本報記者 黃婉銀 童海華 廣州報道
“桂林山水甲天下”，桂林的風景早有較高的知名度。但作為廣西第一家旅遊類上市公司、桂林旅遊業龍頭企業桂林旅遊股份有限公司（以下簡稱“桂林旅遊”，000978.SZ）近年來發展卻頗為吃力，傳統業務在門票收入方面受限，新業務項目“屢戰屢敗”。
不過3年時間，桂林旅遊的市值已經從2015年高點時的70億元大幅滑落至如今的21億元。桂林旅遊的管理層在今年初表示“公司對目前的市場也非常不滿意”，公司將從資本運作（再融資）、不良資產處置、加強對現有旅遊業務的經營管理等方面提升公司基本面及市值。
換言之，這3方面正是桂林旅遊目前亟待解決的主要問題，尤其是不良資產這塊“燙手山芋”。日前，桂林旅遊公告擬以公開掛牌方式轉讓桂林荔浦豐魚巖旅遊有限公司（以下簡稱“豐魚巖公司”）51%股權暨債權。這也是時隔1年多後，桂林旅遊再度掛牌轉讓豐魚巖公司，而此前的3次掛牌均“無人問津”。
《中國經營報》記者已就未來如何進一步處理不良資產等問題致電致函桂林旅遊方面，截至發稿暫未得到回覆。
多個項目難推進子公司頻現虧損
豐魚巖公司成立於1995年，主要經營豐魚巖賓館和豐魚巖巖洞遊覽服務，是桂林旅遊的核心旅遊資源之一。但從2015年至今，豐魚巖公司就出現了持續的虧損。今年前6個月，豐魚巖公司已累計虧損約3507.83萬元，且淨資產已為負數，桂林旅遊及下屬子公司所持豐魚巖公司的債權合計數為9385.31萬元。
桂林旅遊方面表示，其轉讓持有的豐魚巖公司51%股權暨桂林旅遊本公司（含下屬、子公司）持有的豐魚巖公司債權有利於盤活公司資金，優化公司資產結構，為公司做大、做強、做優奠定基礎。
2017年初，桂林旅遊開始擬定的首次掛牌價格為9005.69萬元，但截至掛牌期滿無意向受讓方報名參與競買。隨後，桂林旅遊又兩次下調了掛牌價格至7294.61萬元，較首次掛牌下降了約19%，不過最後仍然是“無人問津”，但桂林旅遊方面表示不再降價出售。
由於土地使用權評估大幅度增值，桂林旅遊本次轉讓的首次掛牌價格升至9385.31萬元，掛牌底價為首次掛牌價格的81%（7602.10萬元）。
而除了豐魚巖公司，桂林旅遊旗下還有多家子公司因持續不盈利或虧損需要進行資產整合與盤活。其中，還有主營溫泉項目、體育休閒運動項目和房地產開發的子公司。
如桂林旅遊的控股子公司桂林羅山湖旅遊發展有限公司，主要資產為尚未建設完成的羅山湖體育休閒項目（以下簡稱“羅山湖項目”）。羅山湖項目於2013年7月就已開發建設，但因該項目的部分土地尚未完成法定程序，2015年1月至今，基建工程暫時處於停工狀態，徵地工作仍在繼續推進。
同樣於2013年開工建設的天之泰房地產項目，又因建設資金問題，桂林旅遊與項目二股東發生分歧，且還經歷了多次訴訟，使得天之泰項目從2015年上半年度暫停施工至2018年初。桂林旅遊方面表示，該項目已於今年初繼續施工建設，預計2018年四季度可以完工。
截至今年上半年，桂林旅遊10家子公司中，處於虧損狀態的達6家，合計虧損約2186萬元。而同期歸屬上市公司股東的淨利潤才為2930萬元，營收2.57億元。
對此，桂林旅遊一方面通過掛牌轉讓的方式剝離不良資產，一方面也在為核心旅遊資源項目資產盤活爭取政策、資金支持。但從豐魚巖公司的股權轉讓情況也可以看出，資產的整合與盤活對桂林旅遊而言是一件非常棘手的事。
與此同時，桂林旅遊也需兼顧新項目資金調配，而旅遊項目一般資金需求都較大，開發、回報週期長。對於實施再融資，桂林旅遊方面則表示需要有合格的募投項目，而培育合格的募投項目還有一個過程。
轉型升級遇困境千古情將成新擔當？
從2010年開始，桂林旅遊計劃把傳統性旅遊的轉型升級與旅遊房地產、旅遊教育相結合，轉變單純依靠傳統型旅遊的不足。
為了進一步將公司由相對傳統的旅遊產品和業務向高端、休閒、多元型產品和業務轉型，妥善規避旅遊業敏感性帶來的風險，2013年桂林旅遊就相繼開工建設了羅山湖項目和天之泰房地產項目。
本報記者梳理發現，其實在天之泰項目之前，桂林旅遊於2009年就承繼過一個城市更新項目——福隆園。一開始，桂林旅遊希望以福隆園項目為切入點，拓展旅遊地產、商業地產業務，開發新的盈利增長點。但到2014年，由於福隆園項目涉及的主體較多，以及拆遷難度加大等各方面的原因，桂林旅遊又將該項目轉由另外一家公司整體承繼。
有旅遊產業研究及投資平臺就曾表示，從桂林旅遊這些年在福隆園項目、天之泰項目和羅山湖項目的開發推進上就可以看出，其對於拿地和規劃無專業團隊先行研究考察分析，導致轉型計劃“雷聲大，雨點小”，從一個側面反映出公司在發展規劃、項目定位及執行力度方面存在不足。
景鑑智庫創始人、首席分析師周鳴岐在接受本報記者採訪時認為，傳統的旅遊開發項目一般以規劃作為整個項目的指引，這會產生很多的弊端，規劃院對於商業的敏感性很差，更擅長不以項目盈利為目的的空間規劃。對於追求盈利性的旅遊項目，缺乏研究基礎就進行規劃，對整個項目的可行性幾乎毫無概念，最後一定會是鉅額虧損的結局。特別是投資巨大、業態複雜的大型文旅綜合體，缺乏系統性研究和商業模式，就倉促規劃上馬會十分致命。
最近兩年，桂林旅遊也未在公開強調上述轉型之路，而是意欲“多點開花”。相比子公司項目，桂林旅遊的合營公司都表現尚可，包括利潤貢獻較大的桂林新奧燃氣有限公司、桂林新奧燃氣發展有限公司、桂林龍脊旅遊有限責任公司和井岡山旅遊發展股份有限公司。截至今年上半年，這四家公司為桂林旅遊帶來的長期股權投資收益（按權益法核算）合計約為1424萬元，接近歸屬上市公司股東淨利潤的一半。
另外一個讓桂林旅遊寄予厚望的項目是與宋城演藝（300144.SZ）合作打造的灕江千古情項目。灕江千古情項目總投資規模約為8.05億元，用地161.24畝，分兩期建設。項目一期已於今年7月底正式投入運營，桂林旅遊方面持股30%，其表示該項目的運營有利於公司提高盈利能力，進一步增強市場競爭力。
興業證券研報分析認為，參考陽朔當地《印象劉三姐》的歷史經營數據，預計灕江千古情成熟後的年收入體量為4～6億元，年利潤規模為2～3億元，公司權益利潤為0.6～0.9億元。
不過，以2013年就開業的三亞千古情項目來看，其在2017年度的營收為3.4億元，淨利潤為1.78億元，而這還是千古情異地項目業績最高的。宋城演藝旗下，同樣開業多年、擁有麗江千古情和九寨千古情項目的宋城旅遊區，在2017年度的營收分別是2.27億元和0.91億元。
門票收入受限拓展突圍待創新
“開源”短期難有收穫，桂林旅遊今年一直在降本控費，提升毛利率。其中，還有一個重要的市場變化是國有景區的門票價格降低。
6月，國家發改委印發了《關於完善國有景區門票價格形成機制降低重點國有景區門票價格的指導意見》，強調要在今年“十一”黃金週之前實實在在降低一批重點國有景區門票價格。在降低門票價格的同時，不得提高景區內交通運輸等其他遊覽服務價格，變相增加遊客負擔。
9月，桂林旅遊就公告稱：“收到《桂林市物價局關於降低我市景區門票價格的通知》（市價格【2018】21號）。依據該通知，調降桂林市相關景區門票價格標準，且從2018年10月1日起執行。”
從調整結果看，桂林旅遊旗下主要景區門票、遊船等價格降幅普遍在20%左右。桂林旅遊方面表示，原則上，公司景區門票價格標準下調，有利於促進相關景區接待量的增長，但短期對公司淨利潤有一定不利影響。
對此，周鳴岐表示，從政策導向來看，未來景區基礎性收入（包括門票、纜車、交通等）可能會長期承壓。因為目前絕大部分中國知名自然風光型景區都是“門票經濟”，主要收入來自景區門票及索道、車輛交通等基礎性收入，且這部分收入普遍毛利率較高。“所以門票降價對山水風光類景區的影響面大而深，反過來說可能也是促使這些純靠天然資源養活的景區進行深度旅遊開發的契機和動力。”
桂林旅遊方面也表示，為了應對本次景區門票價格調整對公司可能產生的不利影響，一方面公司將繼續加強內部管理，合理控制成本；另一方面公司將強化整合營銷力度，持續打造新的旅遊產品。同時，公司將通過對景區非門票業務的研究、策劃，加大遊客二次消費的挖掘力度，努力拓展間接消費的渠道和空間，進一步提升公司收入。
2018年前三季度，桂林旅遊實現營收4.39億元，同比增長4.9%；歸母淨利潤0.79億元，同比增長13.7%，成本費用的控制帶來了營業利潤率的上升。不過，中金公司研報指出，這一業績仍然低於預期，主要由於部分景區客流及利潤貢獻不達預期。近年來隨著鄉村遊等各具特色的新型旅遊形式出現，桂林旅遊市場面臨激烈競爭，公司部分傳統景區亟待創新。
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