华创证券发布投资研究报告，评级: 强推。
华帝股份(002035)
高端战略助升级，行业龙头再出发。公司深耕厨房卫浴领域二十余载，坚持多品类协同发展，产品品类从最初的燃气灶具逐步拓展至热水器、油烟机等，随后进一步向整体厨卫延伸。公司在厨电行业占据重要市场地位，其中核心品类油烟机和燃气灶销售额份额已连续多年位居行业前三。上市以来公司股权结构历经多次调整，2014 年公司实际控制人变更为潘叶江先生，股权结构更加集中，治理结构得到优化。同时，为保障公司长期成长，公司 2016 年推出股权激励计划，深度绑定管理层及核心员工的长期利益，激发公司经营活力，从而推进公司战略的有效实施。随着公司股权结构和经营管理的改善，2015 年公司确立“高端智能厨电”战略方针，推动公司业务重焕增长生机，盈利能力稳步提升。
多重动力助增长，品牌产品渠道齐开花。品牌方面：在高端战略指引下，公司积极转变营销方式，广告投放力度加大，同时大力推动专卖店及旗舰店的升级改造，重新定义品牌形象。在品牌结构方面，建立包含“华帝”、“百得”、“华帝家居”在内的多层次、跨领域的多品牌矩阵，形成战略互补。产品方面：公司当前产品结构均衡多元，对于传统烟灶、燃热类产品，公司积极进行产品结构高端化调整，提升产品竞争力；对于新兴厨电品类，公司迅速投入研发并进行专利布局，推出洗碗机、电蒸箱、电烤箱、蒸烤一体机等系列产品，未来多元化厨电新品有望持续为公司贡献收入增量。渠道方面：2018 年公司基本完成渠道改革，目前已形成包括线下渠道、线上渠道、工程渠道和海外渠道的多元化渠道体系。线下渠道方面，公司持续进行渠道升级和下沉；线上渠道方面，公司较早进行布局，把握电商发展红利；工程渠道方面，近年来公司大力加码工程渠道，积极合作地产头部企业；新兴渠道方面，公司积极开拓家装建材连锁卖场，同时加强与苏宁、京东等平台的新零售渠道合作。
未来发展：公司长期信心充足，静待估值回升。从厨电行业发展空间来看，厨电品类当前保有量较低，新增需求仍有释放空间，此外老旧小区改造工程将带动厨电品类更新换代需求逐步释放，长远来看行业发展空间广阔。短期来看，地产竣工数据回暖向好，厨电内销持续企稳，公司作为厨电行业龙头有望优先受益。从公司过往表现来看，历史股价表现持续优于大盘，业绩增长动力充足，经营拐点可期。估值方面，公司当前处于历史低位（过去十年平均 PE 为 24X）；横向对标日本厨电龙头，华帝具有业绩复合增速高、盈利能力领先、净资产收益高但估值水平较低等特点；与国内厨电龙头老板电器相比，两者在 2011-2019年期间平均 PE 差距约为 10%左右，而当前时点 PE（20 年）差距在 35%-40%左右，我们认为同样作为厨电龙头的华帝股份估值明显被低估。随着公司智能高端厨电战略的持续推进，同时在产品渠道管理端不断优化改进，未来估值具备长期提升空间。
投资建议：随着公司品牌端的高端战略收效，渠道端的改造升级，产品端的持续推新推高，管理端的精细化运作，公司盈利水平有望持续提升，未来业绩有望保持较快增长。我们维持公司 19/20/21 年 EPS 预测分别为 0.86/0.99/1.13 元，对应 PE 分别为 14/12/11 倍。参考行业可比公司估值，维持目标价 15 元，对应 2020 年 15 倍 PE，维持“强推”评级。
风险提示：地产调控加大；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动。
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