孰是孰非？
2月6日，針對沽空機構的“狙擊”，康哲藥業控股有限公司(簡稱“康哲藥業”)發佈公告稱，公司股份已於2020年2月6日上午11時17分起短暫停止買賣，以待反駁關於對公司若干指控的報告，併發布可能構成公司內幕消息的公告。
在此之前，沽空機構Blue Orca發佈了一份長達41頁的報告。該報告主要質疑康哲藥業涉及的私人交易和財務數據，以及馬來西亞的資產及稅收優惠等。
Blue Orca表示，“我們廣泛的調查表明，康哲藥業的淨利潤嚴重低於對投資者披露的水平。證據顯示，公司嚴重誇大財務表現、虛增利潤，主席(林剛)還盜取上市公司日漸萎縮的利潤來謀私利。如果我們根據康哲藥業披露給中國監管者的利潤進行估值，並且對市盈率打25%的企業治理折扣，我們對康哲藥業的估值為每股港幣3.95，對比現價有62%的下降空間。”
據康哲藥業年報披露，林剛為康哲藥業主席兼行政總裁，併為康哲藥業的控股股東。林剛負責策劃、推行及管理本集團的發展及增長策略，他擁有臨床經驗，在醫藥產品的營銷推廣等方面有多年豐富經驗，於1986年取得湛江醫學院的醫學學士學位。
2月6日早間，康哲藥業股價一度跌10%，隨後小幅反彈。隨後，公司股票於11時17分暫停交易。截至停牌，康哲藥業報10.2港元/股，跌約1.9%，總市值253億港元。
康哲藥業官網顯示，康哲藥業成立於1995年，於2010年9月28日在中國香港聯合交易所主板市場上市。康哲藥業專注於創新藥物的研究與發展，截止當前集團已參股英國、法國、美國、瑞士等多家研發公司股權。根據康哲藥業財報，公司在2019年上半年營業收入為29.64億元，同比增長11.7%；上半年淨利潤為11.7億元，同比增長22%。
清暉智庫首席經濟學家宋清輝對時間財經表示，從目前情況來看，沽空機構揭示和監督上市公司的財務欺詐等違法違規行為已成慣用手法，但康哲藥業想要洗清自己被做空的指控，仍需用事實說話，甚至可以採取訴訟手段。
時間財經多次撥打康哲藥業官網披露的聯繫電話，始終無人接聽。
虛增利潤？
Blue Orca展示的證據表明，康哲藥業嚴重虛報了淨利潤。Blue Orca表示，“我們盡職調查了康哲藥業在中國的披露文件，包括地方監管文件，以及向A股證券監管者披露的財務數據，這些資料顯示康哲藥業的利潤低於其向投資者披露水平的49%”
Blue Orca認為，2017年中國正式啟動了兩票制及2018年推行帶量採購的政策影響下，儘管康哲藥業在價值鏈中地位岌岌可危，政策變化危及其業務模式，但公司卻披露十分亮眼、並不斷增長的盈利能力。其他藥物分銷商和促銷商利潤都出現下滑，康哲藥業的利潤怎麼反而增加了？
從提供的證據來看，2017年5月，康哲藥業完成了對在上海交易所上市的西藏藥業配股的認購。西藏藥業在收購報告書中披露了收購方康哲藥業的具體業績。Blue Orca認為，西藏藥業中披露的淨利潤遠低於在中國港股披露水平。
從西藏藥業在收購報告書披露的康哲藥業核心業務來看，Blue Orca認為，康哲藥業公司架構主要由兩個中國子公司組成：深圳市康哲藥業有限公司(簡稱“深圳康哲“)和天津康哲醫藥科技發展有限公司(簡稱“天津康哲”)。
Blue Orca根據西藏藥業收購報告書認為，深圳康哲和天津康哲的財務報表包括了康哲藥業所有主要中國子公司，且表示，康哲藥業的所有收入都來自中國。根據西藏藥業收購報告書顯示，兩家公司的合計淨利潤約為8.17億元。
圖片來源：截自西藏藥業收購報告書分別為深圳康哲、天津康哲財務報表
Blue Orca還提及，西藏藥業收購報告書中唯一沒有包括的康哲藥業中國子公司是河北興隆希力藥業有限公司，監管披露文件顯示這個公司在2016年淨利潤僅為人民幣1000萬元。按照Blue Orca整理的數據，這意味著，康哲藥業總淨利潤大致在8.27億元左右。
如果按照Blue Orca推斷，康哲藥業中國運營子公司的淨利潤與康哲藥業在中國港股披露的利潤應該大體一致。因此，Blue Orca認為，2016年康哲藥業中國運營子公司的淨利潤比康哲藥業向中國香港投資者披露的少了40%。康哲藥業聲稱，在2016年其淨利潤為人民幣13.8億元。但西藏藥業收購報告書中顯示，康哲藥業的中國子公司該年僅有淨利潤總計8.27億元。
除此之外，關於虛增利潤，Blue Orca還通過工商檔案表數據進一步佐證。Blue Orca表示，根據工商檔案，2016-2018年間，康哲藥業中國運營子公司的淨利潤低於向中國香港投資者披露水平達49%。
Blue Orca還提到，為了掩蓋虛造的利潤，即便康哲藥業在馬來西亞幾乎沒有資產，也沒有通過馬來西亞進行藥物運輸，其依然杜撰出了鉅額馬來西亞稅收優惠。
實控人或“謀取私利”
Blue Orca表示，康哲藥業的藥品研發儲備實際上是與主席(林剛)和其私有公司的一系列的腐敗交易。他們認為主席是在利用上市公司資源謀取私利，而非真正參與藥物開發。
林剛極為神秘，網上可查信息較少。2019年10月，林剛以115億元位列《2019年胡潤百富榜》第336位。2019福布斯中國400富豪榜，林剛排名第180位，財富值140億元。
Blue Orca沽空報告揭露了林剛多起交易腐敗案例。該機構稱，“康哲藥業的藥品研發儲備實際上是與主席和其私有公司的一系列的腐敗交易。我們認為主席是在利用上市公司資源謀取私利，而非真正參與藥物開發。至少在一個例子中，我們看到他將已經失敗的投資甩給了上市公司，表明康哲藥業的資產被用來挽救主席的失敗投資。”
其中，最值得注意的是，康哲藥業的披露聲稱A&B(HK)Company Limited(“A&B Holdings”)是主席私人全資持股的獨立公司。然而所有證據，包括和康哲藥業合作的生物科技初創公司的披露，都顯示A&B Holdings是由康哲藥業員工秘密運營，並使用康哲藥業資源為主席謀取私利。Blue Orca認為，通過這些腐敗的倒賣交易，主席從正處困境的上市公司中吸走日趨萎縮的利潤。
具體來看，Blue Orca列舉了幾組證據如下：生物科技初創企業將康哲藥業，而非A&B Holdings，列為投資人或合作方，這表明這些公司認為他們是在上市公司合作，而非主席的私有公司。然而，在許多案例中，實際上是A&B Holdings 得到了最有價值的知識產權，提名董事的權利和股份。
A&B Holdings佔用康哲藥業的設施，將康哲藥業總部作為其收件地址，甚至在證券備案中使用康哲的電話號碼和@cms 的電子郵箱地址。
此外，本地申報文件顯示，A&B Holdings 唯一的中國子公司僅有一名僱員，並且在2016到2018年間共計僅有人民幣10萬的運營費用。在沒有費用或員工的情況下，公司不可能進行任何研究。這表明其所有活動都是通過上市公司員工進行的，並可能秘密由上市公司出資運營，等等。
宋清輝認為，一般而言，沽空事件往往存在兩種可能性，有一種是沽空機構通過與對沖基金、會計師事務所、律師事務所聯手，製造、傳播虛假信息，以達到操控股價、從中牟利；另一種可能是康哲藥業確實存在他們沽空中的一些問題，這需要看在未來的幾天公司如何回應。凡事有利有弊，這些沽空機構似乎可以起到類似第三方監督機構的作用，在一定程度上對存在問題的企業起到了揭露和威懾的作用。
“如果真的發現問題，沽空機構的看空報告自然不屬於惡意做空，反而可以對監管部門的調查起到積極的推動作用。但是，如果沽空機構發佈的看空報告不屬實，監管機構也沒有辦法，因為絕大多數的沽空機構都在海外，且這些機構可查到的信息中並沒有參與被看空公司股票的交易，因此也無法制裁”，宋清輝表示。
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