大家好，上一篇文章，用活衍生品市场：生产商套期保值第一弹我们为大家简单的描述了一下生产商在经营过程中面临的风险，以及在正向市场且价格且需要套保卖出的货物出现价格下跌情况下的套期保值策略。在这一弹，小编将会继续为大家详细讲解在价格上涨情况下的套期保值。
市场价格总是在不断波动中,虽然可以如预期的那样出现下跌,但也可能会朝与预期相反的方向变动,即价格出现上涨。那么这种情况下,套期保值者的结果又将如何?
在上一篇文章中，我们假设某农场在10月份要收获一批大豆。在第二季度国内大豆价格一直在上涨。农场担心价格不会无限制持续上涨,未来价格可能会出现下跌。农场希望能维持现有价格水平下可能产生的部分利润,即将价格锁定在当前的价格水平上,因此决定利用大连商品交易所11月份大豆期货合约对其10月份收获的大豆进行套期保值。
依然假设到11月初时,农场的大豆已经全部收获完毕。届时11月大豆期货的价格没有下跌,反而上涨至3980元/吨,而现货价格则上涨至3880元/吨。此时的基差为-100元/吨,相对于初期-260元/吨的基差来讲,基差走强了160元/吨。在这种情况下,农场可以在现货市场中以每吨3880元的价格销售其大豆,同时按照每吨3980元的价格买进11月份期货合约平仓期货头寸。则套期保值的结果如表（一）所示。
在这个例子中,农场在现货市场中以更高的价格销售大豆所获取的额外盈利被期货头寸中的亏损所抵消。同样由于此处的基差发生了变化,因此农场的实际销售价格不同于其预计的销售价格。本例中,基差的变化对农场有利,因为大豆现货的价格从低于期货合约260元/吨下跌至仅低于期货价格100元/吨,基差走强了160元/吨,因此,最终的销售价格比预计的销售价格高了160元/吨。
如果基差维持不变,则农场会恰好实现完全套期保值,大豆的最终销售价格会等于其预期的价格。如果基差走弱,则农场的最终销售价格会低于预期价格,从而出现不能完全套期保值的情况。
但是对于这样一个套期保值的结果,农场可能并不十分满意,因为其实际销售价格要低于市场上的现货价格,农场错过了价格上涨带来的盈利增加的机会。但是我们并不能因此就否定了农场的套期保值操作,因为无论价格涨跌,它们套期保值的目的基本上达到了,即将其6月份时预期的利润水平直维持到了11月份。
套期保值结果评价
从上述案例中,我们可以清楚地了解套期保值的目的是维持价格的稳定性,即将价格锁定在一定的水平上。如果不考虑基差的波动,即基差不变的话,则套期保值头寸建立后,无论市场价格如何变化,结果都一样,即企业将其产品售价锁定在一定的水平上。因此套期保值对于生产商的最大益处在于:企业可以比较稳定地编写收益预算等,其价格具有稳定性,市场价格的波动对企业经营的影响较小,有利于企业的稳定经营。
套期保值并不是万能的,也会面临一定的风险。对于进行卖出套期保值的生产商来讲,卖出期货合约为其提供了在未来价格下跌时锁定销售价格的机会,其所面临的最大风险即为价格上涨时,企业便失去了获取更多销售利润的机会。企业同时也面临着另外一个风险,而这个风险往往是容易被忽略的,那就是基差逆向变化的风险,期货的头寸对基差的逆向变化没有提供任何保护。比如上例中,基差走强是对农场有利的,基差走弱时便会导致农场不能实现完全套期保值,然而对于基差走弱的风险套期保值交易却没有提供任何保护。
众所周知,期货价格在临近交割时会与现货价格趋近,价格之差会收敛。在正向市场中,两者价差的收敛则意味着基差的走强。通过上面的例子,我们也可以发现基差的走强对于卖出套期保值是有利的,而正向市场中基差的走弱却会给卖出套期保值带来一定损失。
对于市场价格的预测,没有人会永远正确,因此,套期保值者必须学会如何处理预测失误的情况。很多企业难以接受这样的结果。但是与其将注意力集中在预测的正确与否上,进行卖出套期保值的生产商不如这样思考,它们的目的就是要按照“高于成本”的价格出售产品,这样就可以获取利润。因此套期保值者必须考虑平均成本,一般来说,如果套期保值者将它们的套期保值活动分散在一年或者一段期限内,则套期保值的结果可能会更好一些。
反向市场中进行卖出套期保值
我们上文已经说过,在反向市场中,远期合约价格通常要低于近期合约价格,或者期货价格要低于现货价格。在反向市场中,基差表现为正数。由于临近交割月时,期货价格和现货价格会趋近,因此基差会逐渐趋向于零，那么则意味着基差走弱。
下面我们沿用上例来说明反向市场中价格与基差等相关因素的变化对空头套期保值的影响,仅对价格数据略作修改。
假设某农场在10月份要收获一批大豆。在第二季度国内大豆价格一直在上涨。农场担心价格不会无限制持续上涨,未来价格可能会出现下跌。农场希望能维持现有价格水平下可能产生的部分利润,即将价格锁定在当前的价格水平上,因此决定利用大连商品交易所11月份大豆期货合约对其10月份收获的大豆进行套期保值。
6月份时,市场上大豆现货价格为4000元/吨。11月份大豆期货合约价格为3820元/吨,因此大豆市场处于反向市场中。当前基差为180元/吨(4000-3820)。农场按每吨3820元的价格在大连商品交易所卖出了11月份的大豆期货合约。农场现在已经套期保值的头寸如表（二）。
我们同样先讨论价格如期下跌时的套期保值情况。
价格下跌
假设到11月初时,农场的大豆已经全部收获完毕。届时11月大豆期货的价格已经下跌至3600元/吨,而现货价格下跌至3750元/吨。需要注意的是,此时的基差为150元/吨,即基差走弱了。
在这种情况下,农场可以在现货市场中以每吨3750元的价格销售其大豆,同日时按照每吨3600元的价格买进11月份期货合约平仓期货头寸、套期保值的结果如表（三）所示。
最终销售价格=现货销售价格+期货平仓盈利=3750+220=3970元每吨
在这个例子中,农场从出售期货合约中得到的盈利对冲了现货市场中大豆价格下跌所导致的销售利润的减少。但是由于此处基差发生了变化,因此农场的实际销售价格不同于其预计的销售价格。本例中,基差走弱的变化对农场不利,因为大豆现货的价格从高于期货合约180元/吨下降至仅高于期货价格150元/吨,基差走弱了30元/吨,因此,最终的销售价格比预计的销售价格低了30元/吨(4000-3970)。
如果基差走强,则会出现相反的结果。假设上例中,11月初大豆现货的价格为3800元/吨,11月期货合约价格为3600元/吨,则此时基差为200元/吨,与初期180元/吨的基差相比,基差走强了20元/吨。其现货销售的亏损为200元/吨,而期货平仓的盈利为220元/吨,因此农场的实际销售价格要比其预计的价格高20元/吨,为4020元/吨。此时农场不仅实现了完全套期保值,还有了部分额外的盈利。假如在最终销售时基差没有发生变化依然维持在180元/吨,则农场的最终销售价格即为4000元/吨,恰好实现了完全的套期保值
价格上涨
假设到11月初时,农场的大豆已经全部收获完毕。届时11月大豆期货的价格没有下跌,反而上涨至3980元/吨,而现货价格则上涨至4080元/吨。此时的基差为100元/吨,相对于初期180元/吨的基差来讲,基差走弱了80元/吨。
在这种情况下,农场可以在现货市场中以每吨4080元的价格销售其大豆,同时按照每吨3980元的价格买进11月份期货合约平仓期货头寸。则套期保值的结果如表（四）所示。
最终销售价格=现货销售价格+期货平仓盈利=4080-160=3920元每吨
在反向市场中,随着交割月的临近,期货和现货价格之间价差的收的意味着基差的趋势为走弱。而通过上例我们知道在反向市场中,基差走对于卖出套期保值并不利,空头套期保值不可避免会出现损失,企业最终销售价格总会低于其预期的价格。
对套期保值结果的讨论
通过上述对利用期货合约在正向市场和反向市场中进行套期保值的举例阐述,我们可以得出如下几个观点:
第一,如果卖出期货合约后,价格果然走跌,则企业的套期保值毫无疑问会收到一定的效果。但是此时基差的变动方向会影响企业套期保值的运果。如果基差走强,则对卖出套期保值比较有利。
第二,如果卖出期货合约后,价格反而上涨,则企业的套期保值可能不会收到预期的效果,企业会因锁定的售价较低而导致利润减少。
第三,由于期货价格与现货价格的趋同性特征,在临近交割期时,期货和现货之间的价差会缩小。如果是正向市场,则价差的缩小意味着基差的走强,这表明在正向市场中进行卖出套期保值比较有利。如果是反向市场、价差的缩小意味着基差的走弱,对卖出套期保值是不利的。但是我们不排除市场上有异常情况的发生,即临近交割期时,期货和现货之间的价差要大于企业建仓时的价差,正向市场中表现为基差走弱,反向市场中表现为基差走强,那么这时就会出现相反的情况。但在出现这种情况时、就会有无风险套利的机会出现,市场的套利行为会推动价差恢复到合理的范围内对于上述各种结果,我们可以用表（五）来总结。
我们上面已经说过,在正常的市场情况中,因期现价格的趋同性,临近交割期时,正向市场的基差应走强,反向市场的基差应走弱,因此,实际上上述八种结果中仅正向市场、价格下跌且基差走强这一种情况是对企业卖出套期保值最为有利的,其他情况下均会出现不能完全套期保值的情况。
由此便又引发出一个问题:反向市场中企业如果进行空头套期保值,基差通常会走弱导致不能完全套期保值,那么基差可能移动的极限是多少?或者企业可能产生的最大“损失”是多少?
反向市场中,任何期货交割月的现货价格和期货价格之间不存在最大基差值。但是在正向市场中,最大的基差绝对值就等于从现在月份到期货交割月之间的持仓费用。那么如果基差缩小到零,则空头套期保值的损失就是最初基差的全部大小。然而,在空头套期保值期间,市场可能会从反向市场转变为正向市场,这就意味着基差从最初的正值不断缩小,直到最后变成负值。而从理论上来讲,这个负值不应该超过期货交割月的剩余时间的持仓费用,那么这也是基差缩小的极限。
但是如果套期保值一直持有到期货交割月的话,由于期货和现货之间价格的收敛,在交割月的时候,基差通常会趋向于零,它只会是一个很小的正值或负值。那么我们基本可以得出这样一个结论:在反向市场中,如果一直持有空头套期保值头寸直到接近交割月的话,企业所承受的最大风险大体与建立套期保值头寸时基差的大小一致。
举例来说明,假设企业希望锁定的销售价格为3700元/吨,建立头寸时基差为150元/吨,企业将套期保值头寸持有到交割月,基差趋向于零、则企业最终的销售价格将为3550元/吨,相当于“损失”了150元/吨。
当然,这并不是说反向市场中空头套期保值不可行,因为企业如果不进行套期保值,那么其风险是无限且不可控的,但如果进行了套期保值,则风险是有限的。
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