昨天（11月19日）一笔债务违约，让44万股民瞬间懵圈，顺手也把“离奇炸雷”的白马股东旭光电送上了头条，大多数人想不通，为何一家总资产2000亿、账面现金183亿的大公司，竟然还不起20亿的债。
“庆幸”这件事带节奏，前一天同样遭遇违约的债券H7三胞02“躲过”了媒体和坊间的热烈关注。虽然这笔债的债务人——三胞集团，不仅公司体量不小，还一度手握南京多个“地标”项目。
曾有人形容，在被称为“中华第一商圈”的南京新街口，站在孙中山先生铜像前，往南望去，放眼能看见的几栋大楼，都是三胞集团的资产。
耸立在核心商业十字口的新街口百货、东方福来德百货、三胞国际广场，都是南京最具代表性的物业，尤其三胞国际广场的前身“南京国际金融中心”，在原主人李嘉诚出售的内地资产中，也能占到咖位。
这几栋物业源于三胞集团2011年收购的南京新百、2014年收购的英国老牌百货Hof、2015年收购的南京宁金实业投资有限公司。
而2014-2017年，正是三胞集团实控人袁亚非在全球大举开演收并购大戏的阶段。
“挥斥方遒”一度让三胞集团构建了金融投资、商贸流通、信息服务、健康医疗、房地产开发五大板块，拥有宏图高科（600122.SH）、南京新百（600682.SH）、富通电科（新三板837438）等多家上市公司，宏图三胞、广州金鹏、安康通、以色列纳塔力、美国丹瑞等国内外企业，全球员工近5万人，连续第15年入围“中国企业500强”。
收购隐雷集中爆发 “偏门”地产最抗打
一路的高歌止于2018年。
当股民发现，2017年末三胞集团总资产达到880亿的峰值时，它的商誉竟然超过了160亿，股价给出了最直接的回应。
2018年春节前夕三胞旗下的南京新百，在一个跌停板后停牌，为收购世鼎香港100%股权（对睹协议为2018年-2020年净利润5.3亿、6亿、6.6亿），股东却不买账，在6月21号复盘后，连续遭遇8个跌停牌。
与此同时，风险集中暴雷。
2018年7月，三胞集团5580万的资管计划发生实质违约，9月被法院列入执行人名单，大股东股权遭全仓冻结，公司多项信用等级纷纷下调。
疯狂收并购的后遗症，显露无疑。
据凤凰财经此前分析，三胞集团的收购标的大多为不良资产，获利需凭借整合运营，但三胞集团并不以此见长，因此它的资本财技主要收购后快速将资产卖给上市公司，抬高上市公司利润和股价，同时维持对上市公司的控制权，再以上市公司为三胞系及关联公司增信，展开进一步资本运作。
因而从上市公司南京新百的财报风财讯看到，即使在经历了一波清理，到2019年中期，地产公司也依然在主营业务收入和利润上的贡献率领先。
但公司层面，越迫近“资不抵债”越压力山大。
三胞集团的业绩指标进入2018年后，划了一个完美的跳水，营业收入下滑22.7%，仅完成432.92亿，净利润-66.88亿。总资产768亿，规模减少112亿，净资产更损失了80亿，走入水平面之下（-29.91亿）。
而根据鹏元资信数据，当年集团被各类金融机构抽离资金累计超过110亿元。截止去年一季度三胞集团的有息负债413亿（短期有息负债209亿）。
偿债压力不言而喻。
两家上市公司也受到了拖累，三胞集团所持的南京新百、宏图高科股票先后遭司法冻结，并且处于轮候冻结状态的股数超过实际持有股数。
并且，风财讯观察到，南京新百2018年营收下滑了24%，净利润-8.86亿；南京高科营业收入下滑5.56%，净利润9.58亿。
更不乐观的是，2019年情况似乎没有变好，伴随债务逐渐到期，违约接踵而至。
据风财讯不完全统计，2019年到期的12三胞债、H6三胞02、H7三胞02私募债务，均出现违约，涉及债务余额约10亿。要知道，去年三胞尚能在到期日赎回两只17亿债权。
实控人的选择 丢地产保医药
这个时候，最先抓住的一根“救命草”依然是与房地产相关的资产。
在袁亚非提出的“100亿资产瘦身计划”中有，东方福来德百货的51%股权、宏图三胞等零售资产、宏图上水云锦住宅、板桥健康快乐小镇和南京国际金融中心的股权，此外则是美国博克斯通、紫金信托、鹏元征信、万威国际等的股权，减少负债约115亿元。
目前上市公司资产包中，宏图高科地产子公司南京源久，会在售完所有物业后选择退出；南京新百持有的5家地产公司、2家商业公司，股权被大比例质押。
风财讯从南京新百近两年的资产腾挪留意到，这家以零售商业为主的公司正在逐渐变身大健康公司。这或是三胞集团寻求解套的第二根稻草。
近年，袁亚非分别将南京三胞医疗、齐鲁干细胞、中国脐带血库企业集团、安康通等的股权，注入南京新百。
（袁亚非）
显而易见，在三胞集团的投资、商业、信息、健康、地产五个赛道中，袁亚非选择押注健康医疗。虽然他曾强调收并购都是围绕核心主业展开，而这项发家业务是商业零售消费。
有分析师告诉风财讯，目前医药等大健康类资产，相对更受资本市场关注，在股市能得到更高估值。在南京新百股价低的时候，注入这类资产一方面能增加大股东对上市公司的控制权，一方面可以短期压低估值，避免过高商誉给上市公司股价带来的不利因素。
“一旦上市公司的估值上去了、股价走出低位开始上涨，大股东三胞集团才更有机会通过股权质押等方式，得到更多低息贷款，走出恶性循环。”
不过移挪策略并不一帆风顺。例如去年5月徐州三胞医疗管理有限公司20%股权的转移，就遭遇上交所两次问询函，南京新百股价大跌，跌幅超7%，并最后终止了交易。
毕竟南京新百自身的品相，还需要包装和优化，而它目前还处于受母公司拖累的状况，转型面临的问题不少。
不过就目前来看，三胞集团还没有到实质性的资不抵债的地步，即使集团全部拍卖净资产归零，最坏结果可能也是失去两家上市公司的控股权，尚未到影响上市公司资产的处境。
这自然不是袁亚非想看到的。最终在今年11月15日，他选择让出一步，全面退出南京新百董事会，辞去一切职务，由副董事长接棒。
但就一步，在公司股权层面，袁亚非依然是实控人。今年7月引入中国华融的股权投资，方式是定向增发，也未影响大股东的控股地位。
地产是把双刃剑 守本分比赌对靠谱
如果当初三胞集团不是走国际化，而是把钱转投国内房地产，会不会是另一番光景？
面对这个问题，袁亚非几乎不假思索地回答“是啊！”
他的完整回答是“这也很难说…国家鼓励个人和企业创新，但同时金融机构认的是土地房产，你说商誉值多少钱，（金融机构）反而不认。”
回想自己93年创业的时候，2万元在南京珠江路电脑城租了一间最靠近厕所的店铺。先赊账进电脑，靠嘴皮子把电脑卖掉之后，先把钱投去打广告，赌对了广告的效果，电脑越卖越多、越卖越快，他准时还了钱。
信誉让他能在下次更容易借到钱、借到更多钱，营销则让他能把电脑卖得更快，后面生意越做越大，索性开起了IT连锁门店，这就是三胞集团的雏形。
逻辑和最初房地产“画图纸、卖楼花、还赊账”如出一辙，当时的袁亚非和很多“92派”一样，偏一步就能跨进房地产。
但最终没有像冯仑、王功权、潘石屹、易小迪等同侪一样，袁亚非看地产的眼光比较独特，他曾在电视节目《波士堂》中畅言“当别人忙着盖房子的时候，我在买供应链和场景。”“等到他们过来找我，将房子折价卖给我的时候。我对他们说，已经在这里等你们很久了。”
不过从后续动作看来，袁亚非投入最多的，不是服务零售主业的场景、不是服务IT科技的供应链，也不是大趋势的房地产，而是海外，他判断“当全球经济还在复苏期，海外有大量优质且被低估的企业”。然而这部分资产也是这一波调整中，他最先清理的。
不过无论结果如何，似乎都未动摇袁亚非对房地产的判断——房地产是一把“双刃剑”，对经济发展有带动作用，但对经济去产能转型升级也有一定抑制。
其实，即使选择了房地产也并不意味着没有风险。
这一轮周期中，房地产行业已经发债480只，余额5,893.57亿元，数量和规模都处在各行业的首位（截至2019年9月30日）。
树大招风、云浓雨厚，何况房地产上市公司的平均资产负债率最高，近三年还以28.17%的复合增速上扬，在“房住不炒”的政策导向下，行业信用风险需重点关注（中证鹏元数据）。
“尤其当前阶段，并非小企业才有危险，大企业暴雷的屡屡可见。做企业的回到企业本身，立端行正把业务做好。”
虽然遭遇投资失误，但袁亚非从三胞集团25年的历史中总结的一句话，其实很中肯——
“惜缘分、守本分、练技能、得正果”，顺应政策，找准方向，同时坚守实业，这就是民营企业的本分。
（风财讯 王婷婷/文）
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