信達證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
瑞茂通(600180)
事件：10 月29 日公司發佈2019 年三季報，報告期內公司實現營業收入259.05 億元，同比降8.34%；利潤總額4.12 億，同比降5.76%；歸母淨利3.62 億元，同比降4.11%；扣非後歸母淨利1.10 億元，同比降73.58%；經營活動產生的現金流淨額52.63 億元，同比增72.06%；基本每股收益0.36 元。其中第三季度公司實現營業收入93.76 億元，同比增15.83%，環比增1.43%；利潤總額0.34 億，同比增46.30%，環比降63.46%；歸母淨利0.41 億元，同比增45.60%，環比降51.32%；扣非後歸母淨利-0.83 億元，同比降2171.48%，環比降1263.14%；經營活動產生的現金流淨額34.56 億元，同比增146.06%，環比增1017.61%；基本每股收益0.04 元。
點評：
前三季度公司盈利有所下滑。公司前三季度實現毛利21.39 億元，同比增1.72 億元（+8.72%），毛利率8.26%，同比增1.3 個pct。期間費用20.52 億元，同比增5.52 億元（+36.75%）；期間費用率7.92%，同比降2.61 個pct。前三季度銷售費用、管理費用、財務費用分別為13.85 億元、2.44 億元和4.24 億元，同比分別增6.53 億元（+89.19%）、增0.61億元（+33.42%）、降1.62 億元（-27.70%）。報告期內國際煤炭及煤焦業務規模增加，導致銷售費用增加；管理費用增加主要是職工薪酬增長所致；今年以來公司融資規模較去年同期有所下降導致財務費用減少。前三季度公司投資淨收益同比增3.14 億元至2.73 億元，增厚公司利潤。綜上，前三季度公司ROE 5.99%，同比降0.74 個pct，盈利能力有所下滑。
前三季度公司負債收縮，資金週轉效率提升。2019 年三季度末公司負債總額153.16 億元，資產負債率71.61%，分別較2018 年底增加4.28 億元和下降0.66 個pct；其中有息負債和有息負債率分別較2018 年底降低了25.94 億元和13.13 個pct 至30.24 億元和14.14%，債務負擔明顯下降。今年以來公司重點提升煤炭供應鏈資金管理效率，積極調整業務結構，加快保理款回收，使得經營活動現金淨流入金額同比增加22.04 億元（+72.06%）至52.63 億元。2019 前三季度公司存貨週轉天數、應收賬款週轉天數、應付賬款週轉天數分別為19.82 天、41.64 天、41.92 天，較2018 年分別增1.38 天、增2.51 天和增7.83 天，淨營業週期為13.35 天，較2018 年下降3.94 天，公司對上、下游客戶加強管理和篩選，供應鏈業務的資金管理效率有所提升。
與上游龍頭煤炭生產企業成立合資公司，或將明顯拓展公司發展空間。2019 年8 月，公司公告與陝西煤業共同出資設立合資公司已完成工商註冊登記並取得營業執照，9 月，公司旗下全資子公司“鄭州嘉瑞”完成增資“晉煤日照”並完成工商註冊登記取得營業執照，與行業龍頭合作有了重大進展。隨著合資公司業務的逐步開展，公司的資金瓶頸、資源獲取能力和業務拓展能力將得到明顯改善。
盈利預測及評級：公司當前處於戰略轉型期，保理業務逐步收縮節餘資金投向合資公司，或將對公司經營業績造成階段性影響，因此我們下調公司的盈利預測，預計2019-2021 年攤薄EPS 分別為0.50、0.60、0.70 元，當前股價7.44 元（2019年10 月29 日收盤價），對應19-21 年PE 分別為15X、12X、11X。但隨著下游對煤炭質量要求以及公司供應鏈管理平臺效率、融資和風控能力的提升，未來基於煤炭供應鏈條上的洗選加工、倉儲配煤、金融服務將進一步彰顯煤炭供應鏈的增值能力，隨著公司與行業龍頭合作的逐步開展，公司的盈利能力或將進一步改善。維持對公司的“買入”評級。
風險因素：金融環境持續緊縮；合資公司業務進展不及預期；匯率波動風險。
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