在資金並不充裕的情況下，吉祥航空依然選擇現金收購控股股東資產，而其半年前剛剛完成一筆定增。
本刊記者 曉光／文
11月21日，吉祥航空（603885.SH）公告稱，公司將以10億元現金購買其控股股東上海均瑤集團有限公司（下稱“均瑤集團”）持有的上海吉道航企業管理有限公司（下稱“吉道航”）100%股權。
本次交易以2019年9月30日為評估基準日，採用資產基礎法進行評估，吉道航賬面淨資產為8.88億元，評估價值為10億元，評估增值1.12億元，增值率12.60%。
現金收購動機存疑
資料顯示，吉道航無實際經營，主要系與吉祥航空、均瑤集團共同參與東方航空（600115.SH）非公開發行股票而設立的公司，吉道航持有東方航空3.6%的股權。交易完成之後，吉祥航空及其關聯方將成為東方航空第三大股東，A+H股總計持股10.07%。
根據東方航空11月28日的收盤價格5.12元/股估算，吉道航所持3.6%的股權約為30.23億元。然而，吉祥航空收購吉道航的交易金額僅為10億元，原因在於吉道航有21.64億元的負債。草案修訂稿顯示，吉道航截至2019年三季度末的資產負債率為70.9%，其中一年內到期的非流動負債18億元，係為認購東方航空非公開發行股票而向招商財富進行的專項融資，並且吉道航已將所持東方航空股份全部質押於招商財富，公司控股股東均瑤集團為此項質押提供了擔保。
此次交易吉祥航空採用的是全現金收購，而非股份+現金或是股份收購的方式。近幾年來，吉祥航空的資金並不充裕，公司的負債規模不斷提升。2016-2018年，公司總負債分別為96.22億元、114.53億元和118.55億元，其中短期借款分別為27.62億元、24.90億元和45.86億元。與此同時，公司利息費用逐年提升，2016-2018年的利息支出分別為1.79億元、2.94億元、2.85億元，佔公司淨利潤的比例分別為14.30%、21.78%和22.99%。
在民營航空公司中，吉祥航空的資產負債率並不算低，2018年為55.25%，而同期春秋航空（601021.SH）為49.86%。
截至2019年9月30日，春秋航空貨幣資金為82.35億元，短期借款為40.38億元，一年內到期的非流動負債為17.15億元，春秋航空的貨幣資金完全可以覆蓋一年內到期的債務，而吉祥航空則不同；同期，吉祥航空貨幣資金為27.86億元，短期借款為35.74億元，一年內到期的非流動負債為14.23億元，貨幣資金已經不足以覆蓋一年內到期的債務。如果再以10億元現金收購，那麼貨幣資金會下降為17.86億元，而一年內合計的到期債務為49.97億元，一年內到期的債務將是貨幣資金近3倍。交易完成後，吉祥航空短期的償債能力會進一步下降，勢必會加大公司的資金壓力，那麼公司為什麼選擇全現金的收購方式呢？
航空業本身是一個資本支出巨大的行業，較高的固定成本以及激烈的價格競爭時刻考驗著航空公司的經營能力。而且，早在幾個月前，吉祥航空還進行了非公開股票發行。
5月28日，吉祥航空發佈公告稱，公司預計募集資金總額不超過31.11億元，全部由發行對象東航產投認購。對於此次非公開項目發行的必要性，吉祥航空表示主要基於兩點：1.降低資產負債率，改善公司財務結構；2.降低財務費用，提高公司盈利能力。
剛剛為了改善財務結構、降低資產負債率而定增，吉祥航空又以現金收購控股股東資產，這不得不讓人懷疑上市公司此舉的真實意圖。
核心業務定位藏隱患
長期以來，吉祥航空一直採取雙品牌戰略，吉祥航空的目標群體定位於中高端商務客戶，而九元航空主要針對低成本航空市場。從業務的角度來看，吉祥航空是公司的主打品牌。
從規模來看，與三大航相比，吉祥航空有不小的差距。2018年，中國國航（601111.SH）的收入為1367.74億元，淨利潤73.36億元；東方航空（600115.SH）的收入為1149.3億元，淨利潤27.09億元；南方航空（600029.SH）的收入為1436.23億元，淨利潤29.83億元。同期，吉祥航空的收入為143.66億元，淨利潤12.33億元，其收入規模僅為三大航的十分之一左右。
從運營效率來看，根據西部證券的報告，2015年以來，吉祥航空的客座率一直維持在 85%左右，而三大航空在80%左右。
與三大航相比，吉祥航空的優勢是價格和運營效率，劣勢是航線、時刻等資源的獲取。與低成本龍頭航空公司春秋航空相比，吉祥航空的優勢是資源相對更好，而弱勢是價格和運營效率。
作為民營航空公司，吉祥航空在資源方面是非常優秀的。早在2011年9月，吉祥航空就拿到了熱門時段的京滬航線，此前春秋航空也曾拿到過京滬航線，但因時刻原因無法盈利，最後被迫退出。商務旅客為主的京滬航線一直是中國最賺錢的黃金航段之一，據《稜鏡》報道，2018 年，東航的京滬航線運送旅客量約344萬人次，客座率達 88.5%，為東航貢獻利潤約12.5億元，佔到其總利潤的46%。目前在民營航空公司中，只有吉祥航空擁有京滬航線。
2019年9月初，吉祥航空和東方航空完成交叉持股，東航產投（東航集團全資子公司）持股吉祥航空15%，均瑤集團和吉祥航空持股東航10.07%，其中吉祥（含吉祥香港）投資近30億元持股東航4.57%；同時，均瑤集團和東航集團簽訂戰略合作框架協議，雙方除互派董事外，在營銷、運行、機務維修、相關金融服務及投資等領域也將實現資源整合，這無疑對未來吉祥航空在資源、競爭方面會有很多好處。
2019年10月27日起，吉祥航空的京滬航線從北京首都機場遷至大興機場，時刻數量由原來的0.5對（晚去早回）增加為3對，而時刻質量也得到明顯優化，調整後三對時刻均處於相對高峰時段。毫無疑問，在民營航空公司中，吉祥航空的資源優勢是巨大的。
但從政策來看，優質航線進一步開放是大勢所趨，這意味著未來將會有更多的民營航空或是低成本航空公司進入到京滬航線及其他主要航線，屆時將會展開更為激烈的價格競爭。航空本質上是一個高度同質化的行業，價格競爭不可避免，而吉祥航空目前的定位以及在規模和體量上的差距，使它存在一定的風險。當三大航空公司主動降價獲客的時候，吉祥航空的價格優勢將會下降，業績勢必會受到衝擊，而當有更多低成本公司進入核心航線的時候，吉祥航空價格優勢將會喪失。
低成本航空業務難言樂觀
根據亞太航空中心統計，2008-2017年的10年間，全球低成本航空的國內航線市場份額從23.6%提高至31.4%，國際航線市場份額從4.4%提升至11.4%；亞太地區的國內航線市場份額從13.6%攀升至26.9%，國際航線市場份額從2.8%提升至7.8%。全球分區域來看，2017年，北美低成本航空市場份額在32%，歐洲約佔41%，東北亞市場特別是中國份額相對較低，僅僅佔9%；和國際市場相比，中國的低成本航空公司有很大的發展潛力。
毫無疑問，低成本航空已經成為航空市場中重要的組成部分，很多航空公司都相繼加入其中。對於低成本航空市場，吉祥航空專門推出了九元航空品牌。
目前，國內低成本航空公司主要包括兩類，一類是獨立的低成本航空公司，以春秋航空為代表；另一類是由傳統航空公司單獨成立或控股低成本航空公司，包括九元航空有限公司、西部航空有限責任公司和雲南祥鵬航空有限責任公司等。
這兩類公司各有優勢和劣勢，前者更為獨立、聚焦，但是資源匱乏，而後者資源廣泛，但是很難成為公司核心運營的品牌，九元航空就面臨這樣的問題。
九元航空為吉祥航空控股子公司，於2014年獲批設立，並於2015年年初正式開航，以廣州白雲機場為主基地機場，以波音737系列飛機組建單一機型機隊，截至2018年年底，九元航空擁有17架波音B737系列飛機，運營著九十條以上國內航線，開通通航城市41個，主要目標市場為中國低成本航空市場。
數據顯示，2018年，九元航空營業收入為22.49億元，淨利潤為4039萬元，按17架飛機計算，九元航空實現單機收入1.32億元，單機淨利潤為238萬元。
而低成本航空市場的龍頭是春秋航空。截至2018年年末，春秋航空共有飛機81架，全年實現收入131.14億元，淨利潤為15.03億元；全年單機實現收入1.62億元，淨利潤為1856萬元。
同春秋航空相比，九元航空在單機收入和淨利潤的規模上有著不同程度的差距。從目前來看，公司低成本航空業務的長期競爭力令人擔憂。
對於收購等相關問題，《證券市場週刊》記者已經向公司發去採訪函，截至發稿公司沒有任何回覆。
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