《中国经济周刊》首席评论员 钮文新
12月16日，中国央行以3000亿元1年期MLF对冲2860亿元同类工具到期，继续沿袭了小幅加量操作的特点，这是笔者一直期待的“加糖降水”操作过程。效果如何？应当以看到货币乘数呈现向下的拐点为标准。
笔者一直强调，简单把M2视为“水”有失偏差。M2犹如一杯糖水，其中基础货币为“糖”，货币乘数为“水”，而M2=基础货币×货币乘数。为什么基础货币是“糖”？因为基础货币代表国家信用，是“信用本位货币”赖以存在的基础，就像金本位时代纸币中的含金量，是货币之魂；为什么货币乘数是“水”？因为它是商业银行依据基础货币（国家信用）并通过商业行为派生出的货币倍数，有如在“糖中掺水”。
以美联储为代表的发达国家中央银行，在2008年金融危机之后，对货币政策的目标、方式均进行了大幅度地改革。首先是货币政策目标从单一盯住CPI，到同时关注经济增长、就业增长和CPI——三项，现在又转变为盯住就业和CPI——两项。操作方式则放弃了“单一利率调节”，转而“量价并用＋扭曲操作”。这不仅是一个极致性的、为M2“加糖降水”的政策手段，而且还采取“扭曲操作”释放长期基础货币，大幅提高“糖”的品质。
美国居民、金融和企业杠杆率都在大幅降低。高盛统计显示：从2008年到2019年，美国金融杠杆率从125%下降到77%，而居民债务率也从98%降到73%。
耶伦在告别美联储主席职务时盛赞美联储过去的货币政策，她说，美联储的货币政策已经使企业长期的股权融资增加了100%，而最不稳定的短期融资降低了50%。
对美国而言，是一个极其健康的资产负债表，让美国经济创新发展的潜力大大提升。
从上图我们可以看到，在“量价并用＋扭曲操作”的作用下，随着基础货币（蓝柱）的大幅增长，美国货币乘数（红线）已经处于历史最低位。笔者估计，美联储明年年中结束“再度量化宽松”之后，美国货币乘数应当在4倍左右，它意味着美国基础货币在M2中的占比（M2“含糖量”）大致应在25%。
在这样的货币政策和它所构造的金融品质下，美国股市上涨10年，为美国企业带来了海量的股权资本，大幅拉高了企业资产质量和企业创新能力。所以笔者一再强调，“超低利率＋QE＋扭曲操作＋减税”，这绝不只是简单的危机救援政策，而是货币等经济政策迎合时代变迁所做出的重大改革。它否定了金融资本主导时代，而是经济政策更加偏重实体经济。这样的政策组合，是积极的实体经济拉动政策，也是积极的产业资本扶持政策，更是积极的创新发展政策，同时还是积极的去化债务杠杆政策……归于表层，则可以清晰地看到“积极的股市政策”。
这样的政策改革亟需中国相关各方积极研究借鉴。
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