接上篇，經紀業務

中信經紀業務淨收入及股基市場份額

中信證券及上市券商經紀業務收入同比

券商全行業佣金收入，單位：億元

2018Q1行業代理買賣證券業務淨收入（含席位租賃）為194.69億元，2018Q2為169.07億元，環比下滑13.16%，經紀業務增長趨於下滑。在互聯網金融發展的浪潮下，各大券商佣金率也被迫不斷下跌，疊加成交量萎縮，上市券商整體佣金收入不斷下滑。券商行業經紀業務亟需尋求新的驅動因素，創新發展，融入科技力量，逐步向財富管理轉型。中信經紀業務收入保持行業領先地位，股基市場份額總體穩定。2018Q1以來，公司的股基市場份額呈現回升趨勢，市場排名穩居第二，僅次於華泰證券，經紀業務收入同比增速與上市券商整體趨勢基本一致。

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中信證券經紀業務拆分，單位：億元

經紀業務一般法人機構客戶，單位：萬戶

中信證券QFII與與RQFII家數

中信證券普通代理買賣證券個人與機構佔比

各大券商代理買賣證券款機構客戶佔比

各大券商經紀業務及行業的淨佣金率

中信證券機構客戶傲居群雄。2017年，公司經紀業務一般法人機構客戶達到3.3萬戶，較去年同比增長13.79%，QFII和RQFII家數近幾年較為穩定，2017年QFII家數達到138家，比去年減少2家，佔比45%，RQFII家數52家，比去年增加3家，佔比23%。

國家近年來加大了外資投資便利度，規模不斷提升。截

2017年公司代理買賣證券款機構客戶佔比高達44.05%，佔比遠超同行業其他券商。得益於較高的機構客戶佔比，在激烈的價格戰下，中信依然可以維持較高的佣金率，收入保持行業領先。根據測算，2017年公司經紀業務淨佣金率約0.06%，仍然領先於其他券商及行業佣金率水平。我們認為，這與較強的投研能力密不可分，能夠形成對客戶較強的粘性，尤其是PB客戶。一方面，PB業務本身對證券公司的綜合能力要求較高，需要大量的投入，而中小券商的業務和資源相對單一，很難滿足基金多樣化的需求，故只有少數龍頭券商擁有足夠的資源支持，能夠提供較為完善的PB業務；另一方面，PB業務尤其是面向公募基金的准入門檻較高的。

託管客戶資產規模年複合增速高達29.28%

金融產品代銷規模年均複合增速高達57.51%

公司託管資產規模近些年雖然保持正的增長，但增速相對有所下降，2017年增長率達到16.28%，2013年-2017年年均複合增速為29.28%。2017年公司金融產品代銷規模增速飛快，同比增長189.23%，規模超過7000億元，年均複合增速為57.51%，對證券經紀業務收入貢獻率7.93%，較同期提高約3pct，基本呈現提升態勢，體現了公司的品牌影響力，亦是公司拉開同業差距的重要法寶。

投行業務

中信證券按主承銷金額合計市場份額

投行業務淨收入TOP10集中度

上市券商投行業務淨收入，單位：百萬元

中信證券投行分項收入情況，單位：億元

2017年，公司投行業務淨收入44.06億元，位列行業第一。截至2018年二季度末，投行業務承銷規模市場佔有率高達12.53%，較高的市場佔有率足以顯示出中信投行業務的優勢。同時，投行業務市場集中度逐漸提高。基於證券承銷業務淨收入的統計口徑，2017年前十大券商市場佔有率合計達到56.74%，較2016年增長明顯，未來投行業務市場集中度有望進一步提高，龍頭券商優勢盡顯。

中信證券股權融資承銷金額，單位：億元

2018年同行業券商股權承銷金額，單位：億元

承銷收入市場份額，單位：%

從總的承銷規模來看，公司股權承銷金額仍位列行業第一。截至2018年6月30日，A股市場半年股權融資規模合計人民幣7095.42億元，相較於2017上半年下滑18.93%。公司股權承銷金額912.15億元，同比下降28.59%，與同行業其他券商相比，增速下降幅度相對穩定。

從公司首發與增發承銷收入方面看，公司首發收入市場佔有率穩中有升，進入2018年以來，截止到2018H1，市場份額已達10.12%，行業排名第二；而增發市場佔有率保持平穩上升，2018H1已達20.57%，行業第一。從市場環境來看，隨著我國資本市場對外開放的進程不斷加快，多層次資本市場建設逐步完善，直接融資比例將會逐步提升，龍頭券商有望進一步受益於股權承銷規模擴張。

行業整體通過率，單位：%

各大券商2018Q2IPO通過率

從行業整體來看，2017年第三季度開始，行業IPO通過率下降幅度較大，併購重組通過率也出現小幅下滑。2018年第二季度行業IPO通過率為67.07%，較去年同期下降18.97%。2017年中信證券審核通過率84.62%（包括首發和併購重組），位列行業第二，僅次於廣發證券。2018年第二季度，中信證券過會率達到66.68%，從通過家數上來看行業排名第二。

中信證券債券承銷金額及市場份額

各大券商債券承銷金額及市場份額

中信證券加強區域覆蓋能力和內部協同，發揮整體業務優勢，為客戶提供全方位及綜合化的債務融資服務；繼續鞏固和提高傳統債券承銷業務的競爭優勢，重點加強對地方國有企業、優質民營企業業務機會的挖掘；抓住盤活存量資產的契機，重點開展企業資產證券化業務；加強項目風險管理，有效控制操作風險、信用風險和發行風險。2018年6月末公司債券承銷金額2624.35億元，同比增速為29.62%，市場份額高達4.65%，位列行業第一。

中信證券ABS承銷規模

ABS承銷金額及市場份額

公司2018年第二季度ABS募集資金507.28億元，市場佔有率達到13.37%，僅次於招商證券，位列行業第二，尤其在個人汽車抵押貸款證券化、消費信貸證券化等細分市場優勢明顯。

資管業務

行業資管業務淨收入，單位：億元

中信證券資管業務淨收入，單位：億元

2017年各項監管政策陸續出臺，在"去槓桿、去通道"基調下，資產管理行業整體從高速增長轉向中速增長。資管業務淨收入增長率從2015年的121.05%跌落至2017年的4.64%，同樣進入存量競爭階段，該業務的發展未來面臨更大的挑戰，激烈的競爭倒逼券商變革轉型，由同質化發展向差異化發展過渡。2017年中信證券資管業務收入75.75億元，增長率5.78%，高於行業4.64%的增長率水平。

中信資產管理規模，單位：億元

中信證券各類資管業務規模佔比

中信證券資管客戶結構

機構客戶資金佔比維持高位

2018H1公司資產管理規模為1.53萬億元，市場份額10.30%，主動管理規模人民幣5832億元，均穩居行業第一。從資管業務各類佔比來看，公司定向資管規模佔比超過90%，依然處於高位。從客戶結構看，公司具有較為強大的機構客戶基礎，機構客戶的資產佔比總體維持在97%以上，居行業首位，而廣發和華泰的佔比分別為72.63%、89.41%。由於機構客戶合作具有長期與穩定性，在市場收縮時存在迴旋餘地。同時，這些機構客戶的服務是多元，為潛在業務帶來重要資源，是中信證券重要抓手。

中信證券2018H1主動管理規模市場第一

中信證券資管費率

中信證券資管分項收入，單位：億元

2018年一季度公司主動管理資產月均規模6161.58億元，同樣位列行業第一，且遙遙領先分別位列第二的華泰資管和廣發資管。通道業務佔營收的比重較小。定向計劃測算的管理費大概為0.09%，截止2018Q1到通道業務規模約為10456.08億元，對應收入約為9.41億元，佔到一季度營收的比重不到約為9.69%，約佔2017年營收比重為2.17%。央行最新出臺了《關於進一步明確規範金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》，一系列新規的出臺也將促使券商資管業務大力發展主動型管理。從中信證券來看，目前大約1萬億的通道業務，預計若有2700多億的資金轉到集合理財處，可以有效抵消通道收縮的影響。

從資產產品的收益率看，中信證券處於領先地位，歸功於長期鍛造好的投研團隊。以集合產品-股票型為例，截止2018年7月26日，中信證券有10只產品（共18只產品）月度複合回報在253只產品中位數以上，居行業前列。同時以集合產品-混合型為例，截止到2018年7月26日，公司涉及到30個產品月度符合回報高於歷史中位數。

華夏基金資產管理規模，單位：億元

華夏基金營收指標穩定，單位：億元

截至2017年12月31日，華夏基金本部管理資產規模為人民幣8696.15億元，2013年的年均複合增速為27.09%。其中，公募基金管理規模人民幣3988.08億元，非貨幣公募基金規模行業排名第二；機構業務資產管理規模人民幣4708.07億元（不含投資諮詢等業務），機構業務規模保持行業前列。營收指標方面，ROE水平處於高位水平。目中信證券持有華夏基金62.6的股權，預計2018年有望公司帶來近13%淨利水平。

中信證券國際淨利潤變化

中信證券國際利潤佔比提升，國際業務市場地位進一步鞏固。2018H1，中信證券境外業務實現營業收入約26.90億元，境外業務營收佔比達13.45%，營業利潤率17.92%左右，較去年同期提升約3.63PCT。其中，中信證券國際營業收入約21.87億元，實現淨利潤約3.23億元，同比增長250.21%，中信證券國際實現的淨利潤佔公司淨利潤總額由年底4.91%提升到5.54%，相對有效對沖國內業績下滑的影響。

估值分析

公司的市淨率已經創近五年新低。對於這類反身性的股票，牛熊業績交替的股票，只能通過市淨率相對估值。公司最近五年的最低市淨率是1.2倍。目前是1.36，相對較低。熊市越熊，就越是佈局券商的最佳時機。

前面分析了海康威視，格力電器，蘇寧易購和貴州茅臺

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