太平洋證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
南山鋁業(600219)
事件：
公司發佈三季報，2019前三季度實現營收163.27億元，同比增長9%；實現歸母淨利12.63億，同比減少9.54%；扣非後淨利潤11.15億元，同比減少18.30%。
點評：
1、全產業鏈優勢凸顯，業績保持相對穩定：公司擁有全球唯一同地區熱電-氧化鋁-電解鋁-熔鑄-(鋁型材/熱軋-冷軋-箔軋/鍛壓）的完整鋁加工產業鏈，主要產品基本自用，因此整體業績對於中間品的價格波動相對不敏感。例如2019年三季度氧化鋁平均價格同比下降幅度達16.68%，但公司氧化鋁主要自用，因此終端產品價格和銷量整體保持穩定，單季收入甚至創下歷史最高的57.8億元。而公司淨利潤在過去三年行業大幅波動的時候，也基本維持在13億以上水平。
2、毛利率略有下滑，但部分營運指標改善：前三季度公司銷售毛利率18.11%，同比下降2.54個百分點，淨利率同樣略有下滑。主要原因在於鋁土礦及煤炭等原料成本的上升。以1-9月均價算，前者上漲8.23%，後者微漲0.22%。但可喜的是公司在存貨週轉、應收賬款週轉等指標上有顯著改善。
3、毛利率有回升的趨勢：前三季度利潤儘管同比略有回落，但若按前三季度年化，全年亦能達到16.84億（同比+17%）。從當前價格看，鋁土礦同比漲幅已經放緩至0，而鋁錠價格同比則改善明顯，回升至近1%。若趨勢持續可以預見四季度整體毛利率將回升。在宏觀逆週期調節及貿易戰結構性改善下，我們認為這種趨勢相對明朗。
3、投資建議：預計公司2019-21年歸母淨利17.15/18.86/21.75億元，EPS為0.14/0.16/0.18元。當前動態PE為15倍不到，PB僅為0.66更是行業最低，我們認為公司當前有所低估，維持公司增持評級。
4、風險提示：鋁價波動風險、貿易戰局勢惡化。
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