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本文首发今日头条，第197篇《价值事务所》深度文章。
《价值事务所》的vive和leo在很早之前就对桃李面包进行过讨论，或者说是激烈的争论，争论完事后，两人各自主笔写过对桃李的分析，传送门：
猜猜看，哪篇是vive主笔，哪篇是leo主笔？
前些日子，桃李面包发布2019年业绩预报，营收56.4亿，同比增长16.77%，净利润6.8亿，同比增长6.37%。
市场对这份成绩单，十分不满意，认为不达预期。之前的几年都是20%及以上的增长，市场也就想当然认为你今后都将以这个速度增长，也为此给出了40甚至50倍的市盈率。
桃李也就不可避免的迎来一波下跌....一时间市场纷纷唱衰，然而，桃李真的就不值300亿么？？？
将供应链玩到极致的桃李
如之前文章里所说，桃李是一家把供应链的灵活性利用到一个新高度的公司。
我们之前买面包，要么是买面包房当天现做的，要么去超市买保质期一个半月以上的，得在新鲜程度和方便性之间做一个取舍。但桃李面包却把保质期7天的面包，规模化地投入了流通渠道。
为了实现这件事，桃李采用的就是“中央工厂+批发”模式，把产能铺到全国各地17个区域，几乎每二三百公里就有一个桃李面包的厂。每天4点半生产完出货，6点半当天的面包就会出现在货架上。
正如我们之前的文章所说，公司所处面包行业是一个十分不错的赛道，而目前市场集中度极低，本来短保这个市场，很多巨头是瞧不上的。但随着公司越做越大， 经营模式越发成熟，不少人看着眼红，如达利就在2017年成立了子品牌美烘辰想在短保面包市场分一杯羹。
但公司强大的供应链管理管控能力，是其他公司怎么学都学不来的，桃李的存货周转率明显高于达利，几乎为达利的三倍。
有人说了，短保有啥好的，我天天都吃面包房新鲜的，周边的人也是这样，谁去超市或者小卖店买短保面包呀？？？
请记住，你，不代表全世界，作为一个看《价值事务所》文章的读者，你已经是中产阶级及以上的人群，你有闲钱来投资，自然不在意新鲜面包房比短保面包多出来的几块钱甚至几十块钱。试问，我国有多少中产阶级及以上人群？？我国可是一个发展中国家。
且，随着房价、人力成本的上涨，面包房这种生意模式已经丧失了本来应有的利润率，好不容易挣到的钱，统统贡献给了人工和房租。
2019年报快报与三季报点评
不难发现，公司的营收增长一直快过净利，且近四年来，营收增长也趋于放缓，尤其是本次2019年业绩快报，营收仅增长16.77%，净利仅增长6.38%，远远跑输行业平均增长率，让市场大感失望。
公司营收增速放缓的原因主要是产能跟不上，目前还做不到在非成熟市场进行大规模铺货。对此，公司近期加快了跑马圈地的速度，到处进行产能扩张，由于2019年报快报和三季报没有相关信息，我们在此附上公司在2019半年报中的相关说明。
公司设计产能按计划将于今年起陆续投放，武汉、山东、江苏新工厂都将在今年有序的投产。考虑到产能释放得给公司一段时间，因此，《价值事务所》认为，在2020年H1或者2021年开始，营收将恢复高速增长。
从公司的毛利、净利来看，公司的毛利逐年提高，这点是值得表扬的，说明公司的规模优势逐渐形成，可以压低原材料的成本，而净利的增速赶不上营收与净利率下降相符。
公司净利率下降的答案就在于逐年增长的销售费用。
对此公司是这样解释的：公司大力开拓新市场，不断增加销售终端数量；加大了对新开发市场的费用投入，导致净利润的增速低于营业收入的增速。
面对竞争对手的虎视眈眈（如达利美烘辰），公司必须要更加快速的快跑，短期来看，公司处在全国跑马圈地及成熟市场渠道下沉阶段，渠道物流、人工、销售等费用投放增加，让利润端承受一定的压力，但长期来看，未来随着产能逐步释放、渠道网络成熟带来规模效应持续强化，盈利能力是有望稳步提升的。
近期，随着高管的密集减持，也使二级市场对公司信心不足，网上也出现不少媒体唱空公司的文章。
但讲句公道话，这些高管减持得并不多，这个家族企业（老吴家+老盛家）目前仍合计持股近77%，况且目前公司TTM近40倍，最高达近50倍，短期来看，股价却是高估，换《价值事务所》要是手上大把大把的股票，股价比较高，也是会出掉一部分改善生活的。
公司的财务状况十分优秀，截止2019年三季报，公司账上趴着18.87亿现金，负债端也就8.31亿的债券和0.4亿的短期借款，财务费用整体为负，资产负债率为最优的30%左右，进可攻退可守，杠杆运用合理，其余方面也都很干净。
去年11月中旬，公司还宣布使用自有资金4500-5500万，以不超过50元/股的价格进行股份回购，用于员工持股计划，这无论如何都是个利好。
总结
公司财务状况优秀，拥有强大的渠道、供应链护城河，处于十分优秀的赛道，长期来看，是个十分不错的稀缺标的，《价值事务所》维持之前文章中看好的观点不变。
也正是出于以上原因，公司的估值自上市以来就没有低过，历史上TTM最低的时候也是33倍。
近期公司营收、净利放缓，如果市场能给予公司一波杀估值，但凡能到30倍左右，就是十分不错的入场时机，即使是现在38倍左右的TTM，都处于历史中低位了。
2020年了，新年也要有新的成长：散户要想改变自己的命运，就要不断的学习成长，不断寻找优秀的股票，跟着优秀的股票一起成长。
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