​文 ✎ 唐郡

爆雷大白馬的完美自救分幾步？

第一步，找到接盤方；第二步，讓它掏錢。

說來簡單，但從康得新、康美藥業、東方園林等白馬股爆雷後迅速陷入資金危機的情況來看，第一步就非常困難，要人掏腰包更是難上加難。

年初以來，大批白馬股業績爆雷，陷入生存危機。在一幫奄奄一息的爆雷白馬中，歐菲光的自救顯得格外硬核。

該公司前前後後讓南昌國資掏了60億元，其中先期各種預付款項就將近40億元。不僅如此，南昌國資花34.7億元接盤上市公司16%股權，成為第一大股東，卻答應至少3年內不變更實控人，上市公司實控人仍為蔡榮軍。

既渡過難關，又保住了控制權，歐菲光老闆蔡榮軍這波自救操作堪稱神級典範。

01

南昌國資60億元入局

歐菲光是A股光學龍頭。公司以紅外截止濾光片起家，逐漸涉足併成為觸控顯示、攝像通訊、生物識別等領域龍頭，主要客戶囊括蘋果、華為、三星等消費電子巨頭。2010年上市以來，其營收規模增長超69倍，市值一度逼近800億元。

2019年4月26日，歐菲光宣佈對2018年度計提各項資產減值準備18.40億元，公司鉅虧超5億元。業績預告修正公告和年報一起出現，打了投資者一個措手不及，公司股價一度腰斬。

時隔半年，業績爆雷的歐菲光終於要上岸了。

10月22日晚間，上市公司公告稱，控股股東歐菲控股將分三期向南昌市國金工業投資有限公司（以下簡稱“國金工業”）轉讓43,405.87萬股上市公司股份（佔公司總股本16%）。國金工業實際控制人為南昌市國資委，將成為公司第一大股東。

根據雙方協議，轉讓價格確定為8元/股，總對價34.7億元。截至10月24日收盤，公司股價為11.16元，轉讓對價折價約40%。但該價格最初商定時上市公司股價就在8元上下，因此也不算吃虧。

不但沒有吃虧，原實控人蔡榮軍還撿了個大便宜。

股權轉讓的同時，國金工業與蔡榮軍及其一致行動人簽訂了《一致行動協議》，協議約定，自股權交割完成之日起三年內，協議各方在歐菲光的日常生產經營及重大事務決策上均與蔡榮軍保持一致行動，蔡榮軍仍為上市公司實控人。

此外，國金工業僅打算向歐菲光派駐一名董事，表明了不會過度介入上市公司經營，姿態相當佛系。與某些公司爆雷後實控人被迫出局相比，蔡榮軍確實相當幸運。

不僅姿態佛系，新金主出手還特別大方。

交易對價一共34.7億元，南昌國資先期已經支付了15億元。除此之外，雙方談判過程中，南昌國資通過旗下3家公司先後以增資或股權收購方式向歐菲光支付了24.9億元現金，且上述款項都是預付款。

據市界粗略計算，南昌國資為救歐菲光前後大約花費了60億元現金，其中近40億元已經以預付款名義支付給上市公司和歐菲控股。

這對上市公司來說太重要了。大部分業績爆雷後一蹶不振的公司，最主要的原因是爆雷後信用破產引發債務危機，最終十有八九死於資金鍊斷裂。

2019年第一季度末，歐菲光爆雷前不久，賬面貨幣資金約20億元，但短期債務規模高達84億元，短期償債壓力巨大。債券有規定到期日還好說，最怕銀行抽貸。

南昌國資及時輸血一方面為上市公司補充彈藥，另一方面也能為其信用作隱形背書穩住債主，可謂一石二鳥。

截至10月24日收盤，歐菲光股價較爆雷之初已回升近40%，爆雷事件對股價的影響正在減弱。

回顧爆雷以來的自救過程，歐菲光迅速停牌，並宣佈與南昌國資合作，既穩住了股價，又保住了現金流，最終成功渡過危機，堪稱白馬股自救典範。

02

與南昌國資素有淵源

歐菲光為何如此得南昌國資青睞？

一方面，儘管業績爆雷，但歐菲光基本面並未全盤崩壞。

2019年前三季度，歐菲光實現營業收入378.94億元，同比增長21.67%。從第二季度起，公司歸母淨利潤扭虧為盈，盈利能力迴歸。

另一方面，歐菲光與南昌市頗有淵源。

截至2018年，公司納入合併報表範圍的38家子公司中，17家位於南昌；營收規模最大的5家子公司中，4家位於南昌。其中，南昌歐菲光電技術有限公司和南昌歐菲生物識別技術有限公司2018年分別實現淨利潤4.49億元和1.36億元，是上市公司的盈利擔當。

作為A股大白馬，憑藉以往靚麗的業績，歐菲光沒少為南昌市的就業、稅收做貢獻。

財務數據顯示，上述4家位於南昌的子公司2018年營收規模合計達到354.23億元，上繳的各項稅收合計至少有數十億元。市界統計公開資料發現，僅這4家公司的員工總數就為22500人，占上市公司員工總數的一半以上。

雙方一定程度上早已深度綁定，南昌市這次投桃報李，也在情理之中。

南昌國資也並非頭一次投資歐菲光。早在2016年，南昌國資就向歐菲光某子公司增資2.5億元；2018年1月又對南昌觸控科技增資5.5億元。

針對上述投資，雙方約定了2—3年的投資期，歐菲光應在到期時以原始投資額加年回報1%的資金使用費回購股權。這實際上相當於年利率僅1%的長期借款，比銀行存款利率還低。由此可見，南昌國資對歐菲光的輸血遠遠早於暴雷事件。

2018年12月—2019年8月，歐菲光原控股股東歐菲控股先後4次將所持上市公司股份質押給南昌國資，雙方資金往來更趨頻繁。

不過，南昌國資也不是白白做貢獻，增資或併購股權的上市公司子公司全部註冊於南昌區域內，將來一手投資收益，一手稅收收入，還保住了大量就業崗位。一魚三吃，何樂而不為呢？

03

高枕無憂了嗎？

危機暫緩，歐菲光從此高枕無憂了嗎？

歐菲光超過80%以上的收入來自攝像頭模組和觸控顯示模組，對消費電子產業依賴很大。近幾年消費電子產品出貨量連年下滑，對公司影響不可謂不大。

2015年以來，歐菲光營收增速大幅下滑。

2019年前三季度，公司營收同比增長21.68%，增速進一步下滑。

另一方面，激烈的競爭讓上市公司毛利率承壓。

2012年以來，歐菲光銷售毛利率不斷下滑。截至2019年9月30日，公司毛利率跌破10%，創歷史新低。公司每賣出100元產品，毛利潤還不到10元，很難讓人相信這是一家科技公司的利潤水平。

另一個讓人不安的數據是ROE（淨資產收益率），2019年前三季度，歐菲光加權ROE僅為2.09%，說明其為股東賺取收益的能力下降。

與此同時，歐菲光的資產負債表趨於惡化。

截至2019年9月30日，公司資產負債率達到77.83%，是上市以來最高水平。高達324.58億元的負債中，至少有137.75億元是有息負債，有息負債率超過40%。規模如此龐大的有息負債將為其帶來沉重的財務負擔。

從債務期限來看，公司短期內需償還的負債規模為97.24億元，同期貨幣資金僅28.15億元，償債壓力仍然高企。南昌國資攜巨資入股之後，籌錢依然是歐菲光經營任務的重中之重。

截至2019年三季度末，公司流動比率僅為0.90，對於製造業來說，這是一個危險的數字，公司可能走到了流動性危機的邊緣。

另一方面，上市公司資產質量卻讓人生疑。

2018年歐菲光爆雷的原因之一是對存貨計提了將近16億元的資產減值損失。三季報顯示，公司存貨賬面餘額仍高達91.48億元。這些存貨中是否還有水分，大概只有上市公司自己清楚了。

一個有趣的消息是，10月23日晚間，歐菲光再次宣佈更換會計師事務所。爆雷前夕被更換的大華會計師事務所又被換了回來，上市公司意欲何為？

外界不得而知。可以確定的是，歐菲光的自救之路遠未結束，南昌國資的60億元馳援只是一個開始。一隻爆雷白馬股的救贖：南昌國資60億馳援歐菲光，不要控制權一隻爆雷白馬股的救贖：南昌國資60億馳援歐菲光，不要控制權