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今天我們聊一個微觀的方法論 - 如何觀察美股見底的微觀變化。
我會通過美股板塊之間的邏輯關係和因果分析，來細緻的觀察到債券對於美股微觀上的衝擊和影響。
我選取兩個重要的板塊：成長類的信息技術板塊，還有收益類的公用事業板塊。我選用了標普的這兩個板塊指數，做了一個ratio比值關係。
為什麼做這兩個板塊的比呢？因為在我眼中來看，這次美股存在的問題，更像是2000-2002年互聯網泡沫崩盤的階段，而不是2008年次貸危機的狀況，稍後我會解釋為什麼會是這樣的判斷。
| 成長類股票和收益類股票
我先解釋一下什麼是成長類和收益類股票：
成長類股票是指公司的銷售、盈利以及市場成長速度到超過一般產業的的股票。在美國比較有特點的就是90年的信息技術革命帶來的信息技術板塊，比如高科技、信息技術、互聯網這些行業。市場給予的預期收益率會高於股市的平均水平，估值也會高於市場的平均水平。
我們對於成長類企業的定義在不同的市場發展階段是不太一樣的，大家有時候定義就是股息較低或無股息純燒錢。我覺得這定義是不準確的。從1997年-2000年互聯網泡沫階段來看，確實是屬於類似VC的階段，幾乎沒有什麼股息，高估值，甚至盈利模式都不一定確定，風險較高。
現在來看，中國這兩年的情況很像當年的美國。很多明星創業項目，比如共享經濟都是這樣的情況，不掙錢，高估值，純燒錢，甚至盈利模式都不一定確定。
但是美國經歷了2000-2002年互聯網泡沫的大清洗後，留下來的企業普遍都成為了那一輪科技泡沫大浪淘沙後生存下來的優質survivors。經過十幾年的發展，已經從VC階段的初創企業蛻變成為真正的青壯年成長股，也不一定仍然走低股息或者無股息路線了，比如現在的FANNG.
而收益類股票往往指的是比較願意付比市價更高股息給他們股東的上市公司。在美國市場上，優質的公用事業公司發行的股票屬於此類。例如：美國自來水有限公司，美國天然氣和電力供應商尼索斯公司，CenterPointEnergy公司，美國電力公司等。
由於公共事業類負債率不高，業績穩定，現金流穩定。穩定性高，一般比較受到養老金、社區基金的喜歡。
| 兩類股票的關聯邏輯
我們區分一下泡沫是什麼。2008年不一樣，這個地方不是成長類泡沫，反倒是成長類股票很好的投資機會。2008年更多的是金融和房地產的問題，如果我們把這個比價換成房地產板塊和金融板塊，可能會看的更加清楚。
我們用成長類和收益率做一個比值，也就是信息技術板塊指數和公共事業板塊指數的比值，你會發現上面5以上就是成長類泡沫，3以下是很好的成長類投資機會。所以擠壓泡沫的階段也就是公共事業類股票和成長股票之間迴歸。
雖然理論上，公共事業板塊也會下跌（一會我們再討論是什麼驅動著公共事業類板塊的漲跌邏輯），但是相對較高的股息和較低的風險而言，在擠壓泡沫的初期，使得投資者開始追逐一些公用事業板塊股票成為資金規避成長類股票風險的避風港。這一階段公用事業類板塊都會強於信息技術板塊，賣出成長類往往也就是科技信息技術板塊的ETF、買入公共事業類板塊ETF往往都是不錯的避險選擇。
| 收益類股票的邏輯
為什麼後面包括公共事業類板塊也會下跌呢？整個重心都會下移呢？什麼在影響著公共事業類板塊的漲跌呢？
大多數投資者對於通信和公共事業板塊的熱情可以解釋為對收益率的追求。既然是對收益率的追求，其實我們對標的主要影響因素那就肯定是債券市場，債券VS公共事業類股息就是核心的對比了。
相比較於傳統的債券市場，美股市場上的公用事業股票通常也會被大家稱為“代理債券”，前面我們講過了公共事業也就是收益率股票，它通常支付相對較高的股息，並且也比標準普爾500指數其他行業的公司負債率要低，現金流穩定，這都意味著風險要低。
當然風險在低也是股權，債券在低也是債權，這兩個有著非常重要的差異性，一會兒會用到這個概念。
你們會發現，一般我不會用單純的債券來對比公共事業板塊美股的波動，那基本看不出來問題所在。你會發現，我這裡面放的圖示美債長短端10-2利差和標普公共事業類板塊指數。這個圖一出來就很清晰了。
| 債券是如何影響收益類股票呢？
債券是如何影響公共事業股呢？無非還是在資產負債表的兩端，通過資產端和負債端來進行影響。
由於公共事業投資者比大多數投資者更注重收益，如果我們假設債券的收益率與公共事業股票的股息相當的話，那麼投資者會怎麼做？從資產端來看，投資者可能會轉而選擇債券，畢竟股權和債權在本質上有著非常大的差異，如果真的有風險產生的時候，債權是優先清償的，而股權則是滯後清算的，股息是可以發可以不發，但債權收益是約定的。比較一下，如果收益率相當的話，為什麼不選擇債券呢？這個時候你會發現資產端的吸引力在削弱。
從負債端來看，由於公共事業公司多數都會嚴重依賴融資，較高的債券收益率意味著負債端有著更高的固定成本，從而在資產負債表上會侵蝕利潤。
這時候你會發現，排序第一位的原因收益率優勢消失的同時，排序第二位的原因（也是推動股價上漲的另一個原因）是收益和利潤也在消失。同時，由於股價已經在高位，此時對於上市公司而言，也意味著股權融資將會優於債權融資。
所以你就發現，美債長短端10-2利差和標普公共事業類板塊指數之間有著高度的相關性，債券收益率曲線的扁平化會導致公共事業類板塊的優勢在資產和負債端都消退。
那麼同時，債券對於成長類的衝擊也會體現出來。無論是對buyback回購影響（這一方面我在之前的日記裡講過關於利率和回購之間的關係），於是就會出現資金流入公共事業只是為了規避成長類更大的跌幅（獲取相對收益），但絕對收益上也隨著債券收益率見頂而轉為下跌。
你會發現，現在來看，第一波美股是過高的成長類的下跌，兩者之間的ratio發生修正。這一階段，公共事業板塊開始構造頭部，隨著經濟下行的確認，一旦美國真正開始降息，那麼隨後公共事業板塊的下跌也會展開，基本複製2001年的微觀板塊之間的情況。
為什麼往往你會發現，債券長短利差闊開的初期，是股市跌幅最大的時候呢？因為往往就是，連這種用於成長類對沖的板塊都已經失去了吸引力的時候，資金會加速轉入到債券市場避險。只有當短端債券收益率跌下去很多（也就意味著長短利差闊開），也就意味著短期利率下行的空間（價格上行的空間預期沒多少了的時候），這時候公共事業類的股息才會看起來有吸引力，才有支撐的資金從債券市場轉入到公共事業類板塊中去抄底。
通過對於這兩個重要板塊的分析，明白其中的原因和邏輯，也就能夠很容易觀察到美股市場上微觀的變動了。
Merry Christmas
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