通威股份（600438）：硅料、电池片盈利底部，未来业绩可期
光伏行业逐步走向平价，公司作为硅料及电池片龙头，将充分受益于行业由周期转向成长，目前硅料及电池片均处于盈利底部，向上修复弹性大。
1、快速扩产，打造硅料+电池片双龙头。
2、硅料、电池片均处于底部区间，向上修复弹性大。
3、硅料、电池片产能快速扩张，规模优势明显。
1、快速扩产，打造硅料+电池片双龙头
通威股份自16年深入布局光伏产业后，营收与净利润一直处于稳健增长的态势，形成了“光伏”+“农业”的双主业发展格局。公司近几年一直处于高速扩张期，大幅扩产硅料及电池片产能，2018年全年资本开支为71.2亿元，较2016年增长了773.6%，产能的快速投放奠定了公司逐步成为硅料+电池片双环节龙头的基础。
2、平价打开成长属性
光伏行业过去由于补贴的存在，存在“现金流差”及“周期波动性大”的两大特点，这是制约光伏行业成长及估值的两座大山。2019年引入竞价机制后，一/二/三类资源地区平均竞价电价较2018年标杆电价分别同比下降0.22元/kwh、0.28元/kwh、0.29元/kwh，平均的补贴占比已分别降至20.2%、10.2%、16.3%。同时，2019年还是国内“光伏平价”元年，共上报14.79GW平价光伏项目。平价时代到来，将有效改善这两大因素。
3、硅料、电池片均处于底部区间，向上修复弹性大
硅料价格自2017年年底一路下跌，已由高点暴跌50%至6.5~7.4万元/吨左右水平，2017年以前扩产的“旧产能”基本均处于亏损；当前，电池片龙头企业毛利率10%左右，大部分企业处于亏损状态。作为一个折旧占比较低的制造产品，全行业亏损的状态较难持续，叠加四季度需求逐步回暖，目前价格已步入修复阶段，盈利将逐步回升。
4、硅料、电池片产能快速扩张，规模优势明显
公司硅料目前已形成8万吨产能，电池片已形成20GW产能，分别位列全球第二、第一的产能地位。2020年公司将继续扩产，预计硅料3~6万吨，电池片10GW，进一步提升行业集中度，巩固公司在硅料及太阳能电池环节的规模优势。硅料、电池片新产能的逐步释放将大幅拉低2020年的平均生产成本，助力公司业绩增长。
5、盈利预测
预计公司2019~2021年EPS分别为0.72、0.90、1.17元，对应PE分别为16X、13X和10X，低于光伏板块平均估值水平，给予2020年18X估值。（西南证券）
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