森馬服飾(002563)改革紅利釋放，Q4增長再超預期
事件： 公司公佈年報， 2018 年收入同增 30.71%至 157.19 億元，歸母淨利同增 48.83%至 16.94 億元，剔除 Kidiliz 集團並表影響， 2018 年公司收入增長 24.1%至 149.2 億元；具體到 18Q4，收入/歸母淨利分別增長49.5%/235.2%，若剔除 Kidiliz 並表，原有業務 Q4 收入增長 29.5%，表現亮眼。分紅方面，計劃每 10 股分配現金股利 3.5 元，派息比例 56%。
從業務結構來看：童裝延續高增、休閒改革成效顯著。 剔除 Kidiliz 並表影響， 2018 年原有童裝/休閒裝收入增長分別達到 27%/21%，其中原有童裝業務 2018 年淨增門店 498 家，門店面積整體增長達到 20.5%，開店進度超出預期，彰顯作為國內童裝第一品牌遠超行業平均水平的發展速度；休閒裝方面 2018 年重啟全渠道擴張，全年淨增門店內 202 家，門店面積整體增長達到 11.5%， 進展迅速，內部改革成效在 2018 年開始釋放。
從渠道結構來看： 2018 年森馬原有業務線上高增 31%，線下增長 22%，店效及平效有明顯提升。 剔除 Kidiliz 並表影響， 2018 年森馬電商通過品牌、內容、產品、體驗四輪驅動下保持了高速增長， 線上收入同增31%至 40.8 億元；線下方面，整體收入增長 22%至 108 億元，其中直營渠道收入/門店數量/門店總面積增長 20.5%/12.4%/15.3%，加盟渠道收入/門店數量/門店總面積增長 22.0%/8.0%/15.7%，收入增長快於店數及面積增長，側面體現店效、平效的提升，渠道效率進一步提升。
從利潤端來看：剔除 Kidiliz 並表影響以及一次性減值，估算主業淨利潤達到 18 億左右，較 17 年的 11.4 億實現了 50%以上的增長。
週轉方面，存貨規模顯著增長主要與業務結構變化有關，應收賬款同比、環比規模皆有所下降，側面體現加盟商經營狀況良好。
減持靴子落地，前期股價潛在壓制因素解除。 2018/11/21 至 2019/3/15期間，股東周平凡先生已經完成其 10/30 披露的減持計劃。其夫人邱豔芳女士通過減持 5%公司股份之計劃暫未執行，但由於該 5%股份全部通過協議轉讓減持，預計不會對二級市場股價造成衝擊。
盈利預測與投資評級： 2019 年我們預計公司原有主業的收入和利潤仍將保持中雙位數增長，同時 Kidiliz 並表預計全年將帶來 30 億人民幣左右的收入以及 1 億元以上的經營虧損； 2020、 2021 年森馬主業仍維持雙位數增長， Kidiliz 收入端有小幅增長同時虧損有望縮窄，由此我們預計 19/20/21 年公司歸母淨利同增 11%/16%/15%至 18.7/21.7/25.0 億元，對應估值 16/13/12X，作為童裝和休閒裝領域雙龍頭白馬繼續推薦，維持“買入”評級。
風險提示： 零售遇冷、展店及同店增長不及預期、收購後協同效果未如期發揮
帝歐家居(002798)工裝業務持續發力，盈利能力好轉
事件：帝歐家居發佈2019年一季報，2019年Q1公司實現營收10.41億元，同比增長37.64%；歸母淨利潤0.66億元，同比增長48.82%，實現扣非後歸母淨利潤0.64億元，同比增長46.65%。同意歐神諾對截至2018年末的累計未分配利潤(共計1億元)進行分配，依照股東持股比例進行現金分紅。
盈利能力同比提升，現金流好轉。1)毛利率、淨利率小幅回升。2019年Q1毛利率33.63%(+0.62pct.)，淨利率6.20%(+0.45pct.)。2)現金流有所好轉。2019Q1公司銷售費用率17.45%(+0.87pct.)，系工程費用、廣告費隨業務增長所致；管理費用率7.59%(-0.56pct.)；財務費用率0.79%(+0.25pct.)，系借款增加所致；經營活動產生的現金流量淨額1.81億元，同比增長656.15%，系回款增加所致。3)營運能力有所下滑。公司存貨週轉天數由2018年Q1的52.15天上升至2019年Q1的79.40天，應收賬款週轉天數由2018年Q1的63.62天上升至2019年Q1的126.71天，總資產週轉率由2018年Q1的0.26下降至2019年Q1的0.18，營運能力有所下滑。
衛浴業務盈利好轉，工裝業務保持穩定增長。1)衛浴業務扭虧為盈。衛浴業務營收0.94億元，同比減少35.17%，淨利潤205.92萬元，同比增長116%。2)工裝業務增速穩定。歐神諾2019年Q1實現營業收入9.47億元，同比增長47.15%，實現淨利潤6919萬元，同比增長21.49%，扣除合併攤銷費用551.8萬元後，實現淨利潤為6367.2萬元，同比增長11.8%。歐神諾憑藉其在工程業務自營模式多年累積的先發優勢，契合了房地產新建住宅精裝房的發展趨勢，以及零售模式革新和渠道下沉佈局後，經營情況實現大幅增長。在與歐神諾合併後，隨著雙方渠道融合，公司已於2018年1月與碧桂園控股有限公司簽署了採購框架協議，在鞏固經銷商渠道的同時，工裝業務將帶來公司衛浴業務的新成長。
工裝板塊存量客戶滲透提升，持續導入新客戶。公司瓷磚業務持續高增長主要是受益於國內新建住宅精裝率的不斷提升，公司憑藉服務優勢和成本優勢，存量客戶份額大幅增長(碧桂園滲透率約65%，萬科滲透率約40%)同時開拓新客戶，腰部客戶(雅居樂、榮盛等)有望成為公司業務拓展發力點；另一方面，零售渠道採用多元化渠道佈局與深耕，公司持續加密縣級空白網點，以及推動一、二線城市加快“城市加盟合夥商、智慧社區服務店”深度佈局。截止2018年末歐神諾陶瓷經銷商逾700家，經銷商門店逾1700個。
深化協同效應(資本+產業+客戶+營銷)，助力公司快速增長。1)資本端：歐神諾將利用募集資金加速跑馬圈地，資本協同推動產能擴張，產能充足護航業務持續發展，規模效應進一步提升盈利能力。2)產業端：帝王潔具將藉助歐神諾陶瓷領域優勢，進軍陶瓷衛浴事業。3)銷售渠道端：帝王潔具以經銷渠道為主，收入佔比超過70%；歐神諾擁有強大的工程渠道，為衛浴產品進入房地產工裝市場提供良好基礎，兩者產品和渠道有望實現互補。4)營銷網絡端：帝王潔具西南和華東區域營收佔比達67%，歐神諾客戶在華南和華東佔比為78%，兩者銷售網絡可實現互補，營銷佈局有望進一步完善。
投資建議：帝王潔具是零售端衛浴龍頭，歐神諾工裝領域客戶和規模優勢顯著，伴隨歐神諾並表帝王潔具，帝王潔具和歐神諾可在衛浴和瓷磚的產業、渠道、資本等方面展開深度合作，資本+產業+客戶+營銷網絡協同推動雙方強者恆強。我們預估公司2019-2021年實現歸屬於母公司淨利潤5.53、6.81、8.56億元，同比增長45.28%、23.20%、25.68%，EPS為1.43、1.77、2.22元，對應P/E為15X、12X、10X，維持“買入”評級。
風險提示：地產景氣程度下滑風險、原材料價格上漲風險、行業競爭加劇，導致行業平均利潤率出現下降帶來的盈利風險。
中國人壽(601628)NBV強勁增長，投資收益提振業績
事件： 公司發佈 2019 年一季報，實現歸屬於母公司股東淨利潤 260.34 億元，同比+92.59%，對應 EPS 為 0.92 元/股；歸屬於母公司股東淨資產3643.56 億元，較年初增長 14.4%，對應 BVPS 為 12.62 元/股；壽險新業務價值同比增長 28.3%， 2019 年 Q1 非年化加權平均 ROE 達到 7.74%。
投資要點
NBV 同比+28.3%略超預期， 主要系高定價利率產品驅動新單增速領先同業，且 Q1 價值率預計提升： 公司一季度新業務價值同比增長 28.3%，主要源於： 1) 2019 年“開門紅”率先佈局，推出 4.025%的高預定利率年金險產品(國壽鑫享金生 A+B 款)，帶動新單較快增長， Q1 實現首年期交保費 667.8 億元，同比增長 9.1%， 總新單保費 939.5 億元，同比增長 8.9%； 2) 新業務價值增速高於新單增速， 預計新業務價值率較去年同期提升， 一方面， 雖然高定價利率產品利差溢承壓， 但仍有其他差益貢獻價值， 年金險價值率仍高於 2018 年 3 月的衝量產品；另一方面，3 月起公司開始銷售價值率較高的健康險， 驅動 Q1 新業務價值率提升。
淨利潤同比+92.6%， 主要系投資端收益同比大幅改善： 公司一季度淨利潤+92.6%， 在去年 Q1 的高基數下仍然強勢高增， 主要源於： 1) 投資端權益投資收益同比大幅增加， Q1 公司淨投資收益率 4.31%，基本持平，但總投資收益率大幅增加 2.79%至 6.71%， 利潤表總投資收益(包括公允價值變動損益) 528.8 億元， 同比大幅+92.7%， 若考慮浮盈/浮虧，則公司 Q1 的綜合投資收益率高達 8.93%，相較於去年同期提升 5.39%；2) 一季度公司新業務價值強勁增長，預計帶動剩餘邊際攤銷加速釋放。我們認為， 考慮 2018 年 Q2~Q4 公司利潤超低基數(虧損 21.2 億)， 疊加權益市場表現預計好於去年同期， 全年利潤預計仍可保持高速增長。
代理人規模增速略超預期， 保費結構和品質持續提升： 人力規模方面，截止 3 月末，公司個險渠道代理人規模 153.7 萬，較去年末增長 6.81%，小幅超預期， 其中月均有效銷售人力規模同比+37.9%，月均銷售特定保障型產品人力規模同比+59.8%， 預計主要系高預定利率產品撬動+費用投入加大(手續費及佣金支出同比+38.5%至 258 億)； 業務結構方面，首年期交保費佔長險新單的比重同比提升 12.23%至 98.97%， 期交轉型基本完成， 退保率同比大幅下降 3.34%至 0.62%， 業務品質進一步優化。
盈利預測與投資評級： 公司一季度 NBV 增速及代理人增員優於同業，且二季度開始發力保障型產品銷售， 預計公司 2019 年、2020 年 NBV 增速分別為 21.2%、15.6%。NBV 強勁增長疊加投資端表現優異，預計 2019年、 2020 年 EV 增速分別為 17.8%、 14.5%， 目前 A 股、 H 股估值分別僅為 0.89、 0.58 倍 2019PEV，維持公司“買入”評級。
風險提示： 1) 保障型產品後續銷售不及預期； 2)長端利率大幅下行影響投資端； 3)投資收益大幅下行
湯臣倍健(300146)生動力十足，期待LSG表現
事件： 公司發佈 2019 年一季報， 19 年 Q1 實現營收 15.7 億元 (+47.2%)，歸母淨利 4.97 億元(+33.69%)，扣非淨利 4.89 億元(+32.65%)。
投資要點
內生增長超預期， LSG 並表增量不大： 19Q1 營收 15.7 億元 (+47.2%)，具體來看： 1) 主品牌湯臣倍健營收同增 29.84%， 延續高增態勢，主品牌部分品類去年提價貢獻 2-3%價增外量增表現亮眼，驗證了我們之前的觀點——醫保卡限刷風波對湯臣藥店影響實則有限。 根據草根調研，2019Q1 多數連鎖藥店終端並未感受到限刷影響保健品銷量。 2) 健力多營收同增 69.48%， 雖有 18Q1 仍處鋪貨前期網點覆蓋率低的原因，但我們認為健力多的持續高增驗證大單品戰略行之有效， 且成功的經營策略有望複製至公司其餘大單品； 3) 線上： 根據跟蹤阿里數據推斷， 19Q1湯臣線上渠道增速約為 15-20%， 保健品行業線上增速約 4%， 雖受到線上流量紅利尾聲影響， 整體線上增速降緩，但湯臣仍大幅領先行業。 4)Life-space 為並表新增收入， 由於 Q1 仍處調整期，測算並表對公司貢獻不大。 原先 LSG 代購收入佔比較高， 新電商法對代購的監管一定程度上對原有海外 C2C 渠道有所影響， 但草根調研來看， LSG 產品品牌力在益生菌品類中突出，國內增量空間大。
利潤受 LSG 並表影響略有拖累： 19Q1 毛利率 67%(-0.4pct)， 基本穩定，考慮到 LSG 並表，預計公司內生毛利率仍有增長，提價和健力多佔比提升均有貢獻。 銷售費用率 19.15%(+3.5pct)，主要是品牌推廣投入增加及並表影響； 管理費用率(含研發) 6.2%(+1.6pct)， 主要是 LSG 並表後無形資產攤銷增加。 19Q1 淨利率 30.2%(-5.5pct)， LSG 並表短期對業績造成一定拖累， 歸母淨利 4.97 億(+33.7%)，扣非淨利 4.89 億(+32.7%)。
展望 19 年， 主品牌提升+渠道加碼+大單品戰略齊發力。 2019 年，公司圍繞既定的發展戰略重點做好以下幾方面的工作： 1) 品牌端： 啟動以蛋白質粉為形象產品的主品牌提升策略， Q1 即已佈局， 19Q1 末賬面預付賬款因預付原材料包材及品牌推廣費導致同增 126%至 1.27 億； 2)產品端：重點培育健力多+Life-Space+健視佳三款產品， 三箭齊發，夯實大單品戰略，鞏固 Life-Space 品牌； 3) 渠道端： 開啟電商品牌化 3.0戰略， 加速商超渠道建設， 深化母嬰渠道。此外公司注重研發實力和人才梯隊建設， 19 年股票期權激勵計劃已審核通過， 激勵對象包括公司高管、核心技術(業務)人員共計 45 人。其中公司高管人均 130 萬股，中層人員人均 35.42 萬股， 行權價 19.30 元/股(分紅調整後)， 激勵力度較高，利益綁定進一步激發動力。
盈利預測與投資評級： 預計 19-21 年收入分別為 58/71/81 億，同比+33/23/14%；歸母淨利潤分別為 13/17/21 億，同比+32/27/23%； PE 為22/17/14X，維持“買入”評級。
風險提示： 大單品增速放緩，渠道擴張低預期，併購整合不利
伊利股份點評報告：高基數下業績超預期
伊利股份(600887)
投資要點
高基數下依然高增長
由於春節錯峰的因素， 18Q1 實則為高基數，伊利依然取得 15%+的收入增速，實屬不易，超市場預期。期間常溫市佔率同比+3.0ppt, 低溫市佔率同比-1.3ppt,嬰幼兒奶粉市佔率同比+0.5ppt.估整體液態奶增速超 16%，其中 1 月-2 月由於春節備貨增速較高， 3 月份由於高基數以及渠道庫存原因增速環比略下滑。大單品安慕希增速保持在 30%+，金典增速+16%+，各品類增速表現亮眼。
毛利率提升明顯
19Q1 錄得毛利率 40.1%，同比+0.7ppt, 由於部分高端產品收入提前確認至 2018年，在原奶成本略升的情況下，我們認為 19Q1 毛利的改善主要來源於：(1)終端 1-2 月買贈較少， 3 月因為新鮮度處理，買贈力度環比加大，但整體小於去年同期；(2)產品結構持續改善，高端品安慕希、金典依然保持較高增速，而前期原奶供應偏緊的情況下，基礎白奶增速一般；(3)嬰幼兒奶粉價格戰的減少。去年同期由於註冊制最後期限臨近，部分雜牌開啟甩貨模式， 18H1 奶粉毛利同比-3.1ppt, 估 19Q1 惡性競爭減少，嬰幼兒奶粉毛利恢復正常；(4)雖然生鮮乳價格略有提升，但包材及其他成本略有下滑，抵消了原奶成本的壓力。
費用率略升，整體可控
19Q1 銷售費用率/管理費用率(含研發費用)分別同比+1.3ppt/0.7ppt, 銷售費用率的略升主要是由於 3 月份調整渠道庫存影響，而管理費用率受確認點節奏問題影響較大。今年蒙牛已經提出會控費增效，所以今年伊利大幅度提高費用的可能性不大，但由於飲料依然處於投入期且伊利還需和競品拉開差距，以謀得更多的主動權，費用大幅下降的可能性亦較小，整體大概率保持平穩可控。
盈利預測及估值
我們預計公司 2019-2021 年營業收入分別為 894.3 億/992.9 億/1,073.5 億元，分別同比+13.24%/11.02%/8.12%，歸母淨利分別為 71.3 億/81.2 億/92.1 億元，分別同比+10.5%/14.0%/13.4%，對應 EPS 1.17 元/1.33 元/1.51 元，目前公司股價對應 19/20 年 PE 分別為 26X/23X，考慮到 Q2-Q3 利潤低基數下的改善預期，維持“買入”評級。
風險提示
原奶價格上漲超預期/線下競爭加劇，費用投放超預期
坤彩科技2019年一季報點評：業績符合預期，高端產品佔比持續提升
坤彩科技(603826)
高端產品佔比持續提升， 毛利率進一步增加
收入方面： 一季度公司營收增長 14.82%， 增速相對去年一季度增加了 1.36 個pct， 主要來自高端產品佔比持續提升帶來的均價的提升， 一季度高端產品同比增長約 70%左右。 中低端工業級珠光材料銷量有所放緩，主要由於大客戶一季度淡季採購減少，預計全年公司銷量仍有 20%以上增長。
利潤方面： 一季度公司歸母淨利潤同比下滑 4.56%，主要由於公司在去年一季度獲得 960 萬元政府補助，扣非後歸母淨利潤同比增長 21.12%。毛利率持續提升(46.68%)， 相對去年同期增加 2.41 個 pct，主要由於高端產品佔比提升。財務費用增加較多(+212.9%)，主要由於一季度人民幣升值引起的匯兌損失增加。
現金流方面： 公司經營活動淨現金流同比下降 99.17%，主要由於一季度公司為準備自產原材料項目採購大量鈦鐵礦使得存貨增加所致。
合成雲母和金屬氧化物等關鍵原材料逐步實現自產，減少原材料外購成本
公司上游主要原材料成本佔總成本比重超過 50%，公司已開始向上遊延伸開發替代材料降低成本。
1)自主生產合成雲母替代天然雲母，減少進口，增強品質，提高毛利率。公司目前已具備年產 1 萬噸合成雲母的生產能力，目前主要應用在高端產品中。
2)自主生產氯氧化鈦代替四氯化鈦，一年可降低約 1/3 的成本，目前已於今年 4月開始試生產， 預計二季度會有新的進展， 項目投產後將實現主要原材料鈦、鐵的保質保量自給並有效降低生產成本。
投建高端二氧化鈦項目，豐富高端產品線
公司擬投資建設年產 10 萬噸化妝品級、汽車級二氧化鈦項目及 12 萬噸氧化鐵，同時年產 80 萬噸二氯氧鈦和 40 萬噸三氯化鐵項目子項目， 這是在原年產 20萬噸二氯氧鈦項目基礎上的擴建。二氧化鈦、氧化鐵目前國內高端需求依賴進口，公司利用渠道優勢豐富高端產品線。 該項目是與珠光材料平行的產品，拓寬了公司的高端產品線，投產後預計每年為公司帶來 15.87 億元的利潤總額。 項目採用更為先進的萃取法技術，公司是目前將萃取法技術實現產業化的企業。 項目總投入 18 億元，總建設期 30 個月。
盈利預測及估值
預計公司 2019-2021年營業收入分別為 8.01、10.19、12.82億元，同比增 36.51%、27.15%、 25.87%，實現歸屬於母公司淨利潤分別為 2.60、 3.28、 4.21 億元，同比增長 44.33%、 26.10%、 28.47%；對應的 EPS 分別為 0.56 、 0.70、 0.90 元。目前公司股價對應 2019/2020/2021 年 P/E 分別為 28.84、 22.87、 17.81 倍，給予“增持”評級。
風險提示 高端產品放量不達預期、 人民幣升值
華僑城A(000069)2019一季報點評報告：週轉提速預收高增長，零溢價拿地土儲低成本擴張
收入結算穩健增長，高毛利水平行業領先
2019Q1公司實現營業收入79.20億，同比增長25.69%，結算毛利率62.23%，相比2018年全年(60.35%)提升1.88個百分點；結算淨利潤率為15.77%，相比2018年全年(23.46%)下滑7.69個百分點。淨利潤率相對2018年全年有所下滑主要是2018年公司拿地擴張顯著，帶息債務增加，收入結算與當期利息支出不匹配導致財務費用率有所上升。
週轉提速預收高增長，收入覆蓋倍數大幅提升
受一二線城市新房銷售回暖及公司加快推盤節奏的影響，一季度公司預收賬款規模557.71億，同比2018年一季度大幅增長75.8%，環比2018年年底增長31.9%。近四個季度預收賬款對營業收入覆蓋倍數為1.16，相比2018Q4(0.89)提升0.27，相比2018Q1(0.75)大幅提升0.41，公司已銷售未結算貨值大幅增長，未來業績結算確定性進一步增強。
存貨規模加速擴張，低成本拿地能力盡顯無遺
2019Q1公司存貨規模1798.92億，同比2018Q1增長49%，環比2018Q4增長12.3%，拿地速度進一步擴張，根據一季報，報告期內公司新增土地儲備9個，待開發建築面積342.68萬方，拿地城市包括濟南、鄭州、茂名、潮州、汕尾、深圳、西安。根據土地數據庫，新增土地平均拿地樓面價僅2539.84元每平方米，除潮州科技園項目拿地溢價率2%外，其餘土地都為零溢價率成交，低成本拿地擴張能力凸顯。
盈利預測及估值
預計公司2019年至2021年實現營業收入579.87億、702.26億、825.31億，同比分別增長20.45%、21.11%、17.52%；2019年至2021年實現歸屬母公司淨利潤128.87億、152.77億及186.18億，同比分別增長21.68%、18.55%及21.87%。目前公司相對重估淨資產折價約60%，在2014年至今的房地產小週期中，公司股價平均在對重估淨資產折價15%水平交易。當前股本下，預計2019年至2021年EPS為1.57、1.86、2.27，目前股價對應PE為5.05倍、4.26倍、3.49倍，目前申萬房地產指數在PE11.3倍水平交易，鑑於公司優質的資產儲備，維持“買入”評級。
風險提示：1.房地產調控政策超預期收緊；2.行業銷售增速下滑超預期。
瀘州老窖(000568)國窖引擎繼續發力，品牌復興步伐堅定
事件
公司發佈2018年年報及2019年一季報：18年實現營收130.55億元(+25.6%)，歸母淨利34.86億元(+36.27%)。18Q4單季實現營收37.93億元(+21.76%)，歸母淨利7.35億元(+31.05%)。19Q1單季實現營收41.69億元(+23.72%)，歸母淨利15.15億元(+43.08%)。公司同時公告公開發行公司債券議案，擬募集資金40億元用於釀酒工程技改項目及信息管理系統智能化升級建設項目。
投資要點
18年業績創新高：18年實現營收130.55億元(+25.6%)，歸母淨利潤34.86億(+36.27%)，超額完成年度目標。分產品看，2018年高/中/低檔酒分別實現營收63.78/36.75/28.07億元，同比分別+37.21%/27.83%/8.3%。戰略單品國窖1573，作為核心引擎動力不減，保持高速增長目前體量已經超過上一輪週期高點，展望2019，預計國窖銷售口徑過百億目標合理，且預計完成情況較為良性。我們認為公司領導人對行業判斷清晰，戰略思維前瞻，且對市場有豐富的運作經驗，把握行業機遇，堅決升品牌、擴市場、穩架構、健康行、抓機遇，將帶動公司品牌復興。2018年公司毛利率77.5%(+5.6pct)，分產品看，高/中/低端酒毛利率分別為91.8%/79.7%/42.5%，同比提0.62pct/7.29pct/21.96pct，提價縮費貢獻毛利率提升。18年銷售費用率26%，同增2.8pct，主要是為提升品牌影響力，廣告宣傳、市場促銷投入同比提升7.6億(+40.5%)，公司2018年多項品牌投入加大；18年管理費用率(含研發)同比提升0.5pct至6%，主要是公司規模擴容、人員增加，計提績效工資和獎金導致職工薪酬同比增加96%；利息收入增加導致18年財務費用同降1.1億元。
19Q1良性增長，4月挺價節奏不減：提價驅動老窖19Q1毛利率同比4.49pct至79.2%，Q1銷/管費用率分別同降1.3/0.3pct，綜上提價縮費驅動19Q1淨利率提升4.3pct。根據草根調研，為穩定價盤，公司自19年1月起陸續對西南、甘青、海南等地停貨，國窖1573挺價，零售價進入千元價格帶，國窖1573春節期間在眾多中高端品牌中價盤穩定。公司在渠道良性程度上表現突出，渠道價格逐步理順。2月起陸續恢復發貨，部分市場仍暫緩接單，體現公司根據市場情況鞏固價盤的決心。4月控貨挺價仍為主旋律，國窖1573批價回升，庫存較低，公司連續發文宣佈上調窖齡90年產品、特曲產品各度數結算價；特曲60版19H1計劃配額已提前執行完，4月25日，公司發文暫停特曲60版訂單接收及發運。公司提價節奏與五糧液相輔相成，品牌形象打造意願堅定。伴隨公司積極挺價，全年業績確定性較強。
技改擴大規模。18年末在建工程期末餘額較期初餘額增加14.33億元，增幅91.45%，釀酒工程技改項目按計劃有序推進，工程投入逐年增多。公司公告擬發行債券募集資金40億元，扣除發行費用後，擬投資40.7億元於釀酒工程技改(二期)，7.2億元於信息系統智能化升級，3.8億元於黃艤釀酒基地項目。公司16年啟動技改項目，原計劃74億元技改項目在2020年完成一期項目，2025年完成二期，投產後基地產能包括優質基酒10萬噸，曲藥10萬噸，儲酒30萬噸的。一期項目投入約33.4億元，目前累計投入23.6億元，一期工程進度約71%，樂觀來看，19年有望投產。二期募集資金在即，技改項目推進整體符合預期，為公司產能擴充提供充足後方保障。
盈利預測與投資評級：預計19-21年收入分別為161/188/211億，同比+23/17/12%；歸母淨利潤分別為45/54/63億，同比+30/20/16%；PE為23/19/16X，維持“買入”評級。
風險提示：宏觀經濟波動，中高端酒需求回落風險。
龍淨環保(600388)業績符合預期，大氣治理龍頭再起航
業績符合預期。公司2019Q1營業收入16.3億元，yoy15.9%，歸母淨利潤1.1億，yoy11.9%，業績符合預期，業績增長主要系非電大項目京唐鋼鐵項目完成驗收所致。一季報營業收入增速為2014年以來最高，受益於非電市場快速釋放，公司業績放量提速。
非電市場快速釋放，公司技術領先訂單充足。公司2019年第一季度新增訂單為29億元(+25%)，其中非電訂單18億，電力訂單11億；期末在手訂單共183億元(+17%)，其中非電訂單83億，電力訂單100億。公司在手訂單充足，未來業績增長動力足，主要系2017年以來，排放標準趨嚴、藍天保衛戰督查強化，推動非電市場發展，且供給側改革後工業企業盈利好轉，非電市場釋放加速。龍淨研發的“乾式超淨+”技術技高一籌，憑藉排放低、投資小(是活性焦法的一半)、運營成本低(比活性焦法低約45%)、佔地小等優勢，非電領域市場份額領先，未來訂單值得期待。
綜合毛利率下滑，費用率基本一致，經營性現金流淨額下降。公司綜合毛利率23.8%，下滑1.6pct，主要系2018年以來主要原材料鋼材價格較高。公司銷售費用率、管理費用率、財務費用率分別為2.7%(+0.3pct)、10.2%(-2.4pct)、3.0%(+1.4pct)。此外，2019Q1經營性現金流淨額為-5.5億元(-57%)，主要受一季度訂單多處於工程確認進度前期影響，應收賬款45.8億元(+41%)，預付賬款5.4億元(+7%)。
非氣業務取得實質性突破，陽光控股入主增長保有後勁。公司2018年度新籤VOCS、土壤修復、管帶輸送、工業汙水處理合同分別為1.37、0.17、3.04、1.81億元，新興業務取得實質性突破。2017年陽光控股入主後為公司規劃進軍水汙染治理、固廢治理、土壤修復、智慧環保、VOC等環保領域，多點開花，未來龍淨有望藉助股東豐富資源、雄厚實力，打造環保大平臺。
投資建議：非電排放標準趨嚴，大氣攻堅戰督查倒逼，工業企業的盈利好轉，以上共同推動非電市場加速釋放。龍淨環保技術領先，訂單望不斷超預期。此外，公司新股東陽光控股實力雄厚，龍淨未來的產業整合值得期待。預計公司2019-2021年歸母淨利潤9.7/11.7/13.6億元，EPS分別為0.91/1.09/1.27元，對應PE為13/11/9X，維持“買入”評級。
風險提示：非電政策執行不達預期、市場釋放進度不達預期、新業務拓展不確定性
閱讀更多 證券之星 的文章
