来源 | 《审计观察》2017年第四期 ·法治

作者系中国政法大学民商经济法学院 方宇菲

近日，央行、证监会等五部委发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见( 征求意见稿)》，用大量篇幅划定可能到来的资产管理智能投顾框架。意见指出，金融机构运用人工智能开展资产管理业务时要严格遵守有关投资者适当性、投资范围、信息披露、风险隔离等一般性规定。

按其要求，智能投顾业务的开展必须经过金融监督部门的许可，取得相应资质并充分披露信息，报备智能投顾模型的主要参数以及资产配置的主要逻辑。此外，针对自身特点披露算法缺陷也是业务主体的分内之责。意见还对算法同质化、市场风险预案、人工干预措施等问题做出明确要求和解释。据有关媒体解读，这有可能成为国内首个涉及智能投顾监管的文件。

投资顾问指专门从事提供投资建议而获得薪酬的人士。广义的投资顾问指为金融投资、房地产投资、商品投资等各类投资领域提供专业建议的人士，狭义的特指在证券行业为投资者提供专业证券咨询服务的人员。而智能投顾是人工智能技术与投资顾问的结合。

智能投顾（Robo-Advisor），也称机器人投顾，是智能投资顾问的简称。国内外理论界对智能投顾尚未形成权威和统一的定义。例如，美国证券交易委员会于2017年2月发布的《 指南更新： 智能投顾》（Guidance Update:Robo-Advisers）中将智能投顾定义为基于网络算法的程序、利用创新技术为用户提供全权委托的账户管理服务的注册投资顾问。在澳大利亚，类似智能投顾的概念出现在《

可以看到，智能投顾的关键要素是数据、投资模型及决策算法。智能投顾并非法律上的概念，应该视不同智能投顾的具体实质业务范围，来确定其所应纳入的法律范畴。

智能投顾的法律与合规风险分类

首先是缺乏相应资质导致违规和非法经营风险。

第一，缺乏证券投资咨询牌照。智能投顾的业务范围尽管有差别，但至少属于我国法律范畴内的证券投资顾问业务，应受《证券投资顾问业务暂行规定》约束。同时，2013 年1月起施行的《 关于加强对利用“

第二，智能投顾平台缺乏基金销售资质。智能投顾涉及到多方法律关系，智能投顾的互联网平台属于关系中的一元。如果智能投顾平台运营者并未取得基金销售业务资格，仍从事公募证券投资基金销售业务，涉嫌非法经营。

第三，智能投顾业务模式中投资咨询机构从事全权委托业务涉嫌违反证券法第171条。证券法第171条中规定，投资咨询机构及其从业人员从事证券服务业务不得代理委托人从事证券投资。证券投资咨询机构的职能和证券投资咨询机构从业人员的职业就是为投资者、交易者和筹资者提供证券市场信息和咨询服务，代理委托人从事证券投资已经超出了其业务范围，应当禁止。投资顾问的服务客体是每一个投资者的账户，即账户管理业务，其法律性质为委托代理关系，区别于基金等资产管理业务的信托关系。2011年起施行的《证券投资顾问业务暂行规定》对投资顾问业务的服务行为仅限于提供投资建议和辅助决策，不包括接受全权委托管理。提供服务的主体主要是证券公司和证券投资咨询公司。因此，智能投顾业务模式中，投资咨询机构未取得资产管理牌照，却实质上从事了资产管理的全权委托业务，涉嫌违反证券法第

在智能投顾的价值链条中，机器代替人工完成客户分析、资产配置、投资组合选择与平衡、交易执行、税负管理业务，而全权委托方式是实现这些价值，即全智能（没有人工参与或人工有限参与）的关键环节。未获得资产管理牌照公司所创造的“智能投顾”仅停留在荐股软件的初级形态。

其次是突破合格投资者要求以及资金、人数限制的违规风险。智能投顾在一定程度上通过机器人对传统投资顾问一对一人工服务的替代，通过自动化的资产配置投资跟踪服务对全方位财务管理的替代，得以降低人工成本，从而使得智能投顾可以以较低或者无服务费的方式面向普通工薪阶层或中产阶级，让他们享受到过去只有超高净值人群才有的资产管理服务，具有明显的普惠性。但正因为智能投顾的目标群体主要是散户，而散户资产管理规模是以人数众多的数量取胜，而并非单个人的资产规模。这与资产管理业务所面向的是合格投资者这一要求存在一定的矛盾。比如《证券公司客户资产管理业务管理办法》中要求集合资产管理计划应当面向合格投资者推广，这里的合格投资者是符合

同时，智能投顾所面向人数众多的散户也与资产管理业务所要求的投资者数量限制存在一定的矛盾， 比如在《证券公司客户资产管理业务管理办法》中要求集合资产管理计划应当面向合格投资者推广，合格投资者累计不得超过200 人。在《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》中要求资产管理人为多个客户办理特定资产管理业务的，单个资产管理计划的委托人不得超过200 人，但单笔委托金额在300 万元人民币以上的投资者数量不受限制。

在合格投资者的资产规模上，《证券公司客户资产管理业务管理办法》要求证券公司办理定向资产管理业务，接受单个客户的资产净值不得低于人民币100 万元。而在《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》中要求客户委托的初始资产合计不得低于3000 万元人民币，但不得超过50 亿元人民币；中国证监会另有规定的除外。

在这种情况下，智能投顾除了要符合资质之外，还要符合业务所涉法律法规的各项实质和程序要求，由于智能投顾的跨界跨行业性，做到合规运营存在难度。而突破合格投资者要求以及资金、人数限制则会导致违规风险。

再次是格式合同条款无效风险。格式条款是当事人为了重复使用而预先拟定，并在订立合同时未与对方协商的条款。采用格式条款的合同称为格式合同，或制式合同。智能投顾的投资者与运营者等相关主体签订的基本为电子格式合同。这类金融电子格式合同虽然具有节约交易时间、提高交易效率、事先分配风险、降低经营成本等优点，但同时也存在诸多弊端。合同自由原则是合同法的灵魂，由于格式合同限制了合同自由原则，尤其是金融类电子格式合同术语具有高度专业性，内容往往复杂冗长，且在缺乏人工一对一讲解的情况下，格式合同的拟定方可以利用其优越的经济地位，制定有利于自己而不利于投资者的合同条款。如果此类条款具有合同法第52 条和第53 条规定情形的，或者提供格式条款一方免除其责任、加重对方责任、排除对方主要权利的，那么会导致该条款无效，以至整个合同的效力受到影响。

最后是违反网络安全与用户信息保护义务风险。网络运营者，是指网络的所有者、管理者和网络服务提供者。智能投顾的运营者当属其中。

一方面，网络安全法为网络运营者设定有网络安全保护义务，而智能投顾属于金融业务，属于网络安全法中的关键信息基础设施，需要履行更高义务。比如要求运营者原则上在境内运营中收集和产生的个人信息和重要数据应当在境内存储，确需向境外提供需经过有关部门评估。而我国现有的智能投顾有不少涉及境外业务，境外业务需遵守的境外法律法规和境内的信息和数据保护要求存在冲突时，智能投顾的运营者难以同时在境内外合法，引发违法风险。

另一方面，智能投顾的关键要素就是数据，在数据基础上进行分析与建模。智能投顾具体业务中所涉的用户画像、投资组合的生成以及组合再平衡都是基于对用户数据的大量收集、深度挖掘与分析。但是智能投顾不可避免地存在病毒入侵、黑客攻击、网络瘫痪等外部技术风险，以及算法缺陷、防火墙漏洞所致的内部技术风险。但智能投顾运营者，作为网络运营者需要履行更为严格的用户信息保护义务。比如应当遵循合法、正当、必要的原则，公开收集、使用规则，明示收集、使用信息的目的、方式和范围，并经被收集者同意，防止信息泄露、毁损、丢失等。这些来自内部、外部的技术风险容易导致智能投顾的运营者面临着违反用户信息保护义务的法律风险。

防范智能投顾的法律与合规风险建议

尽管技术对法律制度影响重大，技术在法律中的使用以及技术对法律制度的影响仍然会受到法律的限制。之所以如此，很重要的原因不是法律本身一定排斥这些科学技术，而恰恰是因为技术发展还相当不完备。

智能投顾在我国还处于探索阶段，监管政策尚不明朗。在防范上述法律与合规风险方面，需做到以下几点：

第一，应在牌照范围内开展业务。智能投顾尽管交易设计复杂，但面临“穿透式”监管，应按照业务的具体性质明确适用的法律与法规。智能投顾的业务往往涉及投资咨询、资产管理与基金销售，但由于投资顾问与资产管理业务相分离，投资顾问牌照与资产管理牌照分开管理，在未同时取得相关牌照前，智能投顾运营者应在牌照范围内开展业务。智能投顾业务的开展要在其相关运营公司所持有的牌照业务范围内。

第二，严格遵守业务规范，穿透单个产品，其投资者人数应控制在200人以下。

第三，遵守合同自由原则，规范格式条款。防止出现免除智能投顾运营者自身责任、加重投资者责任、排除投资者主要权利的条款。在合同签订时，应依照合同法规定，遵循公平原则确定当事人之间的权利和义务，并采取合理的方式提请投资者注意免除或者限制其责任的条款。如果投资者以任何理由提出对条款的疑问，都应按照投资者的要求，对该条款予以说明。

第四，严格履行网络运营者网络安全与用户信息保护义务。

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