一、信息化發展具備長期邏輯，19年存在較大業績、估值彈性

簡單理解，國防信息化包括信息採集處理（通過雷達、北斗、慣性、紅外等手段以解決“我在哪兒、戰友在哪兒、敵人在哪兒”等問題）、傳輸共享（通過無線電臺、數據鏈、自組網等形式，實現信息實時共享以供決策指揮）與信息安全（電子對抗、網絡信息安全等）等。

長期來看，國防信息化企業長期充分受益於信息化建設、武器裝備更新換代和國產化進程。電子信息裝備是軍事作戰效能的倍增器，新一代武器裝備不斷定型列裝，信息化附加值高，佔比不斷提高，且信息化系統更新換代速度較快（一代飛機三代航電），並考慮到在美國出口管制時代背景下的自主可控要求帶來國產化率加速提升，勢必帶動相關信息化公司業績持續釋放。

雖然國內較早推行自主可控與國產化要求，軍工芯片等基本可以自給自足，但少數高端元器件和材料仍未擺脫部分受制於人的局面，參考 17 年 11月科技部及工信部的數據，我國核心電子器件關鍵技術取得重大突破，與國外差距由15年以上縮短到 5年；支撐裝備核心電子器件自主保障率從不足 30%提升到 85%以上。目前美國對中國技術封鎖愈加嚴苛，從新增 44 家軍工企事業單位實施出口管制到 14 項關鍵技術和相關產品的出口管制方案（

1)中期來看，美國出口管制主要涉及微波射頻等軍民通用性較強的電子領域，平臺型產品可能受到小幅度波及，以導彈整彈、雷達整機等為代表的雷達、通訊等系統的部分器件或來自海外國家，以前可通過軍民兩用渠道獲得，但技術封鎖可能導致關鍵元器件缺失或備貨不足，從而可能影響武器裝備的交付進程。

2)長期來看，中國正有意識的培養扶持國內企業，已實現自主可控和國產化的相關標的， 或面臨較好的發展機遇，一方面國外產品禁運或提高國內廠商的市場份額，另一方面將愈加堅定國家繼續發展自主可控的決心，高端產品的自主可控仍有賴於相關企業通過加大投入、產業升級來實現技術、產品不斷的迭代。

中期來看，信息化企業具備較大的業績和估值彈性。在需求端，信息化企業過去兩年受軍改及五年規劃等影響較大，增速低於行業增速，預計 19 年存在較大的訂單和業績彈性。在盈利端，具有核心技術的信息化企業將受益於軍品定價機制改革及研發費用加計扣除等政策，軍品定價機制改革對於軟件、著作權等過去沒有充分計價的標的較為有利。在估值端，科創板的推出或提升市場對具有核心技術的信息化標的估值接受度。

二、信息化細分方向較多，關注雷達、導航、半導體、通信等領域

信息化建設是體系建設，涉及細分方向較多。

1）雷達領域，我國已是雷達研發強國，受益於新型武器裝備的列裝而持續高增長，但雷達整機仍主要集中在院所體內，而民企以微波器件和組件為主，面臨高速增長，且技術有在 5G應用的可能，

2）北斗領域，軍用北斗終端過去兩年受軍改影響較大，存在較大業績彈性，關注恢復節奏，長期將受益於北斗三號全球組網，關注振芯科技；

3）通信領域，傳統通信電臺受軍改影響較大或恢復穩定增長，而專網、自組網等新興體系建立發展較快，關注凱樂科技等；

4）半導體領域，軍工集團具有先天優勢但主要集中在院所體內，民營企業依託靈活機制在細分方向具有核心優勢，相關標的能以軍為基完善產品體系，但仍要靠民品市場做大做強，但整體估值較高，關注振華科技；

5）軍民融合領域，以相控陣雷達和北斗等為代表，軍工技術具有在 5G、無人駕駛等領域拓展應用的可能，關注已有 5G產品或具有拓展可能的相關標的如

三、投資建議：自下而上優選技術型標的

信息化標的業績彈性較大，估值或迴歸至合理水平。過去兩年，信息化估值走向分化。部分高估值信息化標的因軍改及五年規劃等原因低於行業增速，業績不及預期甚至大幅下滑，在股價連續下跌的情況下估值仍維持在高位；部分標的由於股權質押或商譽等問題，部分標的當前估值只有 20 倍甚至不到 20 倍。考慮到 19 年軍工行業基本面持續向好（已有訂單恢復或新型號訂單落地），信息化標的或面臨較大的業績彈性，增速或高於軍工行業整體增速，並將走向估值修復。對於純正的軍工信息化業務，考慮到市場風格和增長情況，估值一般可以給到 30-50 倍，對於多主業的民參軍標的，則多采用分部估值法，整體估值在此基礎上有一定折價。

考慮到 19 年軍工行業基本面持續向好，信息化標的或面臨較大的業績彈性，並將走向估值修復，對於純正軍工信息化業務，考慮到市場環境和公司增速等，估值一般可以達到 30-50 倍。建議通過以下標準選擇標的：

1）業績穩健甚至出現加速增長，且估值能夠匹配，關注航天發展，振華科技以及估值處於底部，基本面好轉存在資產證券化預期的四創電子。

2）前期因股權質押等問題超跌，而主業增長穩健、估值較低的民參軍公司，如亞光科技、紅相股份等；

3）部分技術稀缺代表長期技術發展方向，短期估值較高但訂單釋放存在消化可能，科創板的推出或提升市場對估值的可接受度，比如振芯科技等。

4.重點標的

4.1.航天發展：內生外延並重，被低估的純正國防信息化標的

集團新產業新技術發展平臺，也是被低估的純正國防信息化標的

公司是也航天科工集團央企控股的混合所有制典型標的，也是集團新產業新技術的發展平臺和資產證券化的運作平臺。。

內生：電磁科技高速發展，通信指控靜待恢復

外延：著力打造網絡安全國家隊及微系統研究院

投資建議：公司內生與外延並重，是被低估的純正國防信息化標的，也是集團新技術新產業的發展平臺。公司以電子信息為核心，其中電磁科技業務較為稀缺，高速發展；並通過收購銳安科技等 3 家標的，依託公安部三所和航天科工集團打造網絡信息安全國家隊，貢獻重要

業績增量；成立微系統研究院，實現核心部件自主可控，發展可期。公司目前市值 164億元， 預計 18、19年公司備考淨利潤分別為 5.25、6.57億元，EPS分別為 0.32、0.40元，對應PE分別為 31、25倍。

風險提示：業務發展低於預期；收併購等資產整合進程不及預期

4.2.亞光科技：射頻微波行業民參軍龍頭，受益於雷達行業高速發展

亞光科技，原名太陽鳥，為國內領先全材質的遊艇、商務艇和特種艇系統方案提供商。

亞光電子是射頻微波行業民參軍龍頭。亞光電子核心業務為軍用微波電路、微波器件業務， 產品主要有各類軍用微波混合集成電路、微波單片集成電路和微波二極管、微波三極管等微波器件，並廣泛應用於軍用雷達、電子對抗、航空航天、衛星通信、微波通信等領域，下游客戶近 200 家，覆蓋面廣，均為軍工集團的科研院所及相關工廠。亞光電子前身國營 970廠，始建於 1965年，是我國軍用微波電路的主要生產定點廠家，始終處在國內軍用射頻微波行業的前列，國內軍用射頻微波行業可分為三個梯隊，其中電科 13所、55所是行業標杆， 處於領先地位，亞光電子在技術實力、營收規模、客戶覆蓋範圍等方面僅次於兩所，但均顯著領先於處於第二、第三梯隊的民營企業。

18 年訂單大幅增長，19 年有望進一步提升。亞光電子作為軍工微波器件和組件供應商前三甲，通過集中突破砷化鎵/氮化鎵射頻芯片關鍵技術，在芯片製造領域與三安光電深度進行合作，打造完整的新型半導體射頻芯片產業鏈，並利用 SIP、MCM 技術，對現有微波組件和電路進行技術升級，實現高密度集成、小型化、高可靠和低功耗的目標，進一步鞏固既有的市場地位，並將直接受益於相控陣雷達、電子對抗、衛星導彈等國防信息化的高速發展。亞光電子 2017-2019 年的承諾利潤分別為 1.6、2.2、3.1 億元，17、18 年均超額完成業績承諾， 且 18 年上半年新接訂單同比增長 107%。考慮到軍改負面影響進一步削弱以及軍工訂單五年週期的因素，預計 19 年訂單將進一步提升，業績承諾完成具有保障。

投資建議：亞光電子作為射頻微波行業民參軍龍頭，行業地位突出，受益於相控陣雷達、電子對抗等國防信息化的發展，訂單實現高速增長，業績承諾實現有保證；通過引入戰略股東， 此前市場擔憂的股權質押問題得以緩解，並解決公司進一步業務擴張的流動性問題。考慮亞光電子的業績承諾以及公司主業的好轉，目前對應 19年估值僅為 20倍左右。

風險因素：主業進一步下滑；軍工產能受限；商譽佔淨資產比重較高

4.3.紅相股份：電力軌交細分行業龍頭，軍工電子快速增長有望切入 5G

公司是電力監測檢測細分行業龍頭，2017 年收購銀川變壓器 100%股權和星波通信 67.54% 股權，在電力領域向鐵路牽引變壓器擴展及協同，並進軍軍工電子業務；2019年將完成收購星波通信剩餘 32.36%股權，屆時將 100%控股星波通信。公司原主業電力監測檢測產品受益我國龐大的存量電網規模及智能電網改造帶來的增量需求，穩健增長；公司鐵路牽引變壓器處於行業領先，穩投資背景下將充分受益鐵路基建；軍工電子受益實戰化訓練下彈耗需求顯著增加及新型號有望批產上量。

電力設備狀態檢修行業正處於成長階段，受益於我國龐大的存量電網帶來的持續運維需求以及智能電網對監測檢測設備新需求的持續上升。公司電力狀態監測檢測設備產品種類齊全， 行業內具有較好美譽度，過去五年市佔率持續提高，是細分行業中的典型龍頭公司。公司電力監測檢測產品分局部放電類、紅外光學類，其他類產品三類，在行業內市佔率一直處於前列，中標率及中標額度持續提高，目前在手訂單飽滿，有望持續穩健增長。

穩投資背景下鐵路投資仍是重頭戲，19年鐵路投資有望創新高，公司訂單增長迅速，19年進入釋放期。18年訂單增長迅速，19年將進入釋放期，大概率完成 19年業績承諾實現淨利潤 1.2億元。此外，公司在工程總包等方面訂單也有明顯增長，

軍工電子業務將較大受益我國實戰化訓練加強背景下導彈等消耗增多以及新導彈型號升級換代需求不斷，有望保持持續較高增長。

風險提示：電力監測檢測產品招投標不達預期、鐵路投資不達預期、武器裝備採購不達預期

4.4.振芯科技：自主可控核心標的，19年具備業績彈性

振芯科技 2003 年成立，2010 年上市，是典型的軍民融合企業，主要圍繞北斗衛星導航應用的“元器件-終端-系統”產業鏈提供產品和服務，致力於打造衛星導航、遙感於一體的衛星綜合信息化服務。公司不僅僅是北斗廠商，更是集成電路設計廠商，主要業務包括高性能集成電路、北斗導航關鍵元器件、北斗導航終端銷售及運營服務、視頻圖像安防監控等。17 年實現收入（4.41億元，+1.06%），歸母淨利潤（3054萬元，--23.66%），18年預計實現淨利潤 1527-2443 萬元，同比下降 20%-50%。

衛星導航業務回暖，存在業績彈性。過去 2 年軍用北斗終端市場受軍改影響較大，目前北斗通用裝備採購繼續受到行業不利影響，其中 18年上半年公司北斗終端業務收入分別下滑-49%，海格通信北斗終端業務實現收入（4670.27萬元，-31.51%），主要由於北斗產品尚未達到交付節點、暫未交付用戶。公司作為軍用北斗終端主要供應商之一，在北斗二代終端佔據較大市場份額（北斗抗干擾車載終端在多項技術比測中獲得第一）。

高性能集成電路或將成為公司未來的重要業績增長點，逐步兌現。中美貿易戰、美國出口管制為國內半導體行業發展提供了良好氛圍，凸顯強軍強國、自主可控重要性。

投資建議：公司是自主可控核心標的，不僅僅是軍用北斗主要供應商，更是在高性能集成電路具有核心技術優勢，具有較大的業績彈性；公司股權問題尚未最終落地，預計管理層將逐步掌握控制權，推動公司訂單、融資等問題的解決；但公司對應 19 年估值仍較高。

風險因素：訴訟進展及結果低於預期；業務發展不達預期。

4.5.四創電子：低估值的雷達代表性標的，關注中電博微資產證券化進展

四創電子是中電科集團 38所唯一上市平臺，38所持有其 46.67%的股權，2004年上市，2017年 5 月收購博微長安，注入警戒雷達等資產。公司聚焦雷達電子、安全電子業務，2017 年公司實現收入（50.57億元，+26.97%），歸母淨利潤（2.01億元，-6.99%）。

雷達業務開始回暖，存在一定業績彈性。公司深耕軍民融合雷達產業，包括氣象雷達、空管雷達和警戒雷達，公司是軍工空管雷達的主要供應商，並將受益於民航空管裝備的國產化， 且氣象雷達在氣象局和軍方市場佔據領先地位。

公共安全業務緊盯優質項目，盈利能力有望提升。

關注中電博微資產證券化的進展。17 年 11 月中國電科原則同意子集團建設實施方案，將以合肥片區 8 所、16 所、38 所、43 所組建中電博微子集團；18 年 7 月子集團領導班子確定。根據招股說明書等公開信息，2015 年 38 所實現營收 103 億元，歸母淨利潤 4.64 億元；2016 年 8 所、16 所、38 所、43 所淨利潤分別為 935 萬元、404 萬元、1.42 億元、6.27 億元， 合計為同期上市公司的 6.0 倍。四創電子作為中電博微未來經營發展資本運作的版塊上市平臺，或將受益於 38 所及子集團的資產注入預期，關注後續市場預期的 38 所體內的 DSP 芯片和太赫茲雷達等資產是否、何時注入上市公司。

投資建議：公司基本面將有所好轉，雷達業務或將恢復性增長，平安城市業務盈利能力有望提升；且作為中電博微的子集團的資本運作平臺，將直接受益於中國電科的改革推進及科研院所改革的進展，關注 38所 DSP、太赫茲以及其他資產證券化過程。目前公司估值約 32 倍，處於歷史估值區間相對底部位臵。

風險因素：雷達業務進展低於預期；中電博微資產證券化進展不及預期。

4.6. 振華科技：聚焦主業瘦身健體，高新電子持續向好

振華科技隸屬於中國電子旗下振華集團，其持有 36.13%的股權。公司主營業務把包括高新電子（電阻、電容、電感等軍用電子元器件）、集成電路與關鍵元器件（鋰離子電池與電源系統）、專用整機與核心零部件（通信終端產品代工）等。公司 17 年實現收入 80.18 億元，淨利潤 2.04 億元，其中高新電子業務收入 25.06 億元，專業整機及核心零部件 48.34 億元，集成電路與關鍵元器件 6.22 億元，主要利潤來源為高新電子。

立足高新電子，或將實現穩步增長。

聚焦核心主業，持續瘦身健體。

依託振華集團，芯片等資產存在注入預期。以軍工集團和科研院所為代表在維護國家網絡信息安全方面具有先天優勢，經過多年國家政策、資金扶持其在推進國產化替代與自主可控方面積累了不少關鍵核心技術。目前振華集團分別持有成都華微 54.1%、蘇州盛科 27.1%、天津飛騰21.5%的股權，市場期待核心芯片資產的注入。其中成都華微是國內FPGA領先企業、ADDA骨幹企業，17年其 600萬門級 FPGA成功實現在國家保密通訊交換機上的商業化應用，並完成了千萬門級 FPGA研發，在高端FPGA領域形成國產化替代能力，7000萬門級FPGA項目成功獲批國家“核高基”項目，保障了國家重點工程需求。

投資建議：公司 17 年 12 月發佈股權激勵草案，保證業績增長，向 417 名激勵對象授予 938 萬份股票期權，行權價格為 11.92 元/份，其行權條件為以 2017 年為基礎，19-21 扣非歸母年淨利潤增長率分別不低於30%、50%、75%；淨資產收益率不低於3.75%、4.25%、4.75%。公司專注高新電子業務，將充分受益於未來兩年軍工行業的確定性增長；並逐步剝離盈利能力較低的資產，提升資產質量；此外

風險提示：軍工電子業務毛利率下滑；瘦身健體進度低於預期；資產證券化不及預期

5.風險因素：查看PDF原文看風險。

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