就在人民銀行成立71週年之際，易綱發表7000字雄文，詳細闡述下一步的貨幣政策思路。
71年前的今天，人民銀行在河北石家莊成立，正值央行成立71週年之際，央行行長易綱在《求是》雜誌發表《堅守幣值穩定目標 實施穩健貨幣政策》的署名文章，從回顧20世紀“大蕭條”以來全球貨幣政策的三個演進階段，分析為何當前發達國家的非常規貨幣政策效果不及預期，我國多年來在探索貨幣政策調整過程中的認識和經驗，我國貨幣政策下一步的使命和實施穩健貨幣政策的主要主力點等方面詳細闡述。
易綱強調，“千招萬招，管不住貨幣都是無用之招”。站在新時代的歷史方位，無論是堅持和完善中國特色社會主義制度、推進國家治理體系和治理能力現代化，還是把我國制度優勢更好轉化為國家治理效能、在推動經濟高質量發展中牢牢把握我國發展的重要戰略機遇期，都要求我們堅守幣值穩定目標，實施穩健貨幣政策。分析美、歐、日發達國家和主要發展中國家的貨幣政策在未來幾年的取向，可以判斷，未來幾年，還能夠繼續保持正常貨幣政策的主要經濟體，將成為全球經濟的亮點和市場所羨慕的地方。
“即使世界主要經濟體的貨幣政策向零利率方向趨近，我們不搞競爭性的零利率或量化寬鬆政策，始終堅守好貨幣政策維護幣值穩定和保護最廣大人民群眾福祉的初心使命。”易綱稱。
要點一：這些原因讓發達國家非常規貨幣政策不及預期
易綱回顧了20世紀“大蕭條”以來全球範圍內貨幣政策大致經歷的三個階段演進：
第一個階段是20世紀80年代以前，貨幣政策目標比較多，主要是刺激經濟增長，最終出現了嚴重的“滯脹”。當時的貨幣政策目標較多，且更多側重於經濟增長。
但是，發達經濟體依靠貨幣刺激實現高增長的做法並不成功。20世紀70年代，美國等發達國家出現了眾所周知的“滯脹”問題，也就是經濟停滯和高通脹同時發生，當時美國物價年均漲幅超過10%，企業倒閉、銀行破產和失業率都創出第二次世界大戰後的新高。
第二個階段是20世紀80年代至2008年國際金融危機，反通脹成為貨幣政策的主要目標，經濟增長較快，但忽視了金融穩定。這一時期，保持物價穩定成為貨幣政策的主要或唯一目標。總的來看，貨幣政策在反通脹方面取得顯著效果，主要發達經濟體迎來了低通脹、高增長的“大緩和”時代。
但是，中央銀行在盯住價格穩定的同時，忽視了金融穩定。在2008年國際金融危機爆發前，雖然一些發達國家物價指數相當穩定，但大宗商品和資產價格大幅飆升，系統性風險累積。因盯住低通脹而形成的寬鬆貨幣條件，也在一定程度上助推了資產泡沫和金融風險。這些都成為引發國際金融危機的重要因素。
第三個階段是2008年國際金融危機以來，全球著力完善金融監管框架並強化宏觀審慎管理，貨幣政策再次轉向刺激經濟增長，但超寬鬆貨幣政策效果面臨新的挑戰。國際金融危機爆發以來，主要發達經濟體實施了空前的貨幣刺激，從降息等常規貨幣政策，到零利率、量化寬鬆、前瞻性指引乃至負利率等非常規貨幣政策。
但是這些政策從中長期看也可能會延緩經濟內在的調整進程，加劇結構性問題。近些年，主要發達經濟體利率下行速度明顯快於經濟增速和通脹的下行，降息和量化寬鬆政策的效果呈邊際遞減的態勢。由於主要發達經濟體債務高企、增長動力不足、通縮壓力揮之不去，非常規貨幣政策正趨於“常態化”。
對於第三階段以來的非常規貨幣政策的效果為何會日漸式微，易綱給出了三個答案：
一是經濟增長趨勢等基本面是由重要經濟結構性變量決定的。這些因素都不是貨幣政策和低利率所能改變的。若因寬鬆貨幣政策而降低改革和調整的動力，反而會延誤問題的解決。
二是在缺乏增長點的情況下，央行給銀行體系提供流動性，但商業銀行資金貸不出去，容易流向資產市場。放鬆貨幣條件總體上有利於資產持有者，超寬鬆的貨幣政策可能加劇財富分化，固化結構扭曲，使危機調整的過程更長。
三是零利率和負利率政策會使利差收窄，擠壓銀行體系，弱化銀行貨幣供給的動力。
央行金融研究局副局長張雪春在本週五舉行的2019中國金融年度論壇暨金融街金融市場峰會上也表示，全球金融危機之後，主要發達國家在老齡化、全球化的背景下面臨的最重要的問題，其實是如何提高勞動生產率，以及平衡經濟增長和收入分配。要解決這些問題，更重要的就是需要依靠財政政策和結構性改革，但是在民粹主義盛行的大背景下，很多國家的結構性改革在政治上難以達成共識，以至應對危機的臨時性量化寬鬆的貨幣政策也遲遲無法退出。
“事實上，量化寬鬆和負利率政策的負面效應已經顯現，甚至加劇了已經存在的貧富差距問題。”張雪春稱，一方面政府通過低收益的債券加大負債，推遲結構性改革；另一方面，持續量化寬鬆和負利率催生了資產泡沫，加劇貧富差距，美聯儲數據顯示，2018年美國最富有家庭控制著70%的財富，比2008年高了十個百分點，達到了1930年代的最高值。貨幣政策已經被用來達到競爭目的，歐央行擁有大量的歐元區公共債務，希望保持負利率和低利率，不少有識之士已經認識到這些貨幣政策戰略對全球經濟已經構成了巨大的威脅，讓我們更接近1930年代的競爭性貶值和貿易戰。
要點二：總結貨幣政策三方面重要“常識”
回顧歷史可以總結經驗教訓，易綱從20世紀“大蕭條”以來全球範圍內貨幣政策所經歷的三個階段，總結出對貨幣政策的重要規律性認識。
針對貨幣政策的錨究竟該是什麼，易綱認為，目前，世界上很多國家央行把盯住通貨膨脹目標作為貨幣政策的錨，但如果受其他經濟因素影響，某國長期通貨膨脹的客觀和真實走勢是1%，而中央銀行為引導預期把通脹目標定為2%，並通過寬鬆貨幣政策進行引導，則其結果肯定是事倍功半的。
“正確的做法是，各國中央銀行根據本國的實際情況來確定通脹目標，從1%到4%可能都是合理的選擇區間。比如，發達國家和人口老齡化經濟體最優的通脹目標可能是1%或1.5%，發展中國家和人口年輕化經濟體可選擇3%或4%，有些持續高通脹的經濟體還可以把通脹目標定得更高一些，比如超過4%。”易綱稱。
易綱強調，貨幣政策總的來看發揮了重要作用，但有時不夠及時、有力，有時又會走得“過遠”。關鍵是要明確職責、定位和目標，既不畏手畏腳，也不大手大腳。
易綱總結了三方面貨幣政策的重要“常識”：
一是貨幣政策需要關注經濟增長，又不能過度刺激經濟增長。從世界歷史上看，貨幣政策曾被用作追求經濟增長的手段，甚至希望通過容忍高一點的通脹來換取更高一些的經濟增長。但實踐表明，這樣的想法難以實現，甚至會出現“滯脹”的後果。貨幣政策短期看似乎隻影響需求，但中長期則會影響供給和經濟結構，過度使用有可能留下複雜的“後遺症”。應根據實際情況把握好政策目標和政策力度。
二是堅守幣值穩定這個根本目標，同時中央銀行也要強化金融穩定目標，把保持幣值穩定和維護金融穩定更好地結合起來。
三是貨幣政策不能單打獨鬥，需要與其他政策相互配合，“幾家抬”形成合力。要實現經濟的持續健康發展，不同政策之間的協調配合至關重要。貨幣政策的主要功能是保持短期的需求平衡，避免經濟大起大落，而經濟增長根本上取決於結構調整和技術進步。
要點三：透露下一步貨幣政策的使命和著力點
在7000字的長文中，易綱多次強調保持幣值穩定，不能讓老百姓手中的票子變“毛”了，是貨幣政策的根本是命，並以此提出要繼續實施好穩健的貨幣政策。
易綱表示，保持正的利率，保持正常的、向上傾斜的收益率曲線，總體上有利於為經濟主體提供正向激勵，符合中國人儲蓄有息的傳統文化，有利於適度儲蓄，有利於經濟社會的可持續發展。在世界經濟可能處在長期下行調整期的環境下，要做好“中長跑”的準備，儘量長時間保持正常的貨幣政策，以維護長期發展的重要戰略機遇期。
除了要保持幣值穩定外，我國的貨幣政策還需要適應經濟發展階段和結構調整過程中經濟增長速度的變化，把握好總量政策的取向和力度；同時，在引導結構調整優化方面發揮積極作用，增強政策的針對性和有效性。此外，貨幣政策還承擔著防範化解系統性金融風險的使命，在可能引發系統性風險的關鍵點上，中央銀行要精準發力，履行最後貸款人職責。
基於上述貨幣政策目標，易綱透露下一步實施穩健貨幣政策的具體著力點：
一是總量適度，下一階段，要繼續實施穩健的貨幣政策，保持貨幣條件與潛在產出和物價穩定的要求相匹配，實施好逆週期調節，保持流動性合理充裕，鬆緊適度，繼續營造適宜的貨幣環境。
二是精準滴灌，引導優化流動性和信貸結構。要繼續合理運用好結構性貨幣政策工具，並根據需要創設和完善政策工具，疏通貨幣政策傳導，補短板、強弱項，支持經濟結構調整優化。
三是協同發力，健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架，把保持幣值穩定和維護金融穩定更好地結合起來。貨幣政策主要針對整體經濟和總量問題，側重於經濟和物價水平的穩定；宏觀審慎政策則可直接和集中作用於金融體系或某個金融市場，抑制金融順週期波動，防範跨市場的風險傳染，側重於維護金融穩定。兩者可以相互補充和強化，形成兩個支柱。
易綱透露，目前，央行已建立起宏觀審慎管理的專職部門，正在強化對系統重要性金融機構和金融控股集團的宏觀審慎管理，未來還將逐步拓展宏觀審慎管理的覆蓋面，完善宏觀審慎管理的組織架構，更好地防範和化解金融風險。
四是深化改革，強化市場化的利率形成、傳導和調控機制，優化金融資源配置。近年來，央行持續在7天回購利率上進行操作，釋放政策信號，構建和完善利率走廊機制，發揮常備借貸便利利率作為利率走廊上限的作用。
五是促進內外均衡，完善市場化的人民幣匯率形成機制，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。在經濟全球化和開放宏觀經濟格局下，靈活的匯率機制是應對外部衝擊、實現內外均衡的穩定器。
“需要強調的是，人民幣匯率是由市場供求決定的，我們不將匯率工具化，也絕不搞“以鄰為壑”的競爭性貶值。”易綱稱，下一階段，央行將繼續推動人民幣匯率市場化形成機制改革，保持匯率彈性，並在市場出現順週期苗頭時實施必要的宏觀審慎管理，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。
易綱總結稱，金融危機後主要發達經濟體實施空前寬鬆的貨幣政策，在“零利率”狀態附近難以退出，非常規貨幣政策被迫“常態化”。分析美、歐、日發達國家和主要發展中國家的貨幣政策在未來幾年的取向，可作出如下判斷：未來幾年，還能夠繼續保持正常貨幣政策的主要經濟體，將成為全球經濟的亮點和市場所羨慕的地方。
“中國經濟增速仍處於合理區間，通貨膨脹整體上也保持在較溫和水平，加之我們有社會主義市場經濟的制度優勢，應儘量長時間保持正常的貨幣政策。”易綱稱，即使世界主要經濟體的貨幣政策向零利率方向趨近，不搞競爭性的零利率或量化寬鬆政策，始終堅守好貨幣政策維護幣值穩定和保護最廣大人民群眾福祉的初心使命。同時，應繼續堅持以供給側結構性改革為主線，不斷健全金融宏觀調控機制，更加重視發揮積極財政政策在優化結構、減稅降費方面的重要作用，形成供給體系、需求體系和金融體系相互支撐的三角框架。
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