近年来，随着移动互联网技术的日益发展，受众群体的逐步扩大，游戏行业的并购重组活动呈现出跨越式发展的势头。从2013年华谊兄弟斥资6.7亿人民币收购银汉科技50.88%股权，2014年爱使股份11.8亿人民币收购久游时代全部股权，到2016年维旺迪以7.7亿美元的价格对手游发行商Gameloft的收购、动视暴雪以59亿美元的价格收购King公司，乃至于腾讯以86亿美元的价格收购Supercell公司84.3%的股权，交易规模也在不断刷新纪录。根据 Thomson Reuters的统计，2016年我国游戏产业的并购总额已达到了210亿美元，跃居全球第一。
在本文中，我们将和大家一起探讨在对游戏公司估值时需要关注的若干难点问题。
1
估值方法的选择
由于游戏行业的价值核心是创意，其真实价值往往很难在财务报表中得到完整反映。相比于存货、固定资产等有形资产外，游戏行业更值得关注的是其创意能力、推广能力、人才资源以及IP等重要无形资产。因此，采用资产基础法一般无法囊括这些账外无形资产的价值。同时，资产基础法一般也无法体现公司未来盈利能力对企业价值的影响。
市场法在运用于游戏公司估值时比较便捷，但鉴于每个游戏公司无形资产的独创性和独占性，如何寻找恰当的可比公司或可比交易一直是实务中的痛点问题。也因此，市场法往往只能对游戏公司给出相对宽泛的估值区间。此外，市场法也很难评价尚处于开发或测试阶段的游戏的价值，因而若只依赖市场法对游戏公司进行估值，参考性有限。
相比于资产基础法只看重历史价值而忽略未来价值，只关注表内资产而无法体现表外资产的种种弊端，收益法不仅能充分考虑游戏公司无形资产的核心价值，还能在一定程度上植入对协同效应的分析，往往是估值时优先被考虑的评估方法。但也要注意，在采用收益法估值时，应综合考虑游戏公司的运营模式、游戏产品所处收益周期和公司所处发展周期等关键因素，结合对创新能力、核心IP的可延展性等可持续发展指标的判断，根据行业细分领域的竞争情况，构建合适的估值模型，确定恰当的收益基础以及折现率，从而合理估计目标公司的价值。
2
充分理解价值驱动因素
搭建估值模型需要建立在对目标公司价值驱动因素充分理解的基础之上。对于游戏公司，首先要识别其运营模式和盈利模式。
游戏公司的运营模式主要可以分为三种：
游戏行业目前的基本盈利模式主要有按虚拟道具收费、按时间收费和按下载收费。三种盈利模式下游戏公司的主要收入顾名思义分别来自付费的虚拟道具的销售，用户游戏的时长和用户的下载量。除了以上三种主流盈利模式之外，还存在游戏内置广告收费，买卖IP衍生品周边产品，游戏IP的授权再开发等盈利模式。
在明确了运营模式和盈利模式，构建了收益基础框架后，具体开展收益预测时，就要选择适当的KPI来反映目标公司的未来盈利能力。一些核心主要指标包括平均每账户充值额、付费转化率、用户留存率、付费用户数、活跃用户数、下载激活量、充值消耗比等等。上述指标中，用户留存率是用来评定用户粘度的最好指标，从字面上理解是“有多少用户忠实地留下来了”，这是对游戏应用质量最直观的说明。付费转化率是看付费账户数与注册账户数的比值，比值越高，说明游戏的吸金能力越强，是一个比较可靠的盈利能力指标。现金流出方面，对于一款准备或者已经投入市场的游戏而言，市场推广费的估计非常重要。而推广费的计算与推广方式相关，如品牌广告、效果类推广，按展示时长付费、按下载量付费、按充值分成等，主要的绩效指标有获取新增用户的数量占全部付费用户的比例，用于新用户获取的费用占当年充值流水净额等。
由于价值驱动因素较多，对于不同运营模式和盈利模式的游戏公司，实务中需要分析上述KPI对公司未来收益的影响，识别其中真正的驱动因素来估计目标公司的未来收益基础。
3
收益期限
游戏产业推陈出新非常迅速。一款游戏应用的用户规模和付费用户数在测试期和成长期往往快速增长，到稳定期达到并维持在一个较高的水平，进入衰退期后，游戏用户规模和付费数迅速下降，直至平台终止游戏运营。
不同类型的游戏所拥有的生命周期也会有所不同，大型客户端网络游戏在被市场接受后往往生命周期相对较长，而网页游戏的生命周期相对较短。但这个规律也并不绝对，随着企业对爆款游戏的持续研发和基于IP的深度推广，目前个别爆款游戏的生命周期得到了有效延长。在预测每个游戏的运营收入时，需要考虑其所处的生命周期。产品生命周期会导致经营业绩上的波动，因此需要谨慎关注估值模型中收益期限的不确定性对最终估值结果的影响。
4
核心IP的价值
游戏公司与其他公司最大的不同在于其核心创意。创新能力是游戏公司发展的生命线，在很大程度上决定着公司未来的发展。近年来，市场对于IP的追捧日益热烈。很多一线IP的授权价格也是水涨船高。IP的作用在用户获取阶段最大，IP自带的粉丝效应可有效降低用户获取成本。
IP本身是有延展性的，在预测公司的收益额时要充分考虑其基于IP的持续创新能力，但同时也会碰到如何设定合理边界的问题，是不是应该将所有有可能进行延伸的潜在领域的收益都考虑进来？我们的观点是产品的IP价值发挥到最大化的可能性时，需要结合产品本身、版权方以及渠道的局限性，同时充分考虑需要借助或耗用的资源的投入和成本。
5
在开发中的项目
在对游戏公司进行估值的时候不可避免会碰到对于在开发（包括测试）中的项目进行估值的问题。即使目标公司在市场上具有较强的竞争力，拥有实力较强的研发和运营团队，形成了一定的游戏应用储备，但由于游戏行业竞争激烈，游戏应用的产品生命周期不确定性、可模仿性较强等特点，因此，仍然会存在开发中项目未来实际运营情况与估值假设存在巨大差异的风险。
对于开发中的游戏应用，需要关注其开发阶段，市场上同类型游戏的开发情况根据其蕴含的技术与商业风险的大小进行分类，运用不同的估值方法和估值参数，对其所处的阶段代表的不确定风险尽可能的进行体现。
6
折现率
在对游戏公司的折现率进行测算时，难点是如何根据公司个体差异和产品差异，确定风险调整因素。这些需要被考量的风险调整因素通常包括以下这些方面：
评估大师网址：http://www.pinggunet.com
閱讀更多 評估大師 的文章
