原创 / 东吴证券—东吴军工研究团队
整理 / 研讨吧
2018年以来，拉动国民经济的“三大马车”指标的增速也有所下滑。反观军工行业，2018年军费增速较2017年加快了0.83%，国防支出增速则呈现逆势增长的态势，军工行业逆周期特性凸显。
从军工行业产业链来看，2018年前三季度，我们统计的28家军工核心标的总收入增速为13.84%，总归母净利润增速为36.12%，其中位于产业链最下游的主机厂类上市公司的收入和利润增速都更快，验证了行业的高度景气。
主机厂类，由于其处于垄断地位且军工行业具有计划经济的性质，总装企业订单确定性高，同时随着研发费用加计扣除新政的推行，其盈利能力将进一步提升，因而主机厂业绩确定增长性高，利润增速将会超过军费增速。
系统级配套商和前端配套商类，由于上游产品需求弹性大，竞争也更加激烈且没有垄断，因此其增长性确定性没有总装企业高。随着国家文件及政策不断强调要加大国防建设的投入，十九大会议着重提及了国防力量建设的长期规划，我们认为军工行业能够维持长期确定性增长。
站在当前时点，持续看好军工板块的原因如下
1、目前国内宏观经济的增速持续放缓，军工行业依然高度景气，逆周期特性凸显，同时，由于军工行业的计划经济性质，军工龙头企业的长期增长具有确定性，应当享受确定性溢价；
2、当前股价和估值处于底部，9月以来板块跌幅较大，目前主流军工标的中相当部分标的2018年PE小于30倍，同时，在当前宏观和市场环境下，我们认为对于长期确定性增长的行业和标的，市场应给予确定性溢价；
3、预计军工行业改革持续推进，驱动板块行情。
投资主线
我们认为，当前应把握三条投资主线：
第一，我们持续推荐主机厂中上市资产完整度最高的中航沈飞、内蒙一机；
第二，自下而上推荐产业链上游业绩弹性大、估值低的标的火炬电子;
第三，建议关注受益于科研院所改制的标的中航机电、中航光电。
基于军工行业逆周期性凸显、龙头军工企业能维持长期确定性增长和当前估值水平，我们给予行业“增持”评级。
投资建议
中航沈飞：公司是唯一上市歼击机总装制造商，能够受益于我国先进军用飞机的持续列装，业务具有高成长性。我们用自由现金流折现法计算出的公司合理市值为743亿元，对应股价为53.21元，维持“买入”评级。
内蒙一机：公司作为地面装备龙头，直接受益于陆军机械化带来的对地面装备的大量需求，同时公司是混改试点，有望受益于集团混合所有制改革的持续推进。公司是国内军工主机厂中估值水平最低的，同时与其他主机厂相比，公司研发实力更强，业务成长性好，资产质地优良，维持“买入”评级。
火炬电子：军品电容器18年起恢复性高增长，民品电容器涨价缺货持续，预计能维持高增长；特种陶瓷材料稀缺性极强，逐渐步入成熟，预计18年开始微盈，19年贡献增量利润。根据可比公司估值水平，我们认为公司合理市值为152.5亿元，对应股价34元，给予“买入”评级。
风险提示：武器装备列装进度不及预期；军工领域改革不及预期。
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