2018是一個關鍵年，它是2008年9月爆發於美國華爾街，隨後迅速波及全球經濟體、引發全球金融監管反思與整頓的危機十週年。
十年之後，美國和全球經濟是怎樣一番局勢？用“跌宕起伏”來形容一點不為過。2018年初以來至今，僅僅半年多的時間，在美國方面，我們看到國會通過了減稅法案，美國退出伊朗核協議，美朝無核化談判再次陷入僵局；在全球方面，我們見證了石油和其他大宗商品價格走高，歐洲政治風險增加，特朗普政府推行的貿易保護主義成為其實施“美國優先”戰略的先手棋，影響著全球貿易大國。
面對不斷動態變化的全球形勢，具有國際投資眼光的你對未來宏觀走勢和資產配置想必有不少疑問。成立於1975年，截止2018年1月31日管理資產規模達5.1萬億美元的先鋒集團（Vanguard）對此可以說頗有發言權。先鋒集團是全球最大的共同基金提供商，是僅次於黑石iShares的第二大交易所交易基金（ETF）提供商。今年7月底，先鋒集團高級經濟學家Andrew Patterson就投資者關注的一系列問題——包括美聯儲貨幣政策走向、全球股票估值和回報率、面對貿易爭端該如何保護投資組合、人工智能和數字科技未來能否取代人類等給出深刻見解，相信接下來的針對性問答會化解你心中的一些困擾。
讓我們從利率說起吧。就在不久前，金融市場並不相信美聯儲將按計劃加息。現在市場似乎比美聯儲本身更有信心，認為我們將在2018年看到整體加息4次。是什麼導致的心態變化？Vanguard對此的立場是什麼？
實際上，Vanguard在去年12月份便在眾多風險中將通脹預期重新視為最大的風險，但是通脹表現比我們預計的要快。出於比較美國和其他發達市場所處經濟週期的原因，我們關注的焦點集中在美國的通貨膨脹水平和美聯儲對通脹的控制行動。我們還未看到像歐洲或日本的通脹水平會影響到歐洲或者日本央行未來幾年加息。
這裡提供一些我們的思考背景：在2008年金融危機之後從未出現週期性反彈的情況下，市場已經對經濟增長和通脹前景產生了疲軟的預期。雖然我們認同長期來看，全球化、人口統計學和科技等結構性因素將產生溫和的增長與通脹，但市場對這一看法的普遍接受忽略了通脹預期短期飆升的可能性。
今年1月下旬，一些美國經濟統計數據明確指向通脹水平正在上升，市場隨著美聯儲加速貨幣緊縮的措施而下挫。在今年6月份的會議上，美聯儲表示預計將在2018年下半年進行2次加息，而不是1次。這是由於美聯儲對一些假設進行了調整：經濟增速變快了一點，失業率下降了一點，2018年的通貨膨脹率略高於預期。
鑑於目前對2018年底美國核心個人消費支出價格指數的預期略高於2％以及勞動力市場持續走強，我們預計美聯儲實際上將在今年再加息2次，全年共計4次加息。我們對於這一週期結束時利率將在2.75％-3％的觀點並未改變，因此我們預計2019年會有2次加息。
能否與我們分享Vanguard對於就業的看法？儘管我們一直聽說機器人、人工智能和數字科技將取代人類，但是美國和世界上大部分地區目前都處於充分就業。
對於未來，Vanguard不屬於預見大規模失業的那個陣營。雖然一些主要由重複性任務構成的工作——如汽車製造業的工種——可能會自動化，但我們相信10年後會出現更多的工作崗位，而且人們將會做得更好，因為我們將花更多的時間來創造性地思考並解決衝突。我們將這些活動稱為“人類獨有”的工種。
這將導致一種悖論。在未來十年中，隨著人類獨有的工作崗位數量的增加，我們可能會看到自動化程度和勞動力短缺率都在上升。我們將擁有更多的機器人，人力資源卻不夠。
通貨膨脹率是投資者從今年年初就關注的一個重點，但目前已經被有關貿易局勢緊張升溫的頭條新聞所取代。關稅爭端會影響先鋒集團對經濟前景的預測嗎，投資者可以做些什麼來保護他們的投資組合？
如果對貿易緊張局勢升級到不同程度的後果進行預估，我們認為關稅的略微增加會為美國經濟帶來短期的邊際效益。然而，美國獲得的任何好處都會迅速消減，並且會通過報復性關稅和市場波動抵消掉。最終結果將是消費者價格上漲，貿易活動減少，進而導致經濟增長放緩——這會造成一種雙輸的局面。
貿易爭端的言論可能在一段時間內仍然是市場波動的來源，尤其是股票，股票往往對不確定性反應不佳。數位觀察人士預計美國、加拿大和墨西哥之間的北美自由貿易協定（NAFTA）重新談判將在2019年或2020年之前完成。如果看向歐洲和中國，我們則認為重新談判貿易關係的道路將漫長而又曲折。
好消息是，經驗表明市場能夠在適當的背景下看待貿易爭端，根據對全球經濟的重要性，將貿易爭端置於貨幣估值和央行政策之後。
比較審慎的做法是，密切關注美國的政策決定及其貿易伙伴的反應，但我們會提醒不要出於回應的動機而對投資組合進行戰術性或短期變動。
2017年美國股市上漲超過20％（由CRSP美國總市場指數得來），一些投資者認為股票可能會被高估。從那以後，我們看到了一次回調，然後反彈。那麼現在美國境內外的股票估值在什麼水平？
其實，並沒有什麼估值指標可以準確地告訴你股票價格在短期內會如何表現。而且即使從長遠來看，也很少有人能夠為你提供任何預測性的見解。唯一的例外是經濟學家羅伯特·席勒的週期調整市盈率，也就是我們通常所說的CAPE。該指標包含過去10年標準普爾500指數股票的收益，而不僅僅是1年；目前這一指標約是32，這幾乎是其長期平均值大約為17的兩倍。
CAPE假設該比率將恢復為其長期平均值，因此高的CAPE比率表明未來10年的股票收益率將低於平均水平（低的CAPE比率則表明將高於平均水平）。
然而，從1985年左右開始，CAPE的預測能力開始惡化，即使隨後幾十年的股票回報仍然強勁，該指標仍然頑固地高於其歷史平均水平。
我們在金融業中崇尚研究復興、熱衷於完善CAPE，於是重新審視了這一標準假設，即無論經濟環境如何，CAPE比率都將恢復為長期平均值。在這個基礎上，我們調整了CAPE，把當前的低利率環境和通脹預期因素考慮在內，顯著高了預測的準確性。
所以回到你的問題，儘管Vanguard在今年早些時候看到了波動，但是目前的“公允價值”CAPE表明，儘管美國股票估值很高，但它們還沒有進入“泡沫”領域。
我們的公允價值CAPE也表明其他發達市場仍然具有合理價值——這是支持地域多元化的另一個論點。
新興市場股票則是另一回事，它們是2018年的一個擔憂來源。雖然它們的價值比美國股票低——它們往往傾向正常，但是投資新興市場股票的風險較高，投資者買入它們需要更高的收益率——根據我們的估計，它們的交易價格仍然是高於公允價值。
然而從那時起，一些不利因素——包括貿易保護主義的擔憂、美元走強和美國利率上升——削弱了對新興市場股票的需求，並使它們的估值接近於我們所認為的公允價值。
由過去幾年展望來看，Vanguard對市場回報並不十分樂觀。去年Vanguard就表示對於2018年及以後，投資前景風險更高、回報更低。那麼，Vanguard當下的立場是否有所改變？
不幸的是，答案是NO。
我們此前經歷的非常寬鬆的貨幣政策時代即將結束。自2008年金融危機爆發以來，世界各地的央行一直在通過購買資產、壓低風險溢價、推高風險資產價格的手段刻意刺激市場，以鼓勵企業和家庭消費。現在是投資回收期了，如果你願意這樣想的話：低迷的回報前景在很大程度上是由於這些刺激性政策的解除，以及我們之前討論的估值略微提升的反轉。
股票回報，尤其是美國股票的回報率，很可能會有所降低。全球股票的年化回報率預計在4.5%-6.5%之間，而自上次經濟衰退以來的8年半里，這一回報率約15％。不過，這並不是說未來幾年市場表現不會優於4.5%-6.5%這一區間，也並不是說未來幾年的回報不會出現為負的情況。
所以全球股票回報率在4.5％-6.5％之間，這是在考慮通脹因素之後嗎？
這個範圍是指名義上——也就是說，在考慮通貨膨脹因素之前。但值得慶幸的是，通貨膨脹率很可能會低於我們在上世紀90年代所看到的3％-4％利率水平，也遠低於上世紀80年代的水平。
展望未來，Vanguard的基本觀點是，通脹率將略低於2％。因此，將通貨膨脹因素考慮在內之後，你將會看到的全球股票年度回報率處於2.5％到4.5％之間。
正如剛才指出的那樣，這些回報預測與近年來投資者可能習以為常的情況相去甚遠。投資者該如何應對？
誠然，我們對回報的預測比較低。雖然聽上去很難接受，但我們認為對此保持直率是非常重要的，這樣你才能做出明智的資產配置決策。
如果你已經有一個合理的投資計劃，旨在帶你歷經市場好與壞，那麼我們希望你能夠保持自律、擁有開闊的視野，儘管回報前景微弱，仍然堅持下去。 與屈服於更高收益投資的誘惑、寄希望於回到近年來我們所看到的回報水平相比，堅持已有合理的投資計劃可能會帶來更好的投資結果。在某些情況下，拜倒在高收益誘惑的“裙下”可能會帶來更高的回報，但更加確定的是這會增加風險。
對於市場預期回報低的前景，你既無法改變，也沒有激進的新型投資策略可以採用。像往常一樣，重點在於關注你可以控制的投資事項來提高實現投資目標的概率，比如，節約資金並降低投資成本。
如果你手中沒有一份合理的投資規劃，建議參考宜產配置策略信財富資指引（點擊閱讀），陪伴你度過市場的好與壞。或點擊“閱讀原文”，預約宜信財富專屬理財師一對一服務，把握最新投資機會。
文章編譯自先鋒集團報告《A midyear update on Vanguard’s economic outlook》
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圖片來源 視覺中國
作者 / 王巍
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