中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
三七互娛(002555)
3Q19業績符合我們預期
公司公佈2019年前三季度業績：1~3Q19收入95.60億元，同比增長72.72%；歸母淨利潤15.56億元，同比增長27.70%。3Q19收入34.89億元，同比增長56.29%，歸母淨利潤5.23億元，同比增長25.37%，符合我們預期。
發展趨勢
精品手遊進入利潤回收期，帶動營收同比增長。公司3Q19實現營業收入34.89億元，同比增長56.29%，主要受公司多款精品手遊進入流水回收期帶動，其中6月底上線的《精靈盛典》持續位列iOS暢銷榜前列，《一刀傳世》《斗羅大陸》等作品亦保持了穩定的表現，我們預計3Q19公司國內手遊流水在40億元以上。隨著公司遊戲產品精品化策略初現成效，3Q19毛利率亦同比/環比分別提升7.8ppt/2.4ppt。展望未來，公司代理SNK授權卡牌類產品《拳王覺醒》、自研產品《大天使之劍》已獲版號，預計將逐步上線。
流量推廣費用隨新品上線大幅增長，但現金流大幅好轉。3Q19公司銷售費用同比增長101.8%至21.41億元，銷售費率61.40%，較1Q19新品高峰的66%有所好轉，我們認為，隨著公司買量運營模式逐漸成熟，流量運營費率將逐漸趨於穩定。同時，由於互聯網流量費用結算模式趨於穩定，隨著流水逐漸回收，公司3Q19經營性現金流量淨額環比增加8.23億元至12.81億元，進入健康發展狀態。
持續投入研發，可複製的方法論推動公司持續成長。報告期內，公司持續加大研發投入，3Q19研發費用同比增長35.78%至1.91億元，研發的積澱使公司基於自研引擎的遊戲品質全面提升。公司進一步通過成熟的流量運營模式放大優質產品的影響力，在年內推出多款月流水過億元的手遊產品，我們認為這種獨居特色的研運一體模式保障了公司打造可複製爆款的能力，公司市佔率有望持續提升，並帶動業績增長。公司預計全年歸母淨利潤20.5-21.5億元，考慮到員工持股產生的約8,800萬元費用，業績預告略好於市場預期。
盈利預測與估值
我們維持2019/20年歸母淨利潤21.11/24.52億元的預測，當前股價對應2019/20年17.3/14.9倍市盈率。維持跑贏行業評級，我們上調目標價16.0%至23.20元，對應20倍2020年市盈率，較當前股價有34.3%的上行空間。
風險
買量廣告費用高於預期，現有遊戲生命週期短於預期，新品上線進度放緩。
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