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前言：
中石化銷售公司一直是股民惦念的一塊肥肉。從2014年混改預備上市至今，已經4年有餘，因各種原因未能上市。就在大家飲鴆止渴之餘，中石化銷售公司上市再起波瀾，我們且去看下近況如何？
嘉實基金一位分析人士表示，從手上拿到的資料來看，中石化銷售公司確實具有較大的實際投資價值。不過，2015年混改時有關評論指出，中石化銷售公司估值偏低。時過境遷，現在這家銷售公司如果要上市，其估值成為一個更大的謎團。
正文：
根據中石化（00386-HK,600028-CN）股東大會授權，董事會須在18個月處理銷售公司境外上市事宜，眼看這一大限（deadline）日漸臨近。
市場預計，中石化將在年底前加速監管部門的審批，年底前對銷售公司上市做最後一輪衝刺。
需要說明的是，中石化捨得讓自己的“心頭肉”銷售公司上市，這不啻為低迷的股市注入一針強心劑。對參與中石化銷售公司的投資者而言，可以藉此參與石化產業的優良資產投資盛宴，收益可謂頗大。
根據混改時投資者的認購金額和持有銷售公司股權比例，這家銷售公司的股權價值人民幣3570.94億元。本次增資的定價超過銷售公司賬面價值的20%以上。
在25家機構中，嘉實基金及嘉實資本獲得了共計150億的份額，算是基金公司裡面的最大贏家。正因為如此，各大機構對於中石化銷售公司上市非常期盼，希望早日成行。有關人士預計，不排除中石化銷售公司年後即將盡快啟動赴港上市。
混改釐清股權結構
時間回溯至2017年4月27日，中石化發佈公告，同意控股子公司中石化銷售公司變更為“中國石化銷售股份有限公司”後境外上市。
緊接著，2017年6月28日，中石化在2017年第一次股東大會通過決議，未來18個月內，中石化的非油業務將和油業務會一起打包整合，進行分拆上市。
而這一切，只為兌付一個“四年之約”。2014年2月，中國石化啟動油品銷售業務板塊重組引資。中國石化混改歷時7個月，終於釐清了股權架構。2015年3月，中石化將銷售公司約30%股份出售給25 家財團，增資合計人民幣1050.44億元。
這些戰略投資者都頗有來頭，其中，大潤發、復星、航美、寶利德、新奧能源、騰訊、海爾、匯源、中國雙維9家成為中國石化的戰略投資者。
財務數據顯示，混改後的中石化銷售公司年均淨利潤超過250億元，連續三年保持小幅增長。2017年中石化銷售公司營業收入為12215.30億元，淨利潤為275.13億元。
讓大家驚喜的是，銷售公司營業收入和淨利潤分別佔中國石化的比例為51.76%和53.82%，是中國石化最重要的利潤來源。也就是說，這才是中國石化旗下的一頭“現金奶牛”。
經歷混改、股改之後，中石化目前持股70.42%，另外25家投資者合計持股29.58%，如今到了中國石化兌現四年上市之約的時候了。
作為混改的成功案例，中國石化的政策紅利肯定是相當豐厚的。這家銷售公司一旦上市，應該會有客觀的IPO溢價及新股溢價。此外，銷售公司分紅貌很有可能不低於40%。
除了它的油品銷售業務之外，中石化銷售公司全國2萬多個加油站，發展非油品業務具有極大的想象空間。
估值5000億是否偏低？
假如中石化銷售公司於 2019 年上市，結合可比加油站公司、零售公司的財務狀況、盈利水平與估值水平，其估值幾何？
據瞭解，早在2015年，有關分析人士採取PB、PE，以及資產重估等方式對這家銷售公司進行了估值測算。
中石化持有銷售公司70.42%股權，從PB角度，按照2.5~3.5倍PB測算，對應權益價值3700~5200億。從PE角度，按照15~20倍權益測算的話，價值約為3200億~4300億。
事實上，關於中石化銷售公司的估值一度引發輿論爭議。根據公告稱，截至2014年4月30日，銷售公司總資產為3417.58億元。
問題的關鍵在於，這家營銷公司混改增資前，以佔中石化集團總資產的23.9%，為中石化創造了38.9%的毛利和42.7%的營業利潤。這表明，銷售公司確實是中石化的優質資產，而且是最優質的資產。
對於中石化來說，它的實際價值要比其他部分資產價值更高才對。但是根據中石化當時的公告，賬面溢價20%以上的股權價值，卻比資產負債表上的總資產價值低了26.8%。
如果單純以“賣油郎”身份來評估銷售公司，是小看中石化巨大體量的終端銷售網絡和人流量了。資料顯示，中石化銷售公司擁有3萬多座加油站、367座油庫、1萬多公里成品油管道，和約400座油庫的權益價值在4225億。
換句話說，加油站總數位居世界第二位，且重點分佈於環渤海、長三角和珠三角等經濟發達地區，每天服務2000多萬人次。
中石化銷售公司的業務主要涉及油品業務和非油品業務，其中油品業務包括成品油、天然氣、燃料油等石油產品的儲運、零售、直分銷，佔比約97.5%；非油品業務包括油站便利店、汽車服務、廣告等，佔比約2.5%。
中石化銷售公司這些渠道優勢，絕對是令其他競爭企業汗顏的。藉助這些壟斷性的銷售渠道，中石化的非油品業務增長迅猛，尤其在收編2.6萬家“易捷”便利店之後，更是毫不費力地搶佔了新零售的一哥地位。
簡單來看，油類業務雖然增速放緩，但是依舊在盈利。究其實，近幾年這一勢頭不會縮減，非油類業務增速高且潛力大。由此判斷，銷售公司70.42%的股權價值應該在4225億元。
中石化銷售公司無疑是一塊香餑餑，這在以往普通投資者根本無法參與它的股權投資，而如今，這個夢想即將實現。
毋庸置疑，銷售公司確屬優質資產，縱觀其成長曆程，穩定的經營業績和巨大的非油業務發展潛力，或將引發股市搶購潮。
中石化銷售公司上市盛宴即將開啟，風險與財富共存。所以，我們不能只看到它的絕對優勢，也要了解風險的一面。
於中石化自己而言，銷售公司上市既能鞏固傳統油氣銷售業務優勢，又能抓住新經濟帶來的市場機遇，加大非油業務投入和運營，以挽救由於油價波動對業績造成的影響，也不失為一箭雙鵰之策。
以今年前三季度為例，成品油總經銷量1.48億噸，其中境內成品油總經銷量1.35億噸，同比增長1.3%。非油品業務收入為人民幣242.50億元，同比增長 13.4%。
隨著中國經濟進入結構調整週期，成品油消費增長速度已大幅放緩，油品銷售業務增長日漸乏力；再加上成品油市場競爭加劇，導致加油站整體利潤率都比較低。
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