兴业证券发布投资研究报告，评级: 审慎增持。
蒙娜丽莎(002918)
事件
公司披露 2019 年三季告， 前三季度实现营业收入 26.76 亿元， 同比增长 17.44%；实现归属于上市公司股东的净利润 3.04 亿元， 同比增长 13.45%； 实现扣非后归属于上市公司股东的净利润 2.72 亿元， 同比增长 14.92%； 基本每股收益 0.75 元/股。2019 年 Q3 季度公司实现营业收入 10.72 亿元，同比增长 23.37%；实现归属于上市公司股东的净利润 1.39 亿元，同比增长 3.31%；实现扣非后归属于上市公司股东的净利润 1.20 亿元，同比增长 9.19%，基本每股收益 0.35 元/股。
点评
工程业务发力， 收入增速持续提升。 公司前三季度实现营业收入 26.76 亿元，同比增长 17.44%，其中 Q3单季度实现营业收入 10.72亿元，同比增长 23.37%，单季度收入增速自 2018Q3 开始持续提升。
其中，我们预计公司工程业务收入增速 20%以上， 零售收入稳健增长， 工程业务在 2017-2018 持续低增长及负增长后，重回增长轨道。零售业务在行业整体低迷期， 公司通过渠道下沉战略，优化现有销售网络，加大全国县镇级市场布局，实现逆势增长。
我们认为进入 Q4 及 2020 年， 公司样板房订单将逐步转化为工程业务收入，同时零售业务受竣工回暖及渠道扩张拉动， 两者结合， 整体收入增速水平将再上台阶
毛利率维持高位，净利率略有回落。 公司 Q3 季度毛利率 37.64%，同比下降0.37pct， 但处于同期较高水平。 费用率方面， 公司 Q3 季度期间费用率略有上升。 其中销售费用率 15.74%，同比提高 1.96pct， 主要因销售人员费用增加、 工程业务销售运营费增加等；管理费用率 4.48%，同比提高 0.35pct， 受藤县人员增配影响， 略有提高； 财务费用率 0.02%，同比下降 0.27pct； 研发费用率 4.06%，同比下降 0.37pct。我们认为公司费用率的提升主要受业务拓展驱动，随后续收入规模扩大，有望回落。
现金流大幅改善， 收入质量回复高位。 公司 Q3 季度经营性现金流净额 5.4亿， 经营性现金流净额/净利润达到 3.86， 为 17 年来同期最高水平，环比亦改善明显。 主要因公司报告期内货款回笼增加、存货管理优化， 以及加强对上游的付款管理，采用多种方式结算应付货款，票据结算业务增加。多种方式结合， 为公司释放更多现金流。
我们认为公司对于上游结算方式的优化，体现对上游的议价能力及占款能力，为后续加大工程业务布局的现金流提供支撑。
现金流大幅改善， 收入质量回复高位。 公司 Q3 季度经营性现金流净额 5.4亿， 经营性现金流净额/净利润达到 3.86， 为 17 年来同期最高水平，环比亦改善明显。 主要因公司报告期内货款回笼增加、存货管理优化， 以及加强对上游的付款管理，采用多种方式结算应付货款，票据结算业务增加。多种方式结合， 为公司释放更多现金流。
我们认为公司对于上游结算方式的优化，体现对上游的议价能力及占款能力，为后续加大工程业务布局的现金流提供支撑。
投资建议
公司在景气低迷时期，经销渠道凭借渠道升级、深化布局以及加大营销力度等措施，实现远高于行业的增速。 工程渠道于 19 年发力，有望在明后年贡献明显业绩增量。
同时，公司利用上市优势，有序扩张产能。藤县生产基地投产后，将大幅提高公司自有产能，降低生产及物流成本， 提高市场竞争力。
公司品牌定位高举高打，倡导绿色智能， 有望明显受益精装房比例提升，以及竣工回暖。 我们预计 2019-2021 年公司归母净利润为 4.2 亿元、 5.3 亿元和6.5 亿元， 10 月 25 日收盘价对应 PE 分别为 14.6、 11.6、 9.5 倍，维持“审 慎增持”评级。
风险提示
下游需求不及预期，渠道拓展不及预期。
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