2019年火鍋股漲的兇猛，港股上市的海底撈市值翻倍，為海底撈供應火鍋底料的頤海國際市值也翻了一倍以上。在A股，2019年新上市的火鍋底料生產商天味食品，也搭上這一波火鍋週期，市值最高時突破了200億元，市盈率突破70倍。
這讓天味食品成為2019年消費賽道上回報最豐厚的投資案例之一。達晨財智三個主體達晨財智、達晨盛世、達晨創世合計持有天味食品1800萬股，目前市值超過6.7億元，回報倍數超過11倍。
老牌火鍋底料大王 一年賣出5000萬份
天味食品是一家位於成都的川味調料廠商，其第一大產品是就是火鍋底料，以“大紅袍”品牌暢銷海內外。另外天味食品推出的“好人家”系列川菜調料也賣的很好，覆蓋了酸菜魚、水煮魚、麻辣香鍋、宮保雞丁等一系列著名的川菜品種。
天味食品2018年營業收入14億元，絕大部分來自火鍋底料和川菜調料。總收入的48.6%由火鍋底料貢獻，2018年天味食品賣出了5000萬袋火鍋底料，產生收入6.85億元。川菜調料產品則貢獻了5.18億元收入，佔總收入的36.7%。此外，天味食品還有臘肉調料、雞精、香辣醬等其他產品，合計貢獻了總營收的10%左右。
作為成都的老牌火鍋底料供應商，天味食品的歷史最早可以追溯到1993年。當時天味食品創始人鄧文還是成都市金牛區財貿辦的一位科員。鄧文受命組建了一家集體企業成都市天味食品廠。但該廠之後經營狀況不佳，於1999年停業。而鄧文則在2000年創辦了一家新公司成都天味食品有限公司，並收購了原成都市天味食品廠的“好人家”“大紅袍”等商標。
鄧文的新天味食品越做越大，在頤海國際乘著海底撈的東風崛起之前，天味食品是國內的火鍋底料大王。2014年，天味食品的收入是頤海國際的兩倍。但此後頤海國際翻倍式增長，天味食品的市場地位相對有所下降。2017年的數據顯示，在火鍋底料這一細分品類上天味食品銷量排名全國第三位。不過頤海國際在2017年67%的銷售收入來自關聯方即海底撈，如果剔除這一部分，天味食品與頤海國際在伯仲之間。
達晨、晨暉入局 陪跑十年
2009年之後，天味食品進入高速發展期，對週轉資金的需求越來越大，尤其在年底的銷售旺季，急需補充資金加大生產。這時達晨財智作為財務投資人出現了。
2010年10月天味食品進行了其發展歷史上第一次，也是唯一一次私募股權融資。在股份增發中，達晨系的達晨財智、達晨盛世、達晨創世，共計認購天味食品600萬股。該輪融資的估值是參照天味食品2010年預計淨利潤水平，以15倍PE進行估值，最終確定增資價格為9元/股。該輪融資後天味食品的估值達11億元。
2017年，天味食品部分股東存在股權變現需求，晨暉資本抓住機會，旗下基金晨暉朗姿以受讓老股的方式入股天味食品。晨暉朗姿共投入1370萬元，受讓163萬股。天味食品的估值這時已經漲到了34億元。在該輪老股交易中，晨暉資本創始合夥人晏小平個人也跟投了420萬元。這筆交易與達晨也有些淵源——晏小平曾在2007年至2012年供職於達晨。
天味食品上市之後，達晨和晨暉都獲得了豐厚的回報。以目前股價計，達晨持股市值超過6.7億元，回報倍數超過11倍。晨暉朗姿持股市值也超過7000萬元，回報倍數4倍左右。晏小平個人也淨賺1500萬元。
IPO四次遇挫 回報卻越來越高
值得一提的是，雖然如今看來回報豐厚，實際上作為投資方陪跑10年時間，其中感受也是冷暖自知。
2010年達晨投資天味食品之時，其實是一起標準的Pre-IPO投資。在達晨的投資到賬的同時，天味食品也完成來股改，IPO已經如箭在弦。當時的外部形勢也一片大好，剛剛推出的創業板正如火如荼。
但此後的內外部環境變化，卻讓天味食品的IPO一拖就是十年。天味食品分別於2012年、2014年、2015年、2018年5月共4次提交招股書，均未闖關成功，可以說是屢戰屢敗、屢敗屢戰。
IPO屢屢遇挫的同時，天味食品也不斷遭遇輿情。天味食品的歷史也成了一個被攻擊的點。前面提到，天味食品的前身是集體所有制的成都市天味食品廠。這一段歷史被攻訐為侵吞集體財產、國有資產流失。當地政府連續多次下文澄清也沒有平息輿論。
所謂歷史遺留問題還只是小事，2015年的一起“黑天鵝”事件則給天味食品造成了更大的傷害。2015年天味食品第三次申請IPO，卻恰好趕上了轟動全國的“毒牛油”食品安全案宣判。該案的被告金安食品因購買牛被屠宰後廢棄的非食品原料，熬製成牛油銷售，被判3.4億元的天價罰金，法人代表被判死緩。
牛油是火鍋底料的主要原料之一，而金安食品正是天味食品的主要供應商。2015年的這次IPO，天味食品本來已經接近闖關，但在上會的前夜被證監會宣佈取消審核。
投資Pre-IPO項目最大的風險就是IPO失敗。甚至於很多企業為了IPO透支未來，在IPO失敗之後一蹶不振的例子比比皆是。而天味食品的優秀之處在於，IPO的屢戰屢敗並沒有成為公司成長的轉折點，反而愈挫愈勇。
如果分解一下達晨11倍回報的來源，其中一部分來自於估值水平的變化。達晨投資時給天味食品的估值是15倍PE，而目前天味食品的市盈率是56倍。但同時也得益於天味食品的成長。招股書顯示，2012年天味食品營業收入7.4億元，淨利潤1.2億元。2018年天味食品營業收入14億元，淨利潤2.7億元，業績六年間翻了一番。
當然，雖然天味食品近年來保持著不錯的增速，但與頤海國際的跨越式增長相比仍有不小差距。頤海國際背靠海底撈的強大品牌勢能，以及上市地位，其他玩家確實難以爭鋒。但上市後天味食品完全有機會利用上市資源，與頤海國際一較高下。2019年前三個季度，天味食品營業收入增長24%，淨利潤增長20%。
都說投資最難的不僅是投中優秀的企業，還要能夠在投中之後拿的住，以此觀之，天味食品的IPO拖延對投資方而已未嘗不是因禍得福，能夠在陪跑十年之後實現最大化的收益。
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