德邦證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
伊利股份(600887)
事件：伊利股份公佈2019年三季報，前三季度營業總收入686.77億元，同比+11.98%；歸母淨利潤56.31億元，同比+11.55%，扣非淨利潤52.64億元，同比+12.29%；其中Q3營業總收入236.06億元，同比+10.39%；歸母淨利潤18.5億元，同比+15.49%，扣非淨利潤17.45億元，同比+19.57%。
收入增長穩健，市佔率持續提升。前三季度營業收入同比增長11.98%，Q1收入同比增速17.10%，Q2收入同比增速8.67%，Q3收入同比增速10.39%。前三季度主營業務收入同比增長12.40%，拆分量價來看，銷量增長貢獻6-7%的增長，產品結構提升貢獻4%的增長，買贈促銷減弱對單價影響貢獻1-2%的增長；據尼爾森數據，前三季度，公司市佔率穩步提升，常溫產品市佔率同比提升2%至38.8%，低溫產品市佔率同比略降1%至15.8%，嬰幼兒奶粉市佔率同比提升0.6%至6.40%。
毛利率同比提升，龍頭有能力平滑成本上升。前三季度毛利率同比提升0.04%至37.70%。Q3毛利率同比提升0.22%至35.99%，主要受益於產品結構提升及買贈略減弱，抵消了原奶價格上漲帶來的壓力。上游原奶供需偏緊，奶價處於上漲週期，公司前三季度原奶採購價格同比上漲7%，Q3原奶價格同比上漲約8.5%，預計今年全年奶價漲幅在6%左右，行業促銷有望減弱。
銷售費用率小幅下降，利潤環比改善超預期。前三季度銷售費用率同比下降1.34%至23.66%，Q3銷售費用率同比下降2.34%至21.82%。銷售費用率下降主要受益於規模效應，預計也與淡季費用投放緩和有關。預計短期內雙寡頭競爭不會出現明顯拐點，但雙方競爭差異化會有所加大，費用直面對抗會減弱，投放更加精細化；淨利潤環比改善明顯，Q1歸母淨利潤同比增速8.38%，Q2淨利潤同比增速11.81%，Q3淨利潤同比增速15.48%。
盈利預測：公司增長穩定，市佔率持續提升，龍頭地位不斷加強，原奶價格上漲週期中促銷力度有望進一步緩和。略調整公司2019-21年EPS由1.21/1.38/1.58至1.16/1.27/1.47，對應PE分別為25.01/22.92/19.74倍。維持“增持”評級。
風險提示：行業競爭加劇、原奶價格快速大幅上漲、食品安全問題。
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