圖片來源@視覺中國
文丨老鐵
本文將通過對拼多多幾個季度以來數據的整理和分析，以求對這個充滿爭議的企業進行較為全面的認識。
先說爭議點，2019年以來關於拼多多的爭議大致圍繞在：1.企業的虧損問題；2.拼多多的用戶是否只是貪圖便宜，或者平臺現有的用戶規模是否真的可轉化為持續消費人群；3.2019年中以來的百億補貼計劃，對拼多多究竟有多大的現實意義，或者該計劃能否持續下去呢？
本文將圍繞以上問題進行重點分析。
百億補貼：拼多多運營思路大調整
在評判百億補貼的價值之前，我們先看運營層面拼多多中短期內面臨的主要壓力和困難：其一，ARPU距離行業頭部尚有距離，2019全年平均水平僅為1700多元；其二，營收的長期大幅增長，現有的貨幣化率已經達到3%，能否找到新的營收方式來刺激貨幣化率，進而加速變現。
將以上問題合一，為：
能否吸引到足夠的中頭部商家，尤其是具有一定品牌溢價能力的商家，這是提升貨幣化率和ARPU的最佳途徑。百億補貼始於2019年中，大規模支出在下半年，保守估計下半年此部分支出會在百億元上下，帶著以上問題，我們來看2019前後半年的運營變化情況。
在2019年8月，我們曾根據佣金收入與GMV關係，通過數據模型分析了上半年總GMV，並預測全年GMV（過萬億），由於我們總結果大致契合拼多多結果，沿用以上模型我們大致得出上半年的GMV：4500億元上下，下半年在5500億元左右。
先看前後半年的貨幣化率情況，見下圖
除貨幣化率其餘單位均為“億元”
在進行百億補貼之後，下半年貨幣化率明顯強於上半年，直接拉動了全年的貨幣化率的，原因主要為：
高附加值產品成為百億補貼的主要力量，如蘋果手機和耳機為代表的數碼產品，這些商家和品牌的參與不僅有助於提高平臺的品牌調性，更重要是商家的積極參與也會帶來營銷投入的增加，推高貨幣化率。
拼多多目前仍然對商家進行零佣金（僅收0.6%的支付通道成本），這固然意味著其營收尚處於“被壓制”狀態，但若百億補貼能吸引更多的頭部品牌和商家，我們就可將此視為拼多多未來的隱藏收入。
那麼，用戶端對此又是如何反應的呢？我們來看前後半年的市場費用支出情況。
2019上半年，市場和銷售費用支出共110億元，下半年為162億元，由於下半年百億補貼了百億元規模，也即，在下半年原有的廣告支出被迅速壓縮，大概在60億左右。
在上半年的110億元的市場和銷售費用中，幾乎都為廣告支出（包括品牌和營銷廣告），對於拼多多，這是一個相當大的調整，即：在市場的開拓和運營中，開始由前期的廣告拉動規模轉變為補貼帶動。
從用戶增長看，用戶對補貼反應仍然是較為積極的，2019年末年度購買用戶達到5.9億，較上半年的4.8億環比增長1.1億，類比2018下半年，92億元的總市場費用，換來了8000萬的年度購買用戶環比增長，考慮到過5億用戶規模之後，由於用戶增長紅利式微，用戶增長變緩是一大趨勢。
2019下半年162億元的市場費用在獲客層面的效率大致與2018下半年相當。
這也就是說，雖然2019年削減了原有的廣告支出，但並未影響整體用戶的增長，也即，將廣告獲客轉變為補貼獲客之後，拼多多用戶運營仍然在平穩進行，用戶端也能接受此變化。
結合補貼帶入新增商家和高附加值品類這一影響，整體上百億補貼還是取得了相當不錯的成績，也適合當下拼多多發展方向。
在ARPU方面是否有積極的意義呢？我們整理了近5個季度以來，連續12個月GMV與當期年度活躍用戶的比值關係（即ARPU值），見下圖
整理自拼多多多季度財報（單位為“元”）
在百億補貼施行之後，2019年下半年ARPU呈較快的增長態勢，2019年該數據較上年幾乎翻了一倍，高附加值商家以及平臺的強補貼運營之後，用戶的消費是呈增長態勢的，這可謂是深挖此後拼多多運營深度的重要信號。
那麼，百億補貼會對拼多多是否有負面作用呢？
由於百億補貼主要體現在市場費用中，我們先看多個財務週期內的市場費用佔比情況，這也是拼多多的重要爭議點，見下圖
除佔比外單位均為“億元”
較之2018年對市場費用的大手筆支出，2019年的拼多多已經在有意進行控制了，市場費用佔比不斷下調，值得注意的是，在百億補貼最兇猛的2019年Q4，市場費用佔比反而是在歷史低點，而上年同期，則為高點。
這也就是說，在百億補貼主導的市場費用中，其使用效率整體上要優於原先的廣告為主，由於市場費用為拼多多最大部分支出，其佔比的削減是有利於拼多多損益表止損的。
也就是說，從損益表看百億補貼並未給拼多多帶來負擔，反而提高了效率。
我們再看現金流部分。
雖然損益表拼多多是虧損的，但現金流量表中現金流情況則是相當不錯的，尤其是“運營產生的淨現金流部分”，呈多季度持續的流入態勢。
摘自2019年度財報
上圖中2019年Q4經營活動產生了96億元的淨流入，全年為148億元，我們也注意到相較於2018年淨流入的78億元，2019年幾乎增加了小1倍，仍然虧損，還產生了百億補貼，運營現金流卻仍為正向流入，也就是說現階段的補貼力度對拼多多並未產生現金負擔。
在2019年，拼多多發行了10億美金的可轉債，當時被外界視為繼續打補貼和價格戰，但如今看來，現有規模補貼對現金流並未有過大壓力，此10億美金的現金儲備或要在基礎設施中投入，或者加大補貼力度，我們不得而知。
經過以上分析，可做如下總結：百億補貼可謂是拼多多運營思維的大調整，不僅市場運營開始由廣告投放主導轉變為補貼為先，更為重要的，這代表著平臺正在進行品牌和商家的雙重升級。
百億補貼會持續進行嗎？
此問題是外界質疑較多的，認為不惜虧損的補貼終不可持續，待停止補貼之後，拼多多仍然要面臨品牌升級和用戶的留存等棘手問題。
在疫情關鍵時刻，為扶持農產品上行，拼多多表示要進行流量和運營雙重補貼，尤其是對每單快遞進行2-3元補貼。
如此，短期內補貼並不會有太大變化。
在前文的分析中我們其實已經部分解讀了以上質疑，當現金流和運營效率都未受到影響，反而有所改善之時，補貼這一行為是有著持續必要的。
此外，我們想再從用戶增長紅利層面來看，根據拼多多公開信息，其用戶65.3%為女性，超出了網購女性和同類平臺的女性佔比。
女性用戶佔比高固然是好事，但也有所限制性，如：女性購物普遍關注性價比，女性用戶過高也影響數碼、運動品牌等男性普遍適用品類的增長，而這些又往往是高附加值產品。
也就是說，拼多多可以通過補貼來調整或者改變平臺的用戶屬性，加大對男性重點產品的補貼，來吸引男性用戶這一尚未被平臺完全激活的用戶群，這是在行業用戶總量天花板高懸之下，拼多多再拿用戶增長紅利的重要手段。
基於此，我們大致也理解拼多多對數碼、家電等品類重點補貼的這一原因，出於此目的，我們也不認為拼多多能停止補貼。
最後我們想談下接下來對拼多多的重點觀察點：
其一，平臺的用戶粘性問題，尤其是App用戶的活躍度問題，在統計口徑上包含全網（小程序，社交渠道）的年度購買用戶與僅為App用戶的MAU的比值最為關鍵，2019年Q4，該比值為0.81，較2019年Q2的0.77，2018年末的0.64有了很大提升。
數據整理自多季度財報（除比值外，單位為“億”）
這意在確定拼多多能否降低對微信的依賴，此外，App活躍度也會帶來廣告營收增長潛力。
其二，在疫情這一關鍵時刻能否贏得機會
在分析師提問中，管理層也表示對疫情會帶來負面影響。但若從宏觀分析，疫情之後，企業復工，製造業復甦，中小品牌必然會面臨去庫存和擴充市場兩大重要任務，電商的滲透率或在疫情後迅速拉昇，那麼，已有5.9億年度購買用戶的拼多多能從中拿到多大的盤子呢？
現今的拼多多仍面臨著相當的挑戰，甚至是質疑，2019年過了萬億GDP，對行業佔比達到10%，這與5.9億的用戶規模尚不匹配，在2020年，深挖現有服務縱深，提高ARPU，提高市場佔比，加大行業話語權仍然是運營目的，在此目標之下，損益表的轉正並不著急。
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