昨日，上市公司并购重组委员会审核汤臣倍健发行股份购买资产后得出的审核结果为有条件通过，要求其进一步对相关事项做出补充说明。从《报告书》所述的内容看，此次与目标公司LSG进行市盈率对比的3家国内可比上市公司在选择上或存不当。此外，通过市场法评估，LSG作为一家主营业务优势并不明显的公司，其股权被给予超高的估值，估值合理性也令人存有疑惑。
补充说明还只是小事，一旦这桩收购真的完成，汤臣倍健立即就要背上超过20亿元的商誉，这无疑就是一颗定时炸弹啊！公司未来的业绩将面临极大的变数。
汤臣倍健股份有限公司（证券简称：汤臣倍健，证券代码：300146，以下简称“汤臣倍健”）成立于2005年4月1日，并于2010年12月15日在创业板上市。公司的主营产品为膳食营养补充剂的研发、生产和销售。
2019年4月8日，汤臣倍健发布了《发行股份购买资产报告书》（以下简称：《报告书》）。本次发行股份购买资产，汤臣倍健拟向包括上海中平国璟并购股权投资基金合伙企业（有限合伙）等在内的4位广州汤臣佰盛有限公司(以下简称：汤臣佰盛)股东购买其合计所持有的汤臣佰盛46.67%的股权。
2019年4月16日上午，中国证券监督管理委员会上市公司并购重组审核委员会（以下简称：委员会）召开2019年第15次会议审核汤臣倍健发行股份购买资产，审核结果显示为汤臣倍健（发行股份购买资产）获有条件通过。根据审核意见，委员会要求汤臣倍健进一步补充说明资产评估可比上市公司法评估中主要财务指标选取及评分结果以及市场法评估结果选择赋值方式的合理性及公允性，请独立财务顾问、评估师核查并发表明确意见，并请汤臣倍健逐项予以落实，在10个工作日内将有关补充材料及修改后的报告书报送上市公司监管部。
国内可比上市公司选择合理性存疑
根据《报告书》所述，汤臣佰盛为上市公司所设立的持股型公司，未开展其他经营业务，其主要资产为间接持有的Life-Space Group Pty Ltd（以下简称：LSG、目标公司）100%股权，本次发行股份购买资产的实际目标公司为 LSG。
《报告书》显示， 与LSG进行市盈率比较的3家国内从事健康食品相关业务的 A 股上市公司包括汤臣倍健、厦门金达威集团股份有限公司（证券简称：金达威，证券代码：002626，以下简称“金达威”）、上海交大昂立股份有限公司（证券简称：交大昂立，证券代码：600530，以下简称“交大昂立”），但进一步分析来看，此次选取的国内可比上市公司的合理性存疑。
根据choice数据显示，汤臣倍健属于食品饮料-食品加工-食品综合行业，在申万三级行业中，共有21家上市公司，其中并无金达威和交大昂立两家上市公司；金达威属于医药生物-化学制药-化学原料药行业，在申万三级行业中，共有36家上市公司，其中并无汤臣倍健和交大昂立两家上市公司；同样的，交大昂立属于医药生物-生物制品-生物制品行业，在申万三级行业中，共有37家上市公司，其中并无汤臣倍健和金达威。
市盈率方面，汤臣倍健所属行业的行业均值(整体法)动态市盈率为31.14倍、预计2018年的市盈率为24.54倍、预计2019年的市盈率为20.30倍；金达威所属行业的动态市盈率为38.67倍、预计2018年的市盈率为20.46倍、预计2019年的市盈率为17.06倍；交大昂立所属行业的动态市盈率为50.02倍、预计2018年的市盈率为31.20倍、预计2019年的市盈率为24.02倍。
自然而然，由于三家公司所属的细分行业不同，行业整体的估值水平、单一公司的估值水平等均存在较大的差异，LSG与上述三家公司进行市盈率的比较显然存在一定的不妥之处。
超高估值收购股权，估值合理性存疑
根据《资产评估准则—企业价值》（中评协〔2017〕36 号），资产评估师执行企业价值评估业务，应当根据评估目的、评估对象、价值类型、资料收集情况等相关条件，分析收益法、市场法和资产基础法三种资产评估基本方法的适用性，恰当选择一种或多种资产评估基本方法。
《报告书》中提到，LSG 从事益生菌产品的研究、开发及市场营销，资产基础法评估无法全面反映由于企业品牌创收给股权带来的价值，因此选用资产基础法不适合本次评估，因此采用了市场法与收益法进行评估。
根据市场法评估，LSG的评估值高达34.46亿元，而根据收益法评估得出的评估值更高为37.08亿元，而评估基准日（2018年8月31日）的所有者权益账面值仅为1.06亿元，尽管最终采用了较低的市场法评估，但对比股权基准日的所有者权益账面值增值金额仍然高达33.4亿元。
《报告书》在市场法评估说明中提到了上市公司比较法，此次评估的比较对象选择了LSG 所在国澳大利亚证券市场的三家上市公司，分别是Blackmores 、Bellamy、A2 Milk。
主营业务收入方面，可比公司财务数据显示，Blackmores在2016财年、2017财年以及2018财年的主营业务收入分别为5.98亿澳元、5.52亿澳元以及6.01亿澳元；Bellamy在2016财年、2017财年以及2018财年的主营业务收入分别为2.34亿澳元、2.40亿澳元以及3.28亿澳元，A2 Milk在2016财年、2017财年以及2018财年的主营业务收入分别为3.23亿澳元、5.19亿澳元以及8.50亿澳元；LSG在2016财年、2017财年以及2018财年的主营业务收入分别为3925.22万澳元、7577.27万澳元以及1.22亿澳元，显然不在一个层级，然而LSG还能在近3个财年内出现主营业务收入高速增长的情况，令人感到匪夷所思。
净利润作为企业经营的最终成果，是评价企业盈利能力、管理绩效以至偿债能力的一个基本工具。LSG在2016财年、2017财年以及2018财年的净利润分别为738.97万澳元、1066.65万澳元以及2067.07万澳元，而Blackmores 、Bellamy、A2 Milk在2018财年的净利润则分别高达7000万澳元、4330万澳元以及18040万澳元，明显超过了LSG的盈利能力。由此看来，LSG的主营产品的市场占有率并不算高，其股权却被给予如此高的估值吗？
如果真的按照这个估值完成收购，按照会计准则，超过净资产的估值都将计入无形资产，上市公司汤臣倍健因此将背上高达21.66亿元的商誉，与之相比，汤臣倍健在2018年度的净利润仅有9.08亿元。按照此前财政部财政部下属的会计准则委员会发布《关于咨询委员对会计准则咨询论坛部分议题文件的反馈意见》，对商誉的后续会计处理进行讨论，监管层或正在推动商誉会计准则从“减值改摊销”，一旦进行商誉摊销，此次收购或将在未来一段时间内持续每年对汤臣倍健的净利润影响超过数亿元。未来LSG的业绩能否持续增长以及汤臣倍健是否会因此计提大额商誉减值都是值得投资者关注的事情。
閱讀更多 金色光 的文章
