，同時增加股份最多15.37億股，合併後總股本預計在26-27億股，合併後的淨利潤預計為30億元附近，對應EPS為1.11—1.15元/股（攤薄）。當前股價在8元/股附近，對應PE在7倍附近；按30%分紅率，股息率為4%左右，高於10年期國債（2.72%），估值具有吸引力。
4、根據我們統計，2020-2021年一致預期AH股估值中值在15-20倍，均值為20-25倍之間，存在估值提升空間。另外，如果重組順利進行，公司一體化戰略方向清晰，未來有望通過新奧股份尋找更多的氣源資源，現有的資產結構有望發生重大變化。
投資建議：我們暫不考慮重組，在現有資產的情況下，預計2020-2022年每股收益分別為0.91、1.08和1.26元/股。淨資產收益率分別為10.1%、10.8%和11.4%。考慮到如果2020年完成重組，則2021年合併報表淨利潤將在30億元以上，目前估值在7倍左右，分紅收益率為4%，高於10年期國債（2.72%）；AH股行業估值中樞在15倍上方，存在估值提升空間。給予買入-A建議。
風險提示：重組風險、油氣價格下跌風險、化工品和煤炭等產品價格下跌風險等。
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