中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
冀東水泥(000401)
3Q19 業績接近預告上部
冀東水泥披露 3Q19 業績：營業收入 101.8 億元，同比增長 3.9%；歸母淨利潤 9.9 億元，同比增長 10.5%，環比下滑 31%，接近前期預告上部，但低於我們和市場此前預期。主要是 3Q19 銷量低於我們預期，以及資產減值損失、少數股東損益高於我們預期。 點評：1） 受環保影響， 3Q19 銷量略低於我們預期： 3Q19 公司水泥及熟料銷量同比、環比分別下滑 6%和 7%，略低於我們預期（3Q19 京津冀區域水泥產量同比持平），我們認為主要是受京津冀環保趨嚴及國慶前夕下游限產停工影響。 2） 價格、噸毛利環比小幅回調，同比增速顯著。 我們估算，公司 3Q19 水泥及熟料噸均價、噸毛利環比分別回調 3 元和 5 元；同比分別錄得 34 元和 23 元的漲幅。 3）公司 3Q 噸費用同比持平於 54 元，環比略增 4 元/噸。 4） 資產減值計提顯著增加： 公司 3Q19 資產減值損失同比增加 1.1 億，主要是公司 3Q 期間對部分資產（主要是處於閒置狀態、長期停產狀態的資產）計提了固定資產減值。 5）現金流同比穩定、資產負債表改善顯著： 3Q19 經營現金流同比增 0.8%至 21.2 億元，使 1~3Q19經營現金流達到 58.0 億元，同比大增 19.1 億元；較好的現金流下，公司三季度末淨負債率為 48%，較二季度末的 78%下滑 30ppt。
發展趨勢
4Q19 平穩過渡，明年景氣有望維持高位。 8 月以來華北區域水泥價格以穩為主，當前隨著氣候變寒、市場逐步進入淡季，我們預期 4Q19 公司噸均價有望保持環比穩定，同比仍有望錄得顯著增幅，但銷量及噸毛利或出現環比季節性回調。展望 2020 年，我們認為公司核心市場京津冀需求有望受益於雄安新區建設和京津冀一體化，供給端受到的新增熟料產能壓力很小，有利於區域市場維持供需緊平衡。我們預期 2020 年公司水泥售價及盈利有望維持高位，帶動業績同比增長，並支撐公司資產負債表持續修復。
盈利預測與估值
由於下調了銷量假設，我們下調 2019e EPS 12.1%至 2.20 元；但由於對明年價格看好，我們上調 2020e EPS 22.9%至 2.77 元。 當前股價對應 7.0x/5.5x 2019e/20e P/E。我們維持跑贏行業評級，但由於前期公司預告三季度業績不及市場預期、導致市場對 2019e 盈利預測下修並帶動近期估值回調，我們下調目標價 9%至 20 元（對應 9x/7.2x 19e/20e P/E），有 30%上行空間。
風險
區域重點工程落地不及預期，採暖季限產不及預期。
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