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有权力推进激励方案的高层管理者却无资格成为激励计划的受益者，而有资格成为激励计划受益者的普通管理层、员工却无权力过问激励计划的推进事项。是否积极推进激励计划一定程度上变成了对董事长、总经理个人责任感和事业心的考验。而面临审批程序之严苛带来的潜在违规处罚风险、错综复杂的利益格局调整使个人承受的压力，不作为成为很多有权力推进激励计划的管理层的理性选择。
本文作者系盘古智库学术委员会副主任委员、中国人民大学财政金融学院金融学教授郑志刚，文章来源于“董事会杂志”公众号。
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从詹森和麦克林教授于1976年发表的标志现代公司治理研究开始的经典论文开始，股权激励将有助于协调经理人和股东之间的利益，降低代理成本，成为公司治理理论和实务界的共识。我国证监会于2005年12月31日出台了《上市公司股权激励管理办法（试行）》，国资委与财政部于2006年10月联合出台了《国有控股上市公司（境内）股权激励试行办法》来规范国有控股上市公司针对高管推出的股权激励计划实践。而证监会于2014年7月发布了《关于上市公司实施员工持股计划的指导意见》，国资委、财政部和证监会于2016年8月17日进一步联合下发了《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见》，用来规范国有上市公司的员工持股计划实践。
然而，从针对经理人的股权激励计划实施状况来看，从2006年初到2011年底，我国共有301家上市公司提出大约351份股权激励计划。其中，来自民营企业286份，而来自国有上市公司的只有65份。作为对照，到亚洲金融危机爆发前的1997年年底，美国45%的上市公司向其经理人给予股票期权。
而从针对员工的员工持股计划实施状况来看，从2014到2017年共有486家上市公司实施了员工持股计划。其中实施员工持股计划的国有上市公司，只有55家，仅占全部国有上市公司的6.37%。作为对照，非国有上市公司中高达29.6%的公司已实施员工持股计划。
容易理解，与尚未上市的国企相比，完成资本社会化和已经成为公众公司的国有上市公司实施激励计划显然有着得天独厚的制度便捷和舆论优势。然而，在国有控股上市公司中，为什么无论是经理人股权激励计划还是员工持股计划都没有像理论界和实务界期待的那样普遍推行呢？
首先，从激励对象选择来看，相关计划的主要推进者——国有控股上市公司的董事长和总经理由于是由上级组织部门或国资委任命，按照规定不能成为相关计划的激励对象。例如，即使在作为国企改革标杆的“央企混改第一股”的中国联通混改案例中，受上级委派和任命的董事长王晓初先生本人并不能成为相关激励计划的受益者。这使得相关激励计划的推出陷入一种尴尬局面：有权力推进激励方案的高层管理者却无资格成为激励计划的受益者，而有资格成为激励计划受益者的普通管理层和员工却无权力过问激励计划的推进事项。 是否积极推进激励计划一定程度上变成了对董事长和总经理个人责任感和事业心的考验。而面临审批程序之严苛带来的潜在违规处罚风险和错综复杂的利益格局调整使个人承受的压力，不作为成为很多有权力推进激励计划的管理层的理性选择。
其次，从激励幅度来看，相关计划受到诸多限制，并不能很好地体现与股票相连的激励计划应有的激励效果。例如，按照相关规定，首次实施股权激励计划的，授予的股权数量原则上不得超过上市公司股本总额的1%。公司全部有效的股权激励计划所涉及的标的股票总数累计应控制在上市公司股本总额的10%以内。国有高管人员个人股权激励的预期收益水平不可以超过其薪酬总水平的30%。等等。由于之前激励幅度受到限制，国有上市公司高管对采用股权激励的积极性不高。我们注意到，在中国联通推出的员工持股计划中，中国联通以停牌前3.79元人民币每股的价格（7.74元50%），向员工授予84,788万股限制性股票作为股权激励，约占公司当前股本总额4%，已经远远超过相关规定中的1%的上限。
第三，从激励计划审批程序来看，按照相关意见，除了股东大会投票表决通过，以往还需要上报国有控股集团公司和国资委层层审批。公文旅行的繁文缛节和收入与责任不对称的官僚复杂心态由此成为一些国有控股上市公司推出相关激励计划不得不考量的制度成本之一；而批准的节奏与上市公司基于市场状况选择的激励方案发行时机也往往并不一致。这无形中进一步增加了激励计划的实施成本。对于国有控股上市公司，一个好的消息是，按照2019年6月5日印发的《国务院国资委授权放权清单（2019版）》中，未来围绕员工持股计划的审批不再由国资委审批，而是授权作为控股股东的集团公司审批。这使得相关审批程序至少减少了国资委审批的环节。
如果说目前相关实施意见由于在激励计划激励对象，激励幅度，以及审批程序等方面存在这样或那样的不足仅仅是抑制了国有控股上市公司推出激励计划的内在热情，那么，一度推出的针对央企高管的“一刀切”限薪则一定程度打消了国有控股上市公司完善激励计划的念头。
为了解决部分企业存在的经理人超额薪酬现象引发的公平考量和社会舆论，2014年11月中办印发了《关于深化中央管理企业负责人薪酬制度改革的意见》。该《意见》将央企组织任命负责人的薪酬水平分为基本年薪、绩效年薪和任期激励收入三个部分。每个部分的薪酬按照上年度央企在岗职工平均工资（约6.8-7.8万）的一定倍数来限制。例如，基本薪酬部分不能超过上年度央企在岗职工年平均工资的2倍；绩效年薪部分不能超过6倍；任期激励收入则不能超过该负责人任期内年薪总水平的30%(约为上年度央企在岗职工年平均工资的2.4倍)。通过上述限薪政策，央企组织任命负责人的薪酬水平和央企在岗职工年平均工资水平差距将控制在10.4倍以内。
虽然上述限薪政策主要针对央企组织任命负责人，但由于所谓“组织任命负责人”和“职业经理人”的边界模糊和相关传染外溢效应，上述实践将毫无疑问会对我国国企经理人薪酬设计实践产生重要的影响。除了不可避免地导致部分国企的人才流失外，一刀切的限薪还将诱发国企高管更多地从谋求显性薪酬到谋求隐性薪酬，贪污腐化，寻租设租。而当隐性薪酬遭受政府强力反腐也不可得时，国企高管各种所谓的懒政，庸政和惰政就会纷至沓来。
我们注意到，在国资委印发的《授权放权清单》中将支持央企所属企业按照市场化选聘职业经理人，而其薪酬由相应子企业的董事会来确定，使为经理人制定薪酬的权力重新“回归”到董事会。这将为未来国有控股公司改变激励不足的现状，完善激励计划提供了可能的制度保障。
那么，如何改善国有控股上市公司的激励现状呢？
首先，在股东层面，形成主要股东之间力量彼此制衡的分权控制格局，使盈利动机明确的机构和战投成为推动激励计划实施的积极力量。盈利动机明确的机构和战投往往会积极支持和推动激励管理层和主要雇员的员工持股计划的出台。虽然看上出向管理层和主要雇员增发了股份，甚至稀释了其股权，但他们相信，激励充分的管理层和雇员将为企业创造更大的价值，和为投资者带来更多的回报。我们的研究同样发现，在股权更为分散，同时面临外部接管威胁的公司更可能推出员工持股计划。在上述意义上，对于国有控股上市公司激励现状的改善问题，“混”将同样有助于“改”。
其次，在围绕管理层激励计划制定中，使信息更加对称的董事会成为计划制定的主导力量。我们知道，对于所处行业市场结构不同，企业规模大小悬殊，业绩表现各异的不同企业，如果把经理人薪酬制定统一交由相关监管当局来完成，唯一的结果只能是“一刀切”的限薪。一个有效的激励计划制定显然是由信息更加对称的董事会，在对所聘请的咨询机构设计方案进行评估和评价的基础上，根据经理人绩效表现和所处产业的薪酬市场化状况科学做出。董事会制定的激励计划无疑最终要通过股东大会的投票表决批准后实施。
第三，对于一些企业已经存在和未来推行激励计划可能带来的经理人超额薪酬现象，应该在相关监管当局和股东要求下，同样由更具有当地信息的上市公司董事会（尤其是薪酬委员会）对经理人薪酬和激励状况进行自查，而不是一刀切的限薪实现。董事会在评价管理层激励计划时，应以经理人薪酬绩效敏感性作为评价基准。如果在企业绩效下降的同时经理人薪酬却在增加，这显然是不合理的薪酬和激励计划设计，应该进行调整和纠正。
需要说明的是，在股东层面形成的相互制衡的分权控制格局将同样有助于阻止可能导致经理人超额薪酬现象的激励方案的出台。之所以那样做，也许并非是由于这一方案可能损国资的利益，而是因为它将损害他们自身的利益。■
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