春秋戰國，英雄輩出。
吳起，生於衛，後入魯，再仕魏，最後在楚國展露才華。
孫武，生於齊，避亂居吳，最後在吳國將《孫子兵法》大加施展。
伍子胥，先仕於楚，後逃亡吳國，並在吳國功成。
張儀相秦，卻終老於魏相的職位。
公孫衍三國相事，蘇秦佩六國相印......
列國爭霸，爭的就是領政治國的人才。
當下的房地產行業，也是如此。
文丨地產三哥
一、陽光城的一條曲線
看一條曲線：
我們說房地產企業高負債，負債主要來自兩塊：一塊是融資借款，一塊是房產預售。
這條曲線對應的是陽光城的預收賬款和融資借款的比值。比值越高，預收的房款越多，陽光城這一指標的高峰期在2012年-2014年，同期銷售從2011年的23億元銷售額到2014年的220億元，3年10倍。
高峰和波谷恰好與陳凱進出陽光城的時間契合：他2012年初入職陽光城，2015年2月份離職。
2015-2017年是曲線的低谷，也是陽光城的低谷期，2016年、2017年陽光城的淨負債率超過250%。
一直到2017年“雙斌”的來到。這個曲線終於又向上走了。
二、中南建設的這條曲線
2015年2月，陳凱從陽光城離職。
2017年8月，陳凱擔任中南置地集團董事長。
我們再來看中南建設這一條曲線：
中南建設在財務報告中一直引以為傲的一點是：不要看我資產負債率90%以上，咱的有息借款少，扣除預售房款後資產負債率低。
這一指標一直以來都不錯。
陳凱來了之後，這一點更加突出。
三、知道在哪裡畫線很重要
20世紀初，美國福特公司正處於高速發展時期。
有一天，福特公司一臺電機出了毛病，請了許多專家就是鼓搗不好。
後來它請來了著名的物理學家、電機專家斯坦門茨，斯坦門茨仔細檢查了電機，然後用粉筆在電機外殼畫了一條線，對工作人員說：“打開電機，在記號處把裡面的線圈減少16圈。”
故障排除了。
福特公司問斯坦門茨要多少酬金，斯坦門茨說：“1萬美元。”
1條線，1萬美元？當時福特公司最著名的薪酬口號就是“月薪5美元”，這在當時是很高的工資待遇。
斯坦門茨看大家迷惑不解，轉身開了個清單：畫一條線，1美元；知道在哪兒畫線，9999美元。福特公司經理看了之後，不僅照價付酬，還重金聘用了斯坦門茨。
陳凱就是那個知道在哪畫線的人。
陳凱說過，地產行業中的價格、成本、規模、週轉等要素中，只有週轉是真正的管理核心。
“低成本很簡單，現在低成本一個是土地，一個是資金，這兩個都跟規模有關係。只有快週轉起來，把規模做上去，才可以拿到更便宜的資金。然後才有足夠的能力選擇土地，這是一連串的邏輯。”
用高週轉將負債中的預售款比例加大，把高槓杆的風險轉移到體外、轉移到購房者、轉移到市場上。規模做大、資金便宜、良性循環。
說到高週轉，碧桂園是此中王者，預收房款始終保持在高位。
就槓桿倍數來說，碧桂園不低，2019H1，碧桂園的資產負債率是89.33%。
同期，恆大83.55%，融創90.84%。
怎麼就碧桂園給人更穩的感覺呢？融資利率更低呢？
因為在有息負債、預收款負債兩輪驅動的槓桿中，碧桂園的槓桿更多地放在預收上。
在碧桂園的1.5萬億的負債裡面有6000億元的預收房款，佔比39%。
這個指標恆大是7%，融創是27%。
預收款的驅動不足，借款就要加大，融資利率自然會升高。
所以吳建斌也說：“高週轉是化解風險最根本的方式。”
陳凱離開陽光城之後，陽光城2015-2017三年依然在高週轉的路上狂奔，但過程並不順利。
從開頭那張表上面我們知道，相比於融資，陽光城預收房款2015-2017年的驅動明顯不足，而在擴張的慣性下，只能更多的依靠融資驅動。2016-2017兩年的淨資產負債率250%以上，控股股東股權盡數質押。
一直到碧桂園的“雙斌”到來。
“雙斌”加盟陽光城，一邊把陽光城的財務數據的底交給大夥，一邊依樣畫葫蘆，給陽光城動手術。
曲線明顯修復，兩輪驅動慢慢重新開始了。
顯然，“雙斌”也是會畫線的人。
四、中南建設的融資成本為什麼高？
再來看中南建設，它的預收房款的比例一直不低。
相比於陽光城，其對於融資借款的依賴度一直不算高，那麼為什麼融資利率會比較高呢？
預收款在負債中的比例和融資利率更低為6.48%的蘇南老鄉新城控股接近。
但是，2019年上半年中南建設加權融資利率是8.51%。
2019年6月11日，中南建設發行3.5億美元3年期高級無抵押債券,票息10.875%。
2020年2月6日，新城控股發行3.5億美元3.5年期高級無抵押債券,票息6.8%。
即便是2%的利息差距，一年就是13億的純利，2018年中南建設所得稅前純利也只有30億元。
這個時候，咱們就得認真思考背後到底是什麼原因了。
從數據來說，三哥以為，這個融資利率對中南建設是不公平的。
中南建設的明面上的弱點是兩項：
第一項，槓桿偏高。但這槓桿中更多的是預收的房款，風險不高。這在碧桂園身上能夠得到體現。
第二項，毛利偏低。快速擴張的時候毛利低，也是正常的。碧桂園2015-2016年的毛利也低，在20%左右。
單就這兩點把融資利率推這麼高，是不盡合理的。
資本從來是公平和中性，不會是無緣無故的。
除了硬弱點，中南有沒有軟弱點呢？
從魯貴卿、孫三友、到陳凱的離職，是正常的人事變動？還是文化衝突？還是戰略調整？或者兼而有之？
少東家陳昱含在2020年的中南置地年會上說：“我希望各位同仁，在中南的每一天都能懷著最後一站的理想和願景。”
最終中南都沒成為前面幾位頂級職業經理人的最後一站。
這話是說給在場的人聽的，也是說給走掉的人聽的：中南建設未來的核心層是來自內部，而非空降。
最後，對它的融資成本為什麼偏高，這個問題筆者暫時沒有答案，只能猜測其中必有緣由。
五、2019年之後的中南建設
2019年，中南建設的變化非常明顯：
首先，拿地價格在提升。
中南建設2019年拿地單價6000元/平米，2018年和2017年拿地單價都在4200-4300元/平米左右。
其次，拿地節奏放緩。
2019年中南建設新增土地儲備面積下降39%，拿地金額下降26%，拿地貨值比是0.75。現有土地儲備約3000萬平米，貨值3500億元，按照目前的速度，可以幹一年半時間。這個土地儲備在TOP30的房企中算低了。
中南建設的節奏在調整、區域在聚焦。
最後，“品質做不好，蒼天饒過誰。”這話也是少東家陳昱含說的。
這些必然要犧牲規模，如果不犧牲規模，以現在的融資利率，陽光城的2016-2017年的教訓在前。
所以，中南建設的2020年肯定會進入平臺期，是主動選擇的戰略保守。
坐穩平臺、觀而望之、伺機而動。
這一點，三哥很佩服且贊同。就算是融資成本降一個百分點，一年也能多出來7個億的純利，沒必要一定要繼續擴張。
又快又穩當然好，穩而不快是第二優解。
2020年，中南建設的最大考驗，就是少東家陳昱含在面對壓力測試時的反應。
陳凱說過：一個職業經理人，“沒有認真交過房，接受過房鬧，接受過農民工圍攻，怎麼算一個完整合格的職業經理人呢？”
不知道身兼東家和職業經理人雙重角色的陳昱含是否經歷過房鬧和農民工圍攻呢？
這個位置，既是對於確定性的執行，更是對於不確定性的把握。
兩者背後需要的都是世事練達、人性洞察。
陳凱走後，沒有“雙斌”，陳昱含和辛琦能否扛起這面大旗？
最直接的指徵就是融資成本，我們拭目以待。
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