太平洋證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
柳藥股份(603368)
1.市場份額擴大提升議價能力，現金流持續改善
分季度看，公司 Q1/Q2/Q3 收入分別為 33.86、 38.10、 39.11 億，同比增長 24.89%、 35.86%、 22.45%；歸母淨利潤分別為 1.60、 1.96、 1.91億，同比增長 41.68%、 37.50%、 41.48%；三季度收入由於同期高基數，略有放緩，利潤端仍快速增長，市場份額的進一步擴大、議價能力隨之提升和其他高毛利板塊貢獻加大，毛利率季度間較平穩。收入、利潤增速普遍高於去年同期水平。
毛利率水平看，公司前三季度毛利率 12.37%，比去年同期提升 2.08個點；淨利率水平看，前三季度整體淨利率 5.45%，較 18 同期 4.75%提升 0.70 個百分點，盈利能力呈上升趨勢。高毛利板塊佔主營收入比重不斷增加，上半年零售收入佔主營業務收入的 12.09%，工業收入佔主營業務收入的 2.50%，較去年同期佔比提升 1.76、 1.62 個百分點。前三季度預計批發業務收入增速近 20-25%，零售業務近 50%，延續上半年高增速。
2. 高毛利業務提速帶來業績加速，原有配送板塊保持穩健增長：
公司在廣西市佔率 20%，業務涵蓋醫院純銷、第三終端、商業調撥、器械、 IVD 集採、零售藥店、工業（中藥飲片、普藥）等，產業鏈齊全。 公司在廣西深耕細作，通過醫院供應鏈管理項目換取區內 15-20家三甲醫院和 30-50 家二甲醫院的藥械優先或獨家配送權，目前公司已基本與區內 100%的中高端醫療機構建立良好的合作關係，下游醫院資源的廣泛、紮實、穩定是公司的核心競爭力。這一核心競爭力不僅保證公司更快搶佔市場份額，更重要的是，還能助力公司的零售、 IVD、工業等板塊迅速釋放業績。批零一體、工商聯動的協同效應使得公司業績保持 30%以上增長，業務結構的優化更能帶來淨利率的提升、現金流壓力的減緩，是商業板塊優質、潛力大的標的。
批發： 預計 1-9 月 20%-25%的增長，其中醫院純銷業務預計有 25%左右增速。公司繼續加強與中高端醫療機構的合作，通過醫院供應鏈增值服務、器械耗材智能化管理、檢驗試劑集約化管理、互聯網醫療等項目進一步鞏固合作關係，促進業務發展。
零售： 通過門店擴張、發展 DTP 藥店和院邊藥店等特色藥店，保持零售業務的快速增長，預計 1-9 月收入增速接近 50%。
工業： 19 上半年工業板塊收入 1.80 億元，同比增長 267.35%，預計1-9 月延續高增速，經成為新利潤增長點。其中仙茱中藥產能和終端覆蓋能力大幅提升；萬通製藥運營良好，盈利能力和生產能力也逐步提升。
3. 可轉債獲批，全方位提升公司競爭實力
10 月 12 日，公司發行可轉債獲證監會批准。公司擬發行 8.02 億可轉債，期限 6 年，主要用於南寧中藥飲片產能擴建（ 2.5 億）、連鎖藥店擴展（ 1.1 億）、玉林物流運營中心（ 2 億）、補充流動資金（ 2.4億），全方位提升公司競爭實力：募投項目有利於提升中藥飲片產能，增強公司在中藥飲片領域的整體實力和競爭力；提升藥店覆蓋廣度和深度，以及提升藥店專業化水平；提升配送效率以及緩解公司資金壓力。
盈利預測： 公司終端資源豐富，流通市佔率提升和高毛利業務佔比提升帶來整體業績提速，預計 19-21 年歸母淨利潤分別為 7.18、 9.35、12.12 億元，對應 PE 分別為 11X、 8X 和 6X，具備業績和估值吸引力，維持“買入”評級。
風險提示： 醫院供應鏈延伸服務項目推進低於預期，藥品降價超預期。
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