一代養豬大王的消亡路徑：敗家子+負債擴張
君莫行
《招商證券農業週報第六十一期》稱，“豬價底部反彈，養殖股喜迎下一波春天。未來3年行業將大概率處於高景氣度週期。”
養豬行業正在從週期底部拐頭向上，行業的春天氣息撲面而來。在A股市場上，相關的企業更是在券商的美好預期中股價乘風破浪。行業的龍頭企業溫氏股份、牧原股份股價從去年8月爆發非洲豬瘟事件完成最後一次探低後，股價一路走高，穿越了大盤的熊牛轉換，在今年3月的行情中不斷的刷新歷史高度，成為股票市場中具有“最硬”邏輯的主線題材。
但就在這行業的春風中，有一個養豬企業卻不停的陷入負面輿情裡，前有“沒錢買飼料餓死豬虧損30億”，後有“股東集體爽約增持”的奇葩事件，而這些事件的主角就是雛鷹農牧。
這可不是一家默默無聞的小企業，雛鷹農牧有著“中國養豬第一股”的閃亮名號，曾經行業中的領頭羊，是遠在廣東的溫氏都需要奔赴河南來學習的企業。
但就這麼幾年過去，曾經的學生成長為千億市值的參天大樹，而那個曾經叱吒風雲的企業卻陷入了債務危機、股權凍結、資產查封、利潤巨降的窘迫境地。
雛鷹農牧，這幾年發生了什麼？是如何把一手好牌打爛？
曾經耀陽般的“中國養豬第一股”
雛鷹農牧的創始人兼董事長侯建芳在河南的養殖業中可謂明星企業家，他的成功創業故事一直是當地的佳話。侯建芳當年參加高考，以1分之差沒能考上大學，就花了100元去上了一期畜牧培訓班，隨後回老家開始養雞。
養雞的效益穩定的擴大，一直到1995年，侯建芳遭遇了他所說的“人生最大一次挫折。”他的養雞場，5000只種雞死去大半。但他成功的扛了過去，規模越做越大。
2003年遭遇“非典”衝擊，養殖行業遭受重挫，但侯建芳再次頂住了壓力，保住了雞場。但意識到單一品種養殖的缺陷，隨後開始大力發展養豬。
2010年在雛鷹農牧在深圳中小企業板上市交易，總市值為86億元，被人冠以“中國養豬第一股”的名號。
2015年，在A股大牛市行情的助推下，雛鷹農牧市值最高接近300億元。這也是迄今為止，雛鷹農牧最閃耀的時刻。
困難如山的雛鷹
然而2015年之後，雛鷹農牧開始走向下坡路。並且在2018年下半年徹底陷入債務危機，至今尚未脫身。
侯建芳在2019年對雛鷹農牧集團的新年公開信中寫到：“不利因素交錯疊加、相互作用，致使公司資金持續緊張，逐步導致債務逾期、股權凍結、資產查封、利潤巨降，公司發展面臨重重難關。”
能讓一位董事長在對全集團新年講話中說出這樣的話，雛鷹農牧究竟有多難？
雛鷹農牧2019年2月18日公告顯示，侯建芳作為的董事長、第一大股東，持有雛鷹農牧12.6億股，佔公司總股本的40.2%，其股權已全部被凍結。
事實上，自2018年7月開始，雛鷹農牧的債務危機已全面爆發，在公開市場上最先反應的是券商的信用評級報告。2018年7月降級為AA-，不到半個月再降為A級，一直到11月債務違約實質發生，其信用評級已降至C級。
在雛鷹農牧的資產負債表中，我們更能看到該企業已是舉步維艱。2018年三季度資產負債表上顯示，流動負債中，短期借款高達驚人的45.65億元，其他應付款20.6億元，一年內到期的非流動負債為38.53億元，僅這三項迫在眉睫的債務已超過100億元。但同時，在流動資產中，存在大量的應收款項，而能立即變現的只有貨幣資金12.91億元，還有高達65.07億的其他流動資產（未明）。也就是說在短期需要償還的債務中，有高達數十億的資金缺口，壓力不是一般的大。
經過研究發現，雛鷹農牧短債飆升原因是，在今年融資不利的環境下，雛鷹農牧用大量的短期債務置換了長期債務，導致公司短期償債壓力劇增。
而壓垮雛鷹農牧的最後一根稻草是8月份爆發的非洲豬瘟。2018年正處於豬週期的底部，豬價暴跌使全行業普遍虧損。根據公開資料顯示，2018年上半年，雛鷹農牧生豬銷售單價為933.48元/頭，銷售成本為1184.93元/頭，處於賣一頭虧一頭、入不敷出的狀態。但更意想不到的是，非洲豬瘟在8月突然爆發，並迅速實施了嚴禁生豬跨省調運等措施，致使生豬養殖大省東北、河南局部出現供過於求，當地豬價嚴重低於全國均價。而雛鷹農牧的生豬養殖業務恰恰就集中在河南、吉林、內蒙古自治區等地，致使雛鷹農牧9月、10月的生豬銷量和銷售收入出現驟降，令其本以不堪重負的財務狀況雪上加霜。
（來源:雛鷹農牧2018年12月銷售簡報）
我們如今回頭去看，究竟這曾經的行業龍頭是做了什麼走到了如今的境地。
“四不像”的雛鷹模式
養殖行業與很多高新技術公司相比，發展的模式都較為簡單和相似。行業內大致可分為兩種，一種是以牧原為代表的自繁自養模式；另一種是溫氏為代表的公司+農戶模式。兩種模式各有優劣，沒有好壞之分。
自養模式是重資產模式，公司控制了豬的整個繁殖鏈，相當於一條生產線。豬長成了，豬販子在豬場門口直接拉走。但公司需要不斷投入資金修建豬舍、添置設備等等來擴大規模。
另一種則是輕資產模式，公司負責仔豬繁殖、飼料、養殖技術、疾病防護、銷售，生產卻是農戶。但在生產過程中，公司一般要給農戶墊資生產成本，再用賣豬所得衝抵。而且由於契約關係，在豬價低迷時，仍需要保障農戶利益，在利潤調節上會缺乏些彈性。
而雛鷹農牧兩種模式都佔了，順道把缺點也都攬了過來。
雛鷹農牧起初用的是自養模式，但後來逐漸發展公司+基地+農戶模式。這在商業模式或養殖企業發展角度看很正常，但雛鷹為了趕路把步子邁得太大了。
上市後，雛鷹農牧利用其資本優勢迅速擴大規模，不斷使用負債建豬舍，不斷擴大養殖農戶數量。2014年年報顯示，雛鷹農牧固定資產和在建工程合計41.8億，而彼時總資產不過72.4億，前者佔後者的比例超過57.7%，
此時，公司也已經發現了問題所在，於2015年提出輕資產發展規劃，推出“雛鷹3.0”公司+合作社+農戶模式。根據公司設計的理念，這個模式是好的，用合作社做一個防火牆，在最佳狀態下公司能利用合作社+銀行的資金不斷擴張，而自身需要使用的資金可減少80%以上。
但理想很豐滿，現實很骨感。在實際操作中，合作社並沒有起到設想中的作用，至2018年9月30日，雛鷹農牧仍然為合作社墊付了豬舍建設款近12億元。此外，公司為合作社提供了鉅額擔保和違規的大筆借款，從而為後續的債務炸雷再埋下禍根。
此外，更危險的是雛鷹農牧因為種種原因，一直沒有放棄負債擴張的路線。根據方正證券的研究報告顯示，2018年雛鷹農牧在行業的利潤率為負的狀態下，公司的負債卻還有35%以上的增長。而雛鷹農牧的經營本未脫離行業週期的軌跡，逆勢的負債擴張令公司的虧損放大。
放任的“多元化”發展
雛鷹在擴張的歷程中，除了自身問題外，放任式的“多元化”發展也是其“雷點”之一。
2014年雛鷹農牧還處於上升期，開始謀求多元化發展。這一年出資1135.9萬創立微客得，開戰互聯網端的佈局，逐漸發展了直播、電子商務平臺、休閒食品和電子競技。
有趣的是，當年就曾有股民調侃道，“這是為愛玩遊戲的兒子拿出1000萬元開闢一片天地，侯建芳真可謂是‘中國好爸爸’。
這說的“愛玩遊戲的兒子”正是侯閣亭。查閱工商資料可見，目前侯閣亭名下有多達31家公司。其中，較為有名的是全民TV和噢麥嘎。
全民TV是較有名氣的遊戲直播平臺，出過小智、帝師等有名大主播，該平臺於2018年11月被曝人去樓空，網站關閉，疑似破產。值得注意的是，該平臺有且只有一次融資，競遠投資的5億元，而競遠投資的有限合夥人平潭競遠投資由雛鷹農牧持股90.91%。
噢麥嘎是電競圈內頗有名氣的OMG俱樂部，最新戰績是獲得了2018年首屆絕地求生全球邀請賽冠軍。除了OMG，侯閣亭還買來了Snak和皇族戰隊均是圈內有名豪門俱樂部。然而，電競是個公認的燒錢項目，根據公開資料顯示，噢麥嘎2016年虧損2471.17萬元；2017年上半年虧損1496.47萬元，淨資產為-3542.54萬元。
僅僅這兩家公司，帶給雛鷹農牧的就足有數億的虧損，那麼侯閣亭名下的另外29家公司究竟還有多少虧損與雛鷹農牧相關，這還是個沒能看見的迷。
畸形的線上發展
2015年8月，雛鷹農牧高調宣佈成立新融農牧，提出“產融結合”的概念。在該平臺的宣傳語是“一網在手，養豬無憂。”登陸其官網可以看到，這是一個類天貓式的養豬垂直電商網站，確實是有面面俱到的感覺。
但可惜的是，垂直平臺似乎在養豬這領域沒有形成預期中的收益，反而每況愈下。在2018年半年報回覆證監會問詢時，公司公佈其互聯網業務同比下滑了73.33%。
而新融農牧另一個功能——金融服務卻大放異彩。同樣是上表可以看到，其類金融業務報告期內有多達6.1億，同比增加了296.01%，主要是債權投資的增加。
根據公司的介紹，其互聯網及類金融業務主要包括貸款擔保和各類融資擔保服務、小額貸款、財務諮詢等業務，其盈利模式主要是通過提供貸款服務收取擔保費，提供財務諮詢服務、融資業務服務收取服務費用，辦理小額貸款、債權投資收取利息等，主要服務於生豬養殖板塊。
按照其介紹，這一塊業務應就是為合作社、農戶提供擔保、貸款等金融類服務。
但就如前文所述，負債類的擴張在行業下行週期裡只會擴大虧損。因此，這個所謂的“線上突圍”反而成了公司2018年債務炸雷的又一導火索。
雛鷹農牧如何自救？
至此，已然千瘡百孔的雛鷹農牧正在努力尋求救贖。
侯建芳在2019年的公開信中提到“各級政府給予我們解難紓困…”不過，直至發稿時，侯建芳未透露政府支援的詳細情況，公司公告也沒有發佈類似消息。
而可幸的是，進入2019年隨著非洲豬瘟的淡去，豬週期上升趨勢確立，豬價正快速上行，行業利潤回到盈利區間。有券商研究認為，此輪豬價將超過歷史頂峰。
豬價的回暖，為雛鷹農牧帶來了希望，但究竟能不能趁著這股行業東風拜託這債務泥潭，侯建芳要面對的難關還有很多。
我們拭目以待。
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