興業證券發佈投資研究報告，評級: 審慎增持。
蒙娜麗莎(002918)
事件
公司披露 2019 年三季告， 前三季度實現營業收入 26.76 億元， 同比增長 17.44%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤 3.04 億元， 同比增長 13.45%； 實現扣非後歸屬於上市公司股東的淨利潤 2.72 億元， 同比增長 14.92%； 基本每股收益 0.75 元/股。2019 年 Q3 季度公司實現營業收入 10.72 億元，同比增長 23.37%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤 1.39 億元，同比增長 3.31%；實現扣非後歸屬於上市公司股東的淨利潤 1.20 億元，同比增長 9.19%，基本每股收益 0.35 元/股。
點評
工程業務發力， 收入增速持續提升。 公司前三季度實現營業收入 26.76 億元，同比增長 17.44%，其中 Q3單季度實現營業收入 10.72億元，同比增長 23.37%，單季度收入增速自 2018Q3 開始持續提升。
其中，我們預計公司工程業務收入增速 20%以上， 零售收入穩健增長， 工程業務在 2017-2018 持續低增長及負增長後，重回增長軌道。零售業務在行業整體低迷期， 公司通過渠道下沉戰略，優化現有銷售網絡，加大全國縣鎮級市場佈局，實現逆勢增長。
我們認為進入 Q4 及 2020 年， 公司樣板房訂單將逐步轉化為工程業務收入，同時零售業務受竣工回暖及渠道擴張拉動， 兩者結合， 整體收入增速水平將再上臺階
毛利率維持高位，淨利率略有回落。 公司 Q3 季度毛利率 37.64%，同比下降0.37pct， 但處於同期較高水平。 費用率方面， 公司 Q3 季度期間費用率略有上升。 其中銷售費用率 15.74%，同比提高 1.96pct， 主要因銷售人員費用增加、 工程業務銷售運營費增加等；管理費用率 4.48%，同比提高 0.35pct， 受藤縣人員增配影響， 略有提高； 財務費用率 0.02%，同比下降 0.27pct； 研發費用率 4.06%，同比下降 0.37pct。我們認為公司費用率的提升主要受業務拓展驅動，隨後續收入規模擴大，有望回落。
現金流大幅改善， 收入質量回復高位。 公司 Q3 季度經營性現金流淨額 5.4億， 經營性現金流淨額/淨利潤達到 3.86， 為 17 年來同期最高水平，環比亦改善明顯。 主要因公司報告期內貨款回籠增加、存貨管理優化， 以及加強對上游的付款管理，採用多種方式結算應付貨款，票據結算業務增加。多種方式結合， 為公司釋放更多現金流。
我們認為公司對於上游結算方式的優化，體現對上游的議價能力及佔款能力，為後續加大工程業務佈局的現金流提供支撐。
現金流大幅改善， 收入質量回復高位。 公司 Q3 季度經營性現金流淨額 5.4億， 經營性現金流淨額/淨利潤達到 3.86， 為 17 年來同期最高水平，環比亦改善明顯。 主要因公司報告期內貨款回籠增加、存貨管理優化， 以及加強對上游的付款管理，採用多種方式結算應付貨款，票據結算業務增加。多種方式結合， 為公司釋放更多現金流。
我們認為公司對於上游結算方式的優化，體現對上游的議價能力及佔款能力，為後續加大工程業務佈局的現金流提供支撐。
投資建議
公司在景氣低迷時期，經銷渠道憑藉渠道升級、深化佈局以及加大營銷力度等措施，實現遠高於行業的增速。 工程渠道於 19 年發力，有望在明後年貢獻明顯業績增量。
同時，公司利用上市優勢，有序擴張產能。藤縣生產基地投產後，將大幅提高公司自有產能，降低生產及物流成本， 提高市場競爭力。
公司品牌定位高舉高打，倡導綠色智能， 有望明顯受益精裝房比例提升，以及竣工回暖。 我們預計 2019-2021 年公司歸母淨利潤為 4.2 億元、 5.3 億元和6.5 億元， 10 月 25 日收盤價對應 PE 分別為 14.6、 11.6、 9.5 倍，維持“審 慎增持”評級。
風險提示
下游需求不及預期，渠道拓展不及預期。
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