太平洋證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
東方雨虹(002271)
事件：公司發佈2019年三季報，前三季度公司實現營業收入128.9億元，同比增長38.64%，歸母淨利潤15.66億元，同比增長40.55%，扣非後歸母淨利潤13.04億元，同比增長31.06%，前三季度收到政府補助3.27億元；其中Q3實現營收49.87億元（+35.23%），歸母淨利潤6.5億元（+31.11%），扣非後歸母淨利潤6.15億元（+31.84%）。
點評：
量價齊升推動Q3業績超預期：根據我們測算，公司Q3防水業務發貨量同比增長約35-40%，一方面得益於地產新開工及施工增速超預期且維持高位，行業整體需求強勁，另一方面公司組織架構調整後帶來新的活力，經營效率提升，而營收增速略低於銷量增速主要由於部分低貨值的產品銷量增速較快（如砂漿）；價格穩中有升，公司年初以來針對萬科等客戶的部分產品進行提價，量價齊升推動Q3業績略超預期。
Q3毛利率環比小幅下滑，期間費用率繼續改善：公司三季度綜合毛利率為36.27%，環比下降1.4個百分點，同比提升0.2個百分點。我們認為，毛利率環比下降的原因由於Q2公司依舊使用冬儲的瀝青，價格約在2900-3000元/噸，而進入三季度公司瀝青主要是隨行就市採購，價格有一定的上漲，考慮到公司對瀝青價格走勢判斷及瀝青冬儲有豐富的經驗，未來瀝青價格波動對成本端的影響會進一步降低。同時，Q3公司期間費用率為18.03%，環比下降3.5個pct，同比下降3.4個pct，其中銷售費用率環比下降約2個pct，主要由於人工費用及運輸裝卸費環比有所減少；而受益於架構調整帶來的人員精簡，Q3管理費用率僅為4.45%，同比減少2.4個pct，減員增效效果明顯；財務費用率為2.58%，同比提升0.8個pct，主要由於借款、ABN以及可轉債利息增加所致。
受履約保證金的影響，Q3現金流環比惡化：報告期末公司應收賬款及票據合計81億元，同比增長46%，高於營收增速，其中應收賬款同比增長26.86%，主要是公司銷售規模增大所致，應收票據同比增長312%，主要是公司以票據結算方式增加。而三季度公司經營性淨現金流為-8.91億元，其中Q3支出履約保證金約11億元，若扣除履約保證金支出，公司Q3經營性淨現金流約為2億元，隨著四季度公司將收回大部分履約保證金，預計全年現金流將進一步改善；考慮到報告期內公司已背書到期承兌匯票（14.1億元）和已背書尚未到期的承兌匯票（2.2億元）供給16.3億元，公司前三季度收現比為1x,環比基本持平；
全年業績增長無憂，進一步鞏固龍頭地位：我們認為公司2019年業績量質雙升的確定性較高：1）受益於組織架構調整、地產新開工超預期及行業集中度提升，2019年公司市佔率將穩步提升：2）原材料低價庫存及對重點客戶的提價使得毛利率提升，盈利水平維持高位；3）公司加大現金銷售的比例，積極應對應收賬款及現金流的問題，隨著年末履約保證金的收回，現金流有望進一步改善；4）“1+N”模式愈發成熟，依託防水材料成熟渠道，積極拓展新品類，打造未來業績增長點。
投資建議：我們上調19/20年公司歸母淨利分別為20.5/25.2億元，對應EPS分別為1.37/1.69元，同比增長35.6%和23%。目前股價對應2019/2020年估值為17x/13.8x，上調目標價至27.4元，維持“買入”評級。
風險提示：需求不及預期，原材料價格大幅上漲，應收賬款風險
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