你們大概都聽說過很多媒體批評說，散戶追漲殺跌不理性，造成了市場的過度波動。其實，這是不懂金融學的人說的話。這麼多年以來，學術圈已經有無數的學術論文給了實證證據——散戶根本沒有在“追漲殺跌”，一般都是在“追跌殺漲”。

你想一想看，你身邊的大媽大伯是不是股票下跌了就趕緊去抄底，然後抄一手“血”？股票上漲了以後反而坐立不安，老想著要落袋為安？比如說茅臺或者騰訊，周圍有多少人買了，但是中途全都拋了呢？這就是典型的“追跌殺漲”。

你可能會問，散戶大多在“追跌殺漲”，那誰在“追漲殺跌”呢？是聰明的機構們。

實際上在過去的幾十年裡，機構最賺錢的策略就是“追漲殺跌”。它有一個好聽的名字，叫“動量交易”。在資產定價中，它還是一個著名的定價因子。

一、追漲殺跌是有道理的

動量英文叫 momentum ，其實這就是我們平時說的物體移動的慣性。

這個名詞你可能就很熟悉了，把它放在股票市場上，是指股票的價格趨勢也呈現出一種慣性，上一期漲的話，下一期還會漲。同樣的，上一期下跌，這一期還會再繼續下跌。

這個規律看上去很簡單，在上個世紀六、七十年代的時候，已經被很多的基金經理發現了。聰明的人馬上意識到，這種規律可以用來賺錢啊，買入上期漲的，賣出上期跌的，不就行了？

你想的一點也沒錯。很多基金就用了這麼一個交易策略。在每個月月末的時候，把市場上所有的股票，按照這個月的收益率排序，分成十組，買入收益率最高的那一組，賣出收益率最低的那組。然後他們發現在接下來的3到12個月中，這個策略都能夠獲得很不錯的超額收益，這個策略就叫做動量交易策略。

在五、六十年代被發現以後，到了八十年代的時候，美國市場上10個基金有8個都在用動量交易。這個現象也引起了金融學界的興趣。

就像我們在上節課裡面講的，如果動量這個現象是錯誤定價，而市場又是有效的情況下，這麼多人在做動量交易，這麼多人從中套利，那這個套利空間應該很快就消失了。那麼一直不消失就有一種可能性了，就是動量也是一種系統性風險，需要風險溢價，所以應該被當作一個定價因子。

有很多的學者就開始研究這個現象，有一位著名的學者叫Carhart，他在1997年的論文中，就模仿著Fama-French的方法，構建了一個動量因子，來解釋股票的收益率。

那麼用這個模型算出來的超額收益，就排除了基金經理用動量交易所獲得的超額收益率，剩下的部分就可以視為他們的選股能力，或者擇時能力所創造的收益了。

利用動量交易策略來“買漲殺跌”，就能夠獲得更高的收益率。

二、在中國市場上適用嗎？

適用。但是，規律和美國市場上也有很大的不同。

其實到2005年的時候，中國有很多學術論文也去討論，中國市場有沒有動量？咱們早期金融學的研究特別“糙”，一般就是模仿美國的方法，比如說構建一個動量組合，然後去看這個組合3到12個月的業績。這樣看下來，很多人都發現，中國市場好像沒有顯著的動量啊。

中國和美國的股票市場有一個特別根本性的區別，那就是什麼呢？就是我們的交易量特別地大，換手率特別地高。從上個世紀九十年代到這個世紀初的時候，我們市場的換手率差不多是美國市場的10倍，就是這幾年，差不多也在3到4倍左右。

好了，換手率高意味著什麼？你現在可以閉上眼睛在腦子裡想一下，有一條河流，如果這條河流水流特別湍急的話，波浪就會來得快，去得也快。如果我們把股市想象成一條奔湧的河流，那動量是什麼呢？動量就是波浪。美國的浪是緩緩地上去，緩緩地下來。而我們中國是水流湍急，所以波浪來得快，也去得快。這就意味著在中國市場上，任何波浪都會消失得特別快。

所以中國股票的價格是有慣性的，也就說是有動量。但是，它的持續時間很短，跟美國能持續3到12個月完全不一樣，我們只有2-4周。

這是什麼意思呢？如果股票在這一週大漲，那麼後面2到4周可能跟著漲，那同理，這一週大跌的股票，後面2到4周還可能跟著跌。所以，中國股市是可以做動量交易的，只是頻率要比較高。

用更樸實的大白話講，就是追漲殺跌是一個不錯的策略，尤其在中國市場上。但是追漲殺跌事你不能持有太長的時間，幾周是比較理想的時間。

三、追漲殺跌也有風險

動量這個策略其實是風險很大的，對於散戶來講，有三個方面的風險，你要特別注意。

第一，市場不好的時候，動量交易非常容易賠錢。比如說2008年到2009年初，在這一次金融危機裡，美國市場上動量策略的損失就特別慘重，中國也是一樣，2015年6、7月份的股災中，做動量的機構虧損特別地嚴重。所以市場波動很大的時候，是不宜採用動量策略的。

第二個是跟我們市場的制度設計特別地有關。因為動量的策略要求買入大漲，賣出大跌，所以它等於有一個風險對沖的機制。但是中國因為缺乏做空的工具和做空的機制，所以你只能追漲，很難殺跌。這樣一來，等於你的策略只是半個策略，不是一個完整的策略。

第三個，切切要記住的，動量交易，不是對單個股票追漲殺跌，因為那些大漲的股票，在下一週上漲的概率更大，而那些現在跌的股票，下一週下跌的概率更大。