2019年12月12日，证监会并购重组委发布了《2019年第68次会议审核结果公告》，当天上会的共达电声股份有限公司（
证券简称：共达电声，证券代码：002655.SZ）被否，这也是今年第19单被否决的并购提案，年内被否率达16.67%（含二次上会）。据共达电声此次发布的《吸收合并万魔声学科技有限公司暨关联交易报告书(草案)(修订稿)》显示，公司拟通过向控股股东万魔声学科技有限公司（以下简称“万魔声学”）的全部股东非公开发行股份的方式收购万魔声学100%股权，从而对万魔声学实施吸收合并，此次借壳的交易对价高达33.60亿元，构成重组上市。
并购重组委的公告显示，共达电声此次并购被否的原因为“关于标的资产近三年实际控制人未发生变更的披露不充分”、“标的资产销售和利润来源对关联方依赖度较高”。同时，根据我们此前的报道，共达电声还可能以自有客户资源推高万魔声学业绩，从而提高标的估值，实现变相杠杆收购。
12月13日，共达电声复牌，开盘一字跌停，报收14.64元/股。截至当日，今年共有114单（含5家二次上会）并购重组议案上会接受审核，其中19单被否，被否率达16.67%。
标的公司实控人披露不充分，小米雷军或为前实控人
2017年12月，共达电声原控股股东潍坊高科电子有限公司向潍坊爱声声学科技有限公司（以下简称“爱声声学”）转让共达电声15.27%的股份，总价款为9.95亿元。爱声声学正是万魔声学的控股子公司，从而万魔声学间接控股共达电声，因此，标的公司万魔声学和共达电声的实控人均为谢冠宏。
据报告书披露，2013年6月，万魔声学在境外搭建红筹架构，拟在境外上市，1More Inc.（以下简称“加一开曼”）通过加一香港有限公司（以下简称“加一香港”）控制万魔声学。截至2017年7月，加一开曼的第一大股东为People Better Limited，持股比例为33.22%。
万魔声学股权结构（2017年7月）
2017年7月，万魔声学终止境外上市计划，并开始拆除红筹架构。原加一开曼股东下沉至万魔声学股东，持股比例不变，因此万魔声学的第一大股东变更为People Better，持股比例为33.22%。值得注意的是，People Better是Xiaomi Corporation（小米）100%持股的公司，并且在加一开曼设立之初，其唯一董事为雷军。
另外，股东Shunwei TMT和Tropical Excellence的法定代表人均为许达来，许达来分别通过管理Shunwei China Internet Fund和Shunwei Ecosystem Fund控制Shunwei TMT和Tropical Excellence。同时，许达来是北京顺为资本投资咨询有限公司（以下简称“顺为资本”）的创始合伙人和CEO，而顺为资本的另一位创始合伙人及董事长正是雷军。
因此，在2017年7月，雷军关联企业合计持有万魔声学57.89%股权，而谢冠宏仅通过加一香港等7家企业持有万魔声学32.99%的股权，其实控人身份值得质疑。
对此，共达电声在反馈意见中回复称，People Better和Shunwei均为财务投资者，虽然期间持股较高且占有多数董事席位，但未向万魔声学另行委派或推荐经营管理人员，并不实际控制万魔声学。鉴于谢冠宏能够实际决定和实质影响万魔声学的经营决策和管理层任免，因此，谢冠宏对万魔声学的实际控制权在最近三年未发生变化。
并且，People Better和Shunwei为获取股权投资收益自2015年起多次退出大部分投资并持续降低持股比例。目前，People Better、Shunwei TMT和Tropical Excellence的持股比例分别为11.15%、7.19%、2.31%，而谢冠宏通过加一香港等7家企业合计持有万魔声学20.94%股权。
销售、利润高度依赖关联方，涉嫌变相杠杆收购
据报告书披露，2016年-2019年上半年，标的公司万魔声学的第一大客户均为小米集团（包括小米通讯技术有限公司、小米科技有限责任公司），销售金额分别为2.55亿元、3.97亿元、5.60亿元和4.84亿元，销售占比分别为59.45%、64.24%、60.12%、57.65%。
由于小米通讯技术有限公司、小米科技有限责任公司和Xiaomi Corporation为同一控制下企业，而Xiaomi Corporation实际控制万魔声学股东People Better，所以小米集团与万魔声学存在关联关系。
同时，2018年和2019年上半年，东莞耳一号声学科技有限公司（以下简称“东莞耳一号”）突然出现在万魔声学主要客户名单中，并以1.22亿元和2.56亿元的销售金额均位列第二大客户，销售占比分别为13.08%和30.54%。
2017年7月，万魔声学子公司耳一号声学科技（深圳）有限公司（以下简称“深圳耳一号”）以50万元收购东莞耳一号的100%股权。12月，深圳耳一号又将东莞耳一号100%股权火速转让给参股企业湖南国声声学科技股份有限公司（以下简称“湖南国声”）。2019年6月，湖南国声将东莞耳一号100%股权转出至大摩智能声学科技（深圳）合伙企业（有限合伙）、深圳倍旺投资企业（有限合伙）和何亮。从而，万魔声学与东莞耳一号也存在关联关系。
因此，报告期内，万魔声学的销售收入中来自小米集团和深圳耳一号的比例分别为59.45%、64.24%、73.20%、88.19%，存在明显依赖。
此前，我们曾发布题为《万魔声学堪称资本运作高手，借壳共达电声或是变相“杠杆收购”》的报道，文中提到，东莞耳一号或许是共达电声向万魔声学输送业绩的通道。
东莞耳一号于2017年进入声学行业，2018年即成为万魔声学第二大客户，贡献的销售收入金额从零迅速提高至1.22亿元，且全部基于声学关键组件业务。报告书披露，万魔声学将真无线蓝牙耳机模组销售给东莞耳一号，经东莞耳一号采购机构件、喇叭等其他零组件组装成整机、测试并包装后，再直接由东莞耳一号销售给华为公司，从而华为成为了万魔声学的间接客户。而在2016年和2017年，华为都不是万魔声学的主要直接客户。
值得注意的是，华为是共达电声长期的主要客户，也是共达电声在定期报告中表示要极力维护的重要客户。2017年12月，万魔声学取得共达电声控制权，2018年，华为就借道东莞耳一号成为万魔声学的大客户，这或许过于巧合了些。
2017年-2019年上半年，万魔声学的声学关键组件业务收入分别为3223.69万元、1.80亿元和2.64亿元，累计涨幅高达718.80%。如果东莞耳一号的客户来自共达电声，那么万魔声学通过业绩输送的方式提升了标的资产估值，可以算作是一种隐秘的杠杆收购。
截至2018年12月31日，在收益法下，万魔声学的100%股权评估值为30.07亿元。然而，以2017年12月31日为评估基准日，当时万魔声学100%股权以收益法评估的估值为16.56亿元，一年间增长了81.56%。
截至12月13日，并购重组委在今年共审核109家企业的114单（含5家二次上会）并购提案，审核通过95单，包括无条件通过的31单和有条件通过的64单，共19单并购重组方案被否，否决率达16.67%，比2018年全年的否决率高4.53个百分点。2018年，证监会并购重组委共审核140单并购重组议案（含二次上会），审核通过123单，包括无条件通过的69单和有条件通过的54单，否决17单，否决率为12.14%。
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