中國平安，估值到底多少？優質資產為何裸露在外？

佛教四大金剛裡唯一攜帶寵物出鏡的便是多聞天王。這位天王通常右手拿著各種寶物裝飾的寶劍（或經幢），左手捧著一直會不斷吐寶珠的吐寶鼠，儼然一副土豪的樣紙。這枚吐寶鼠不僅外表很萌，而且有個特異功能，有口無肛，吃啥都能變成寶物……簡直是貔貅的plus版。

在上證50的指標股“四大金剛”（貴州茅臺、興業銀行、招商銀行、中國平安）中，中國平安（601318）可謂最像多聞天王，經常po出亮眼的成績單。然而，10月25日三季度報公佈後，平安第二天下跌罕見低開2%，全天成交急劇放大至100億級。市場對中國平安的估值分歧可見一斑。

難道是多聞天王的小寵物最近吐不出寶物了嗎？

在思考這一問題之前，豆皮先按下行情軟件F10，看到中國平安十大股東持股比例總是讓人噓唏不已。因為它是“四大金剛”中唯一看不到國有絕對控股的核心資產。

這樣的持股結構，讓人不得不思考，中國平安到底是誰的平安？

一、中國平安的股權結構

截至2019年9月30日，中國平安總股本為182.80億股，其中A股為108.33億股，H股為74.48億股。從2019年三季度報告披露的股東持股情況看：

• 深投控股、中國證金、中央匯金、深業集團幾家國資背景的企業合計持股12.32%。同時中證金融兩隻曾經的“救市”資產管理計劃合計持股2.19%，上述股份合計數遠沒有達到控股比例；
• 卜蜂集團（即泰國的正大集團）通過商發控股與New Orient Ventures Limited兩家子公司及其他附屬子公司，合計持股中國平安164,677.78萬股，持股比例為9.01%，是單一法人最大股東。

從所有權來說，中國平安是國資、外資、民間資本共同持股的一家混合所有制公司。而作為這類股權結構的核心資產，不得不讓人又聯想起3年前的前海人壽與萬科之間的那場“寶萬之爭”（此處省略1萬字，不做展開）。

與二季度相比，三季度前10大股東里面：

1. 商發控股，增持737.55萬股；
2. 香港中央結算（代理人），減持728.53萬股（港股通，即南水）；
3. 香港中央結算，減持4,608.93萬股（滬股通，即北水）。

二、中國平安的估值情況

截至2019年10月25日，中國平安A+H股總市值1.61萬億，A股流通市值9,526億元，動態市盈率9.31倍。

對保險公司的估值，我們通常用的估值方法有PE法、PB法、PEG法。另外市場還流行的對保險公司估值方法有“內含價值法”，此外還有“股息率法”。我們到底應該採用何種估值方法來估值，中國平安估值到底多少呢？這個問題，當然是見仁見智。因為現在的中國平安，已經不是單純的保險公司，其主要業務構成包括壽險及健康險，財產保險、銀行業務、資產管理業務、金融科技與醫療科技業務等。

1、簡單粗暴PE估值法

2019年三季度中國平安實現歸屬於母公司股東的淨利潤1,295.67億元，同比增長63.2%，如按照10倍動態PE估值，中國平安估值為1.73萬億，對應的股票價格為94.50元。

2、股息率法

2019年度，中國平安每股派息1.85元，2018年度每股派息1.82元，2017年每股派息1.05，近3年每股平均派息1.57元，保持了較好的穩定性和一定的成長性。根據近3年的股息和3年期國債收益率2.8%計算，中國平安的股票價格應為56.07元。如按照近1年的股息和1年期國債收益率2.4%計算，中國平安的股票價格應為77.08元。

3、新業務價值法

新業務價值 = 一年新業務價值 ( NBV ) ×新業務倍數。一年新業務價值 ( NBV ) =新保單首年保費×新保單內涵價值貢獻率，反應一家壽險公司經營能力和業務拓展銷售水平。新業務倍數，它是由一年新業務價值 ( NBV ) 的未來增長速度所決定。未來一年新業務價值 ( NBV ) 增速越大，新業務倍數便會越高。新業務價值由壽險公司當年經營產生，反映的是公司的經營能力和公司未來的增長能力，未來新業務價值會逐步轉換為公司的內涵價值。

保險公司價值 = 內涵價值 ( EV ) + 新業務價值。內涵價值就是對統計時刻壽險公司過往有效保單的清算估值，可以視為保險公司的 "

淨資產 "，是壽險公司的核心價值。新業務增加，會自然促進內涵價值增加，從而推動公司價值逐步增長。

2019年前三季度，中國平安壽險及健康險新業務價值588.05億元（按11%的風險貼現率計算）；同比增加4.5%，新業務價值率48.1%，預計全年新業務價值增長率為5%。如新業務價值倍數按照10倍預估，壽險和健康險的估值預估為9,628.91億元。

2019年前三季度平安產險實現營運利潤142.54億元，同比增長75.5%，財產保險的股東權益是912.68億（770.14億+142.54億）。財產保險由於保單期限較短，所以內含價值和淨資產較為接近，這裡直接使用淨資產進行估值。財險2019年股東權益預估為960.19億元。

銀行業務：平安銀行如按1倍PB估值，平安銀行2019年歸屬於母公司的價值預值1,561.53億元。

資產管理業務：信託和證券以及其他資產管理業務按照1倍PB估值，2019年前三季度，資產管理業務實現淨利潤90.23億元，同比下降18.9%。資產管理業務淨資產為978.77億（888.54億+90.23億），全年預估為1,000.84億。

中國平安的科技業務包括陸金所控股、金融壹賬通、平安好醫生、平安醫保科技、汽車之家等經營科技業務的公司，截至2019年三季度末,陸金所控股客戶資產規模較年初下降5.0%至3,508.57億元，根據現有的政策走勢，陸金所最終會退出P2P業務（P2P業務過程中如產生地雷，豆皮猜測平安集團大概率需要提供兜底的），因此

暫時不給予科技板塊估值，原因在於即便這些公司能上市，其能給母公司帶來的分紅是非常有限的，對集團淨資產的貢獻也是有限的。

綜上，中國平安的估值為9,628.91+960.19+1,561.53+1,000.84=13159.48億元，對應的股票價格為每股72.30元。

豆皮認為，投資者對待持有股票的態度是選取何種估值方法的根本所在：

1. 如果投資者本身就是長線持股不動，對股票收益的期望值不高，不妨採用股息率方法估值。當股票跌到相應區間，便可以進行投資；
2. 機構投資者可以採用新業務價值等較為複雜的估值方法進行估值；
3. 簡單粗暴的PE法，直觀簡單，符合一般投資者
   最初的認知模式。

三、外資持股情況

截至2019年10月25日，滬股通資金合計持有中國平安約7.86億股，市值約705.94億元，佔流通股的7.25%，佔總股本的4.30%。2019年以來，滬股通持股中國平安的比例幾乎是逐月上升，但自中國平安接近90元/股附近，增持比例和速度開始出現分化。根據中國平安的回購公告，公司累計回購股份57,59.46萬股，回購金額50億，回購均價為86.81元。

根據國金證券發佈的2019年《A股投資者結構二季度全景圖深度剖析》，2019年二季度，外資持股總市值同比增速最快，達到1.65萬億。

從政策層面分析：

• 2019年5月，銀保監會宣佈擬出臺12條對外開放的新措施，加速金融業的對外開放。如今，這些措施在當下正進入落實階段；
• 10月11日，證監會宣佈自2020年1月1日起，取消期貨公司外資股比限制；
• 自2020年4月1日起，在全國範圍內取消基金管理公司外資股比限制；
• 自2020年12月1日起，在全國範圍內取消證券公司外資股比限制。

而在證券業加速對外開放的同時，銀行保險的對外開放也在提速。10月15日，紅牆內公佈關於修改《外資保險公司管理條例》和《外資銀行管理條例》的決定，進一步推動保險業與銀行業的對外開放。比如，此次放寬外資銀行限制的力度較大，其中提及了“四放寬、三取消、兩設立”。因此，中國金融大開放顯然不是虛言。

如此可見，儘管近平安股價波動，但手握吐寶鼠的平安依舊是外資增持的主要目標之一。在佛教中，多聞天王有個別稱是財寶天王，這正如經營穩健的平安，很可能在四季度報及年報中會更好的業績表現。隨著我國金融領域進一步擴大對外開放，我們還有多少像中國平安這樣的優質核心資產裸露在外呢？

中國平安，未來會是屬於誰的平安？

注：本文不構成投資建議，股市有風險，投資需謹慎，沒有買賣就沒有傷害。