一、金融与地产
（一）保险：政策松绑，关注反弹空间
陈福、鲍淼、文京雄
近日，资管新规细则出台，相较4月总体纲领性文件，本次细则将此前许多模糊地带给予更清晰规定，对于需要整改的金融资产给予相对缓和的调整空间，总体上避免了一刀切式的管控机制，适当缓解市场流动性和情绪。保险板块此前相对受资管新规影响较小，但目前估值已处于历史大底阶段，有望在情绪复苏和负债端风险出清后迎来反弹空间。截止5月底，行业可运用资金余额中，其他资产占比39.35%，较17年底有所回落。我们认为，当前保险资金配置非标资产结构基本饱和，且所投资产资质审核严格，风险总体可控。截止17年底，新华保险、中国太保、中国人寿、中国平安非标资产投资占总投资资产比例达35%，18.8%，11.6%和13.7%，基本为3A级资产。
当前板块估值仍然较低，18年P/EV0.92倍。我们认为前期负债端风险伴随5、6月新单回暖基本出清，下半年风险重点转向资产端，但资管新规细则落地，整体行业压力适度缓解，保险板块仍然值得重视。
风险提示：利率受突发因素影响波动超预期。
（二）证券：资管配套细则边际放松
陈福、商田
7月20日，证监会就《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）》（以下简称“配套细则”）及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定（征求意见稿）》公开征求意见。
延续新规监管原则，配套细则边际放松。整体而言，证监会出台的私募资管业务新规延续了资管新规整体的监管原则，对执行层面细则予以明确，在投资非标、退出清算等部分细节上有所放松。具体来看，进一步明确的细则包括业绩报酬计提比例、单一资产投资规模占比等，放松的方面包括：
1）混合类结构化资管产品的杠杆倍数由不得超过1倍放宽至不得超过2倍；
2）明确封闭式资管计划可以投资非标，要求期限匹配，到期无法按约定退出的非标资产，可延期清算，或按投资者持有比例分配；
3）对于不符合新规要求的存量资产管理计划，其持有资产未到期的，可以设立老产品对接，或者予以展期。
资管配套细则边际放松，利于板块估值修复。自资管新规指导意见出台后，因未出台细则，表外非标融资受到极大限制，原本借新还旧的融资链条被打断，不符合新规框架性要求的产品备案一律叫停，以致信用收缩下风险暴露，传导链条由小微、地方融资平台到高杠杆融资盘、股票质押、低等级信用债等。证监会层面的资管配套细则落地，使得券商资管整改存量、发行增量有据可循，整体好于此前“一刀切”的监管模式，且部分疏通了表外非标融资的通道，有助于缓解部分存量大集合整治阶段面临的投融资困境。
本轮券商估值创下历史新低，原因主要是：1) 股票质押业务引发资产质量担忧；2）自营固收担忧信用风险。此次政策落地有助于缓解资产端压力，处于估值底部的券商板块对资产质量变化较为敏感，有望迎来估值修复。推荐估值处于历史底部的头部券商：中信证券、华泰证券、招商证券等。
风险提示：利率受突发因素影响波动超预期。
（三）银行：监管力度与流动性边际改善叠加低估值，板块迎来反弹期
屈俊
1、资管细则落地，信用收缩速度预计边际缓和，但方向尚未改变，监管仍是核心变量
2018年7月20日，银保监会出台的资管细则和央行出台的资管新规执行通知，有助于理财业务平稳过渡，避免信用过度收缩，缓解市场悲观预期。但是由于去杠杆核心方向和原则尚未改变，在去杠杆趋势下，影子银行收缩的惯性依然存在。监管仍是后续需要关注的核心变量，我们认为后续仍有可能出台更多信用缓和措施，以降低去杠杆的代价。例如：加快债转股处置、给予银行非标回表优惠、允许更多银行在资本计量方面使用高级法、适当放松银行同业负债约束和流动性考核、适当协调对于银行体系的多头管理约束、在银行体系信用扩张方面给予优惠和鼓励等。
2、财政集中支出叠加实体流动性需求进入相对淡季，Q3流动性边际改善
基于我们的流动性框架和之前对于流动性的跟踪分析，流动性环境在6月底已经出现了拐点。上半年连续降准的效果在度过Q2财政强收缩阶段后将逐步体现，而Q3财政边际上也在缓解，叠加Q3相对较低的实体流动性需求，Q2强收缩的流动性环境在Q3将发生明显改观。
由于监管核心方向未变，9月份银行仍然会面临季末监管考核，届时依然会对流动性造成冲击。但如果Q3陆续有对冲政策出台，我们预计银行体系信用扩张压力或减缓甚至会出现拐点，但就目前的情况来看，7、8月份流动性会比较宽，9月份仍有压力。
3、2018Q2公募基金银行股持仓比例降至4.14%，低配5.16%，板块估值处于历史低位，为后续带来反弹空间
前期市场大幅调整，2018Q2公募基金银行股持仓比例降至4.14%，环比Q1下降了1.98Pct，低配5.16%。国有大行、股份行、城商行和农商行四个子板块均被减仓。截至二季度末申万银行板块PB（LF）估值为0.86倍，处于历史低位。在流动性改善、政策转暖背景下叠加估值底部，板块有望迎来一轮估值修复。预计持续时间大约会到9月初，9月末大概率再一次探底，而且中间会有反复，因为季末考核还是会有许多约束和摩擦存在，我们仍需要期待更多强有力的信用支持政策。
投资建议及风险提示：
监管协同强化，行业资产扩张（特别是中小银行）放缓。鉴于2018年不良反弹延续趋缓态势，部分银行息差有望改善，基本面企稳回升；当前板块估值处于合理偏低区间，低估值高分红催生行业配置价值，我们维持对银行板块的买入评级。
风险提示：1、金融监管执行力度超预期；2、利率波动超预期；3、经济增长超预期下滑；4、资产质量大幅恶化；5、贸易摩擦升级超预期。
（四）房地产：流动性及信贷环境或双修复
乐加栋
在信贷层面，无论是银保监会召开会议强调分类施策、摒弃“一刀切”的简单做法，还是资管新规细则突出过渡期弹性，均从侧面反映出信贷政策有积极调整的迹象。我们维持前期观点，未来货币以及信用环境或将迎来双修复，尤其是货币向信用派生的政策将出现适度修正。实际上，国债收益率已经提前有所反应，18年年初持续下行，并且从以往经验看，国债收益率领先地产行业利率半年左右，从这个角度看，未来地产行业利率成本存在边际改善的预期和空间，行业下行压力有所缓解。
此外，据新华社报道，7月12日住建部表示将因地制宜推进棚改货币化安置，不搞一刀切。7月18日，国开行负责人表示国开行贷款合同审批及签订权限均在分行，不存在总行上收合同审批权限的情况。6月底关于PSL以及国开行棚改贷款审批流程变更的传言，对于资本市场投资造成较大影响。根据我们前期发布的深度报告《细思寻辨，探源求真》，棚改货币化安置对房地产市场影响为12%，其中对一二线影响为6%，三四线影响为15%，对于龙头房企平均影响10%。本次住建部和国开行的发言，明确了货币化安置作为一项常规调控政策的实施原则，强调因地制宜，有利于市场悲观情绪的修复。
央行决定于18年7月5日起定向降准0.5个百分点，流动性边际修复，并将逐步传导至信用端改善，符合我们之前预期。实际上，10年期国债收益率走势已经提前有所反应，18年1月以来持续下行，从以往经验来看，板块估值与流动性呈现正相关，板块相对PE往往随着国债收益率下行而逐步抬升，未来板块相对PE具备提升基础。
行业政策方面，未来3年地方债到期规模将快速抬升进入兑付高峰期，地产政策存在内在改善动力，房价压力低的城市政策具备改善空间，当然，短期内将以供给端调整为主，包括限价、限售的隐性调整，需求端的着力点还在于人才政策以及公积金的边际调整。基本面方面，供给端改善推动重点城市成交增速持续改善，6月前20天18个一二线城市新房成交同比降幅大幅收窄至3.7%，随着下半年重点城市供货能力的持续释放，重点城市成交增速将持续抬升。估值方面，当前主流地产股估值仅高于14年最低点，但是考虑到当前龙头公司业绩增长的确定性后，部分估值指标接近甚至低于14年，考虑分红后龙头19年动态PE在5x左右，估值处于历史底部位置。此外，当前龙头房企的平均分红率在14年底部之后再次低于10年期国债收益率，当前龙头房企估值的性价比也已经凸显。集中度方面，表外去杠杆表内改善的信用环境将进一步推动资金持续向龙头房企聚焦，集中提升趋势不可扭转，龙头房企Alpha比以往任何时候都要强，业绩持续的确定性增长将推动市值大幅增长，推荐关注龙头房企。
我们认为地产板块年内同时具备板块beta以及个股alpha的投资机会，估值角度来看，当前主流地产股估值处于历史底部，龙头房企NAV平均折价率在40%左右，充分反应了市场对房价下跌的悲观预期，未来在流动性改善的支撑下，板块估值存在修复的空间。业绩层面上，龙头集中度提升的背景下，龙头业绩增长的确定性更高更强（考虑到业绩增长的估值指标已经跌至历史最低点），未来板块收益机会将逐步由之前的主要赚取估值弹性转变为主要由业绩增长推动，我们继续推荐低估值的一二线龙头。
风险提示：政策调控力度进一步加大，行业销售回落快于预期。
二、资源能源环保
（一）环保：中报预告期到来，仍关注融资环境是否改善
郭鹏
融资环境改善预期升温。近期央行、银保监会等多部委政策频发，释放出向低信用评级融资改善的信号。前期我们在周报中多次强调，市场对板块的担忧更多的是融资，而此次政策恰中要害，期待融资支持、增信、专项债券或基金等政策陆续出台。特别的，环保作为三大攻坚战之一，是地方政府考核的重点内容，又与地产无关，非常可能被作为宏观对冲的选项。
基金持股比例降至0.60%，近5年新低。2018年Q2报基金持仓环保比例仅为0.60%，创近5年以来的新低，且已连续5个季度环比下降。
若相关政策出台，建议关注：1、水处理工程板块前期跌幅最大，且预期最悲观，政策若出台，则边际改善最大。2、运营类资产如环卫、危废等其实受去杠杆影响较小，前期也跟随板块调整，估值有修复空间。3、下半年环保核查持续高压，关注可能启动市场化去产能的化工、钢铁、建材等领域。建议关注长三角区域。
政策预期方面，关注即将出台乡村振兴（农村水、固废处理等）、长江修复、渤海治理等大政策，且“回头看”继续、蓝天计划扩范围等政策将延续。
风险提示：政策执行力度不及预期，PPP 项目实施、利润低于预期；行业竞争加剧。
（二）煤炭：煤价弱势下行，电厂日耗恢复增长，行业PB已接近历史最低点
安鹏、沈涛
煤炭市场方面，秦港5500大卡煤价继续回落至651元/吨，而产地煤价也略有下滑；焦煤方面，受下游焦炭价格持续回落影响，焦煤市场开始承压。后期，7月下旬电厂负荷有望逐步提升，港口库存虽处于较高水平但电厂煤炭库存可用天数基本正常（本周已降至19天左右），而焦煤产业链供给也受到限制，预计煤价总体以稳为主。
短期来看，6月火电、生铁和粗钢产量同比分别增长8%、3.8%和7.5%，仍保持较高增速，虽然近期煤价小幅回落，但年初以来港口和产地煤价均价相比17年同期仍有明显提升，预计18年全年均价较17年仍有小幅上涨（上半年动力煤和焦煤均价相比17年全年均价分别上涨2%和10%）。中长期，我们测算16年和17年行业供需缺口分别为1.6亿吨和0.7亿吨，社会库存分别下降1.1亿吨和0.5亿吨，预计18-20年行业有望维持紧平衡，供需缺口下降至0.2-0.4亿吨；负债方面，煤炭行业目前总负债达3.58万亿元，相比16年高点仅下降4.8%，而目前整体资产负债率为66.4%，2年来年均下降不到2个百分点，17年我们关注的24家煤企集团相比历史盈利高点仍有70%差距，恢复程度远低于上市公司，多数集团有息负债规模并未明显减少，债务负担仍较重。因此，中长期看煤价难有明显下降，煤炭企业盈利也有望逐中有升，而近两年煤炭行业估值修复也远低于火电板块和海外市场。
从估值来看，近期周期股PE均有大幅下跌，从PB来看14年上半年煤炭行业最悲观的阶段煤炭股整体平均PB为0.98倍，目前为1.08倍，即使按照最悲观阶段行业下跌空间也已不大。而本周央行发布资管新规补充通知，后期市场风险偏好或有望得到一定改善。
风险提示：下游需求低于预期，各煤种价格超预期下跌。
（三）有色：进攻的选择：不裸泳者
巨国贤
锂电材料：6月新能源汽车产量同比增32%
据百川资讯，电池级和工业级碳酸锂成交价分别为11.5、10.5万元/吨，氢氧化锂价格维持13.77万元/吨；MB高（低）级钴为36.3-38.25美元/磅（按7月20日人民币汇率折算约62.75-66.13万元/吨）。据中汽协，6月份新能源车产销量分别为8.6万辆和8.4万辆，同比增长分别为31.7%和42.9%。据真锂研究，6月中国电动汽车市场实现锂电装机2.92GWh，同比增长11.95%，环比下降35.13%。6月12日新补贴政策执行后，下游企业开始恢复正常生产，预计三季度锂钴需求逐步好转。
工业金属：铜矿罢工一触即发
智利埃斯康达铜矿或将重演去年发生的罢工事件，工人与资方的谈判仍未达成共识，八月的罢工一触即发。据SMM，6月份原生铅产量22万吨，同比下降9.6%；江西地区部分铅蓄电池企业受环保影响再次进入停产状态。据阿拉丁，6月中国电解铝产能利用率86%，运行产能环比增加0.32%。据INSG，1-5月全球镍市供应缺口为6.96万吨，高于去年同期的5.01万吨。
贵金属：美国经济复苏强劲，加息预期加强，金价短期承压
据Wind，美元指数涨0.52%至95.1939，COMEX黄金跌1.55%至1222.5美元/盎司。美国劳工部数据，美国6月非农就业人数增加21.3万人，市场预期增加19.5万人，前值增加22.3万人；美国5月平均每小时薪资年率增长2.7%，预期增长2.8%，前值增长2.7%。宏观数据显示美国经济仍然复苏强劲，美联储加息节奏将不会放缓，实际利率的上行将为金价带来更大压力。
稀土： 需求淡季，供给平稳，稀土价格短期震荡
据百川资讯，轻稀土氧化镨钕下跌0.61%至32.75万元/吨；中重稀土中氧化铽维持2975元/千克；氧化镝下跌0.75%至1142.5元/千克。受稀土矿供应紧张的影响，对稀土价格有所支撑。目前行业处于传统淡季，下游需求比较弱，利空稀土价格。好坏结合，稀土市场整体以稳维为主。随着淡季逐渐过去，下游需求会增加，上游供应端短期难以恢复，预计后市稀土价格有望出现上涨。
风险提示：国内政策执行力度不及预期；金属价格大幅波动致公司业绩下滑；全球经济复苏缓慢；铜铅锌供给大幅增加。
三、中游周期品
（一）钢铁：政策调整逐步矫正需求悲观预期，环保高压加速去产能、抑制产量，供需紧平衡助盈利高位持续
李莎
1、行业评级：维持“买入”评级。
2、主要投资逻辑
需求端，2018年4月25日与7月5日两次定向降准，7月18日央行窗口指导银行增配低评级信用债，将额外给予MLF资金用于支持贷款投放和信用债投资；7月20日一行两会接连发文以确保规范资产管理业务工作平稳过渡，货币、信贷政策边际宽松。7月23日国常会部署更好发挥财政金融政策作用，支持扩内需调结构促进实体经济发展，要求积极财政政策要更加积极、稳健的货币政策要松紧适度，并明显提出加快今年1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度，在推动在建基础设施项目上早见成效。我们判断：政策调整逐步矫正需求悲观预期，而边际宽松政策的实际落地也将显著提振钢材需求。进入8月、淡季深入，大部分地区高温酷热或持续强降雨，下游工地开工时长环比减弱；但考虑到金九银十将近，不排除贸易商在合理价格逐步储库。
供给端， 2018年1-6月生铁、粗钢、钢材累计增速分别为0.50%、6.00%和6.00%。6月生铁、粗钢、和钢材日均分别达220、267和318万吨，环比分别增1.78%、2.15%和1.67%。结构上，通过Mysteel统计，样本钢厂的板材产量占比由3月的54.93%逐步走高至56.25%，铁水逐渐向需求更为确定的工业材转移。我们判断：产能利用率及铁水流向的调整可能将形成一个风险缓冲边界，供给或在产能利用率的制约下走向收敛，供给钝化格局有望加速形成。8月唐山丰南等区域钢企要求烧结限产50%、高炉限产20%-37%，叠加部分钢企加速落地超低排放改造，停产产能趋增，环保政策持续高压将对产量释放形成明显控制。
就库存而言，2018年7月19日，主要钢材品种社会库存1001万吨、同比升7.00%，主要钢材品种钢厂库存451万吨、同比降8.36%；主要钢材品种社库与厂库合计1452万吨、同比升1.71%，处于15年至今43%分位。就品种结构而言，长材库存相对位置低于长材。螺纹钢、线材、热轧、冷卷和中厚板社库与厂库分别处于15年至今17%分位、37%分位、57%分位、25%分位和43%分位。
环保高压常态化和趋严化抑制产量释放，雨季深入、需求环比大概率走弱，环保将削弱钢铁行业的季节性，淡季供需仍呈现紧平衡状态；叠加原材料基本面弱于成品端，预计8月钢价走势以稳为主，盈利维持高位。
中期而言，政策调整逐步矫正需求悲观预期，环保高压加速去产能、抑制产量，供需紧平衡助盈利高位持续；短期而言，淡季深入、需求环比大概率趋弱，环保高压将削弱钢铁行业的季节性，淡季供需仍呈现紧平衡状态。行业维持高景气，系统性风险收敛将凸显钢铁股估值修复空间，我们维持钢铁板块“买入”评级，重点推荐具有环保优势、低估值和业绩确定性更好龙头钢企重点推荐低估值龙头和业绩确定性更好的公司。
3、风险提示：宏观经济增速大幅下滑；钢材出口情况不及预期；限产执行力度低于市场预期；矿石巨头联合减产保价。
（二）电力设备新能源：关注新能源车新周期、新产品、新时代，限电持续改善推动风电装机提升
陈子坤
关注新能源车新周期、新产品、新时代。政策新周期：从规模导向到品质导向。至2016年在中国成为全球第一大新能源汽车产销国（2017年全球份额44%）之后，政策思路开始从“重规模”到“重品质”转变，2017-2020年处于新政策周期的过渡期，2021年补贴全部退出后，双积分制将成为顶层设计核心，总量管理目标从2020年产销量200万辆提升至2025年700万辆，同时引导行业向高续航里程、高能量密度的高品质方向发展，高镍三元、硅碳负极以及软包电池等新型产品有望加快推向市场。新技术新产品：性价比全面提升，走向平价燃油车。2017年纯电动乘用车普遍续航里程200km、能量密度105Wh/kg，至2018年快速提升至续航里程300km、能量密度140Wh/kg，在政策引导与技术进步双重刺激下，新能源车型性价比将全面提升，以上汽荣威ERX5/Ei5、北汽EX360等为代表的消费级产品涌现市场。考虑积分政策带来的成本转移，在无补贴的情况下，预计到2021年电动车全生命周期成本将低于燃油车，到2025年电动车购置成本将低于燃油车，最终纯电动车与燃油车实现平价。产业新时代：全球电动车零部件中国制造崛起。全球动力电池已呈中（54%）日（29%）韩（15%）鼎立格局，国产电池从磷酸铁锂转向三元路线赶超日韩。经历新能源汽车行业需求爆发与补贴退坡带来的价格战洗礼，动力电池及四大电池材料细分领域的领军企业逐渐崭露头角。未来随着全球新能源汽车的发展和国内外车企巨头在中国市场发力，国产电池和四大材料有望在技术升级的基础上，发挥国产成本优势的有利条件，有望通过配套明星车型获得类似此前苹果供应链的机遇走向全球市场。
促进清洁能源消纳成电网建设重点方向，限电持续改善推动风电装机提升。随着光伏、风电等新能源发电占比逐步提升，电网提升新能源消纳能力成为电网建设的重点方向。特高压以及柔性直流输电、电网调度能力建设、电网智能化建设、清洁电能交易市场建设等有助于清洁能源消纳的投资是电网建设的重点投资方向。风电领域限电持续改善推动装机量提升，叠加配额制预期出台和第七批补贴发放的推进，有望推动风电企业现金流持续改善。在竞价的体系下，中期来看龙头企业市占率的提升将成为必然趋势。
工控高景气继续获验证，需求向好有望持续。2018年6月最新PMI数值51.5%，保持高位运行，下游需求高景气进一步获得验证，继续看好工控全年发展。工控行业进入景气上行区间，据工控网数据，2017年市场规模1656亿元，同比+16.5%，行业增速中枢明显上移。长期来看，产业升级、人口老龄化、人力成本大增等因素驱动下，行业中高速增长有望持续2-3年，其中供给侧改革、制造业升级带动项目型市场回暖；消费及新兴产业拉动OEM市场持续较快增长。并且工控技术升级，将为行业塑造更大市场空间。据工控网数据，09-17年本土品牌市占率提升10个pct至34.8%，仍有较大国产化空间。持续研发投入下，民族品牌产品线日益丰富、系统解决方案能力大幅提升，凭借深厚的营销渠道积累、较高的产品性价比、更快的需求响应和售后服务能力，龙头公司市占率持续提升，将迎来较快发展。
风险提示：新能源车产销不及预期、风电装机不及预期、工控需求不及预期等、电网投资下滑等。
（三）机械：应对不确定性，重视研发技术溢价
罗立波
行业需求继续复苏：2018年以来，下游投资的实质回升继续推升机械设备行业的复苏水平。以具有代表性的产品—挖掘机为例，1-5月累计国内销量同比增长57.7%，出口销量同比增长103.9%；工业机器人的产量同比增长33.7%，挖掘机和工业机器人在4-5月的产销量增速均高于1-3月，显示2季度相对1季度的环比走势良好。
不确定性因素增加：1、政策推进降杠杆，1-5月新增中长期贷款回落10.3%，企业通过债务融资、外延并购做大资产规模以实现增长变得困难，应对需求周期回落更有挑战。
2、贸易争端的演化，使企业的资产配置、定价能力、技术依赖度等接受风险考验。在业绩向好的情况下，两大不确定性因素压制着机械板块股价表现。重视技术研发溢价、新业务培育经验：当前，下游产业基于自主发展、参与全球竞争的考虑，更加重视核心装备、核心零部件的国产化进程，给机械设备企业带来了新的发展机遇。在前述宏观背景下，企业想要把握机遇，更加依赖于内生的、创新性的、轻资产低杠杆的模式。我们认为基于商业化前提进行高强度技术研发、具备新业务拓展经验的优秀装备企业将脱颖而出，获得成长溢价。
投资建议：行业需求回暖，企业财务改善，我们继续给予机械设备行业“买入”的投资评级。个股方面结合产业发展机遇、企业竞争力、盈利增长和估值状况。
风险提示：宏观经济波动、贸易争端带来需求变化；原材料价格上升对盈利能力影响；新业务扩张具有不确定性等。
（四）军工：短期行情看龙头，中长期看估值和成长
胡正洋
基本面全面改善，行业进入景气三年。
回顾2018年上半年行业发展的变化，军改影响后订单的逐步落地、各集团资产证券化节奏的恢复、行业内改革进程的推进。
上半年，尤其是二季度以来，行业订单和生产快速增长，行业景气恢复，有望进入三年景气递增周期；航天科工集团、航天科技集团、兵器装备集团、中船重工集团等军工集团资产证券化动作重启，我们认为“十三五”后三年各集团资产证券化任务繁重；兵装集团自动化所转制方案获八部委联合批复、核心总装类上市公司股权激励方案推出，行业内改革红利逐步释放。
估值处于历史最底部区间。
• 从指数来看，中证军工指数动态&静态PE处于历史最底部区间，估值与2012年12月初基本持平。
• 从个股来看，行业配套类企业龙头公司静态PE估值处于20-30倍，总装类企业平均静态PS估值中枢约1.7倍，均处于历史最底部区间。
基本面与板块走势背离是良机。我们认为，在估值底部位置，基本面的持续边际改善，板块调整将带来新一轮投资机会。短期来看，若市场风格变化带来板块反弹，龙头公司具备较好弹性和流动性；中期来看，年内第二轮下跌后具备估值优势成长公司、船舶制造板块具有中长期配置价值：
• 低估值成长：目前，行业内龙头公司和部分民参军公司估值具有较强安全垫，迎中期良机。
• 船舶制造模块：军船维持批量下水态势，民船下游行业持续复苏，板块进入中长期时点。
风险提示：行业估值过高，军费持续低于预期，相关政策出台时间低于预期，资产证券化存在较大不确定性，国际局势变化具有不可预知性。
（五）建筑：信贷边际改善利好估值继续修复，关注集中度提升及低估值标的
姚遥
本周大盘指数受信贷政策边际改善影响总体先抑后扬，建筑板块中部分低估值基建、设计类公司涨幅居前。本周国家统计局公布18年上半年经济运行数据，1-6月全国固定资产投资同比增长6.0%，增速较1-5月回落0.1pct，其中：1）基建投资增速继续下滑，铁路运输业降幅收窄：1-6月基建投资（不含电力）同比增长7.3%，增速较1-5月继续回落2.1pct，基建增速降幅扩大或与6月社融增量不及预期及PPP管控有关。其中，道路运输业、水利管理业、公共设施管理业1-6月累计投资同比分别增长10.9%/0.4%/5.8%，较1-5月同比增速分别回落3.9/3.5/2.8pct，铁路1-6月累计投资同比减少10.3%，降幅收窄1.1pct，各项基建投资增速均出现不同程度回落。2）地产开发投资基本稳定，新开工/销售增速继续提升：1-6月房地产开发投资同比增长9.7%，增速较1-5月回落0.5pct。其中，新开工、销售、竣工、施工面积同比分别增长+11.8%/+3.3%/-10.6%/+2.5%，增速较1-5月分别变动+1.0/+0.4/-0.5/+0.5pct。6月仍为开工旺季，同时在地产商新购置土地开工支撑下，新开工增速大幅提升利好房建龙头。3）制造业投资增速大幅提升为亮点，化学制品投资增速有所下滑：1-6月制造业投资同比增长6.8%，较1-5月继续提升1.6pct，或与贸易摩擦后扩大内需对高端制造加大投资有关。其中，化学原料和化学制品投资同比减少2.7%，不过受近期油价高位影响，石油炼化及新型煤化工投资有望增加，利好化建龙头企业。
近期逐步进入中报季，从已披露业绩预告的60家建筑公司来看，18H1合计归母净利同比增长约26.8%，较17年同期提升1.9pct，行业总体仍维持较高盈利增速。本周公募基金18年2季度持仓披露完毕，18Q2主动偏股型与灵活配置型基金对建筑板块持仓比例为0.73%，相比18Q1降低0.53pct，已处于历史最低位。目前建筑板块PE为11.2倍，PB为1.24倍，均较前期有所修复，不过仍处于历史底部，同时近期部分建筑公司如龙元建设、全筑股份、四川路桥、鸿路钢构、美晨生态、亚厦股份等高管进行增持也在释放积极的信号，建议关注中报行情演绎及业绩超预期标的。
同时在利率及融资层面，信贷政策也逐步出现边际改善，7月18日，21世纪经济报报道央行窗口指导银行增配低评级信用债，将额外给予MLF资金，用于支持贷款投放和信用债投资。7月20日，一行两会接连发布资管新规《指导意见》、理财业务管理《征求意见稿》和私募资管征求意见，说明金融去杠杆仍在推进中，不过我们认为在监管政策细则的未尽事项明确后，金融新产品有望加速推出，进而带来增量流动性，边际上利好市场流动性的改善，后续仍需关注7月下旬中央政治局会议对去杠杆表态是否出现边际变化。同时央行《指导意见》注重维稳社融增速，货币政策转向较为清晰，预计下半年还有1-2次降准，利率有望出现下行。受此影响，截止7月20日1年期国债收益率为2.98%，较上周继续下降5 bp。央行货币信贷政策边际改善利好流动性释放，进而降低无风险收益率，预计后期将持续利好建筑板块估值的修复。
公司方面，我们建议关注三条主线：1）在经济下行压力背景下，近期市场对扩大内需预期持续升温，地产投资托底经济预期或有提升，相关子版块如装饰装修等地产后周期行业有望受益，此外部分行业集中度提升的子版块受经济波动影响也较小，建议关注家装、设计等集中度有望提升的子板块内业绩稳健增长，且前期回调已较明显的低估值蓝筹；2）近期原油价格在利比亚港口重开、美国豁免部分伊朗制裁、OPEC增产不及预期、页岩油增产受限等多重因素影响下先降后升，我们预计18年原油价格有望维持高位。受益于国际油价高位，传统炼化及新型煤化工项目投产，制造业投资增加及退城入园政策利好化建类专业工程公司；3）在货币信贷政策适当宽松预期下，人民币存贬值压力，对承接国际工程项目的公司成本和汇兑损益形成一定利好，建议关注海外业务占比较高的国际工程子版块公司。
风险提示：国家宏观政策环境变化导致行业景气度下降；固投增速下滑加速导致公司订单不达预期；“一带一路”政策落地不及预期；互联网家装、特色小镇等新业务转型不达预期等。
（六）建材：水泥股继续处于“蜜月期”
邹戈
目前行业正处于淡季，本周水泥价格小幅回落，不过值得注意的是长三角开始执行熟料涨价，高温淡季下这么早进行熟料提价还是第一次，侧面反映行业供需关系的紧张（原因来自行业供给收缩）；玻璃价格小幅下跌，6月份以来都保持小幅震荡态势，但是需要注意的是行业有效产能一直处于回升态势。
我们6月份初推荐水泥以来强调两点：一是从基本面来看，这轮景气周期从去年以来首要影响因素是供给，其次才是需求，本周我们注意到两个新的变化，1、重庆经信委和环保局发布《关于印发重庆市水泥行业错峰生产工作方案（2018-2020年）的通知》，要求全市所有生产线（50条线）实行错峰生产，平均每条生产线错峰生产停窑96.5天，每年1-2月、6-8月、11-12月和雨季、用电高峰、环境应急时段、重污染天气时段为错峰生产重要时段，其它月份为错峰生产调节时段，重庆位处长江上游，对长江沿线供给有重要影响；2、常州市政府印发《常州市2018年大气污染防治攻坚行动方案》的通知，要加大对水泥等行业企业的污染综合治理力度，根据空气质量改善情况进一步调整限产比例、停产整治企业名单，对水泥等重点大气污染物排放企业实施错峰生产，错峰生产方案另行制定，常州是江苏水泥生产重地，对长三角市场有重要影响。这两个地方下半年停产力度加大将带来长江沿线供给进一步收缩，对水泥价格上涨将带来超预期影响，行业基本面确定性进一步加强。
二是从估值来看，水泥下游两个需求领域房地产和基建是影响短期估值波动的主要指标；华新水泥和海螺水泥估值远低于以往景气周期表现（详情请见《2008-2018年，水泥行业3轮周期复盘研究和对当下的启示》），主要源自目前市场对基建和房地产的预期都很悲观；我们之前判断3季度政策存在边际放松可能，将带来估值修复；7月20日银保监会的理财业务管理办法征求意见稿（即资管新规细则）和央行针对资管新规的补充通知，短期来看，非标规模的下降节奏或趋于缓和，三季度社融表外融资的收缩趋势暂缓，实体信用边际修复，至少有利于基建预期改善，行业估值有望继续修复。
整体来看，宏观经济环境不确定性很大（贸易战、去杠杆、地产政策、汇率波动等）和对国内经济下行的担忧仍然是主要矛盾，公司基本面的确定性和持续性仍将是年内最重要的品质。
风险提示：宏观经济继续下行风险，货币房地产等宏观政策大幅波动风险，行业新投产能超预期风险，原材料成本上涨过快风险，能源结构转变过快风险，公司管理经营风险。
（七）基础化工：基本面向好，行业中报整体预增63.5%；油价易涨难跌，环保高压常态，重视石化、农化等链条投资机会，及国瓷等长期成长股
王剑雨
未来一段时间，基础化工行业的发展态势为：
（1）多数周期类化工品相继开启景气复苏进程，在供给相对刚性的情况下，景气持续性将较长；
（2）油价整体温和上涨，预计WTI油价中枢上移至60~70美元/桶；
（3）大部分化工品价格伴随原油价格波动，精细化学品价格相对稳定；供给端格局较好的化工品具有独立行情；
（4）环保高压会加速行业产能出清和投资机会的到来，关注环保趋严背景下产能可能永久性退出的化工子行业；
（5）周期类化工品下游需求韧性，电子化学品、锂电材料等新兴细分领域符合产业升级趋势，下游需求空间较大，增速较快。给予基础化工行业“买入”评级
在近30个子行业中，建议重点关注：
1、聚酯产业链：（1）涤纶长丝仍是产业链中的最好环节，2017-2018年涤纶长丝延续景气，价差稳中有涨，盈利能力持续改善，行业内大部分新增产能为桐昆、恒逸等龙头公司贡献，龙头公司将畅享行业景气；（2）PTA为产业链中预期差最大的环节，也可能是18年业绩弹性最大的环节，我们认为旧装置的复产对行业将形成长期利好；（3）2018-2019年各民营炼化项目的投产，将构成各公司的显著业绩增量，各龙头公司也将发生脱胎换骨的变化。
2、农化行业：（1）环保高压常态化，以农化行业为代表的精细化工行业排污严重，治理难度大，供给侧收缩具备持续性，环保设施配套完善的龙头企业将充分受益；（2）国际油价中枢上移，关注农产品价格弹性。
3、低估值细分龙头：部分细分行业龙头质地优异，业绩增长扎实稳健，当前估值水平仍处低位。
4、电子化学品： 半导体方面，根据日本、韩国半导体发展历史来看，“国家支持+企业联动”是产业弯道超车的一种有效方式。我国半导体行业加速发展，将为有技术和服务优势的本土电子化学品及上游原材料企业提供历史发展机遇；OLED方面，OLED在苹果、三星等大厂的推动下，未来替代LCD是大势所趋。
原油市场观察：美国钻机数下滑，夏季需求旺季来临，国际油价企稳回升。
上周OPEC方面，沙特对外表态，7月与8月原油出口将有所下滑，避免对油市产生冲击，同时沙特的燃油发电季即将来临，产量增长将被国内旺盛需求消化。沙特表态对国际油价形成支撑。上周美国方面，根据EIA的数据，截止7月13日当周，美国原油库存大幅上升583.6万桶至4.111亿桶。但是库欣地区原油库存继续减少86万桶，连续9周录得下降，美国汽油库存减少316.5万桶，精炼油库存下降37.1万桶，旺盛需求为油市提供支撑。美国原油产量上周上涨至1100万桶/日，主要来自于阿拉斯加地区的产量增长。根据Baker Hughes的最新数据，上周美国活跃石油钻机数减少5座至858座，同时Midland价差与WTI价差维持14美元/桶的高位波动，种种迹象表明Permian地区产量增速或将放缓。
我们认为供给弹性大幅下降，但是供给端仍有能力通过战略储备库存释放和剩余储备产能释放来增加短期供给，因此我们认为油价会围绕基本面支撑位置震荡，同时地缘事件等带来的波动区间会有所扩大。但是中长期看受管道与出口设施的瓶颈限制，美国原油产量增长或将面临减速。随着下半年美国对伊朗制裁生效日的逐渐临近，以及部分OPEC国家的产量持续下降，市场对于供给端的担忧将有所加剧。基于此，我们认为国际油价在当前位置有较强支撑，在中低库存，低剩余产能，供需紧平衡的格局下，上行动力较足。在供给低弹性的情况下，需要警惕供给意外中断带来的价格冲击。
风险提示：1、宏观层面：若宏观经济下行风险，则相关化工品的需求亦有萎缩的风险；若国际经济政治环境发生较大变化，原油价格剧烈波动。 2、行业层面：大宗原材料价格剧烈波动；行业政策波动风险。 3、公司层面：公司盈利不及预期；重大安全、环保事故；新项目进展不及预期。
（八）交通运输
：航空与航运旺季将至，不确定因素逐渐消退曹奕丰
航空： 航空板块逐渐进入旺季。随着6月京沪等重点航线实现提价，市场此前预期的航空票价提升基本兑现，板块的旺季弹性相比去年有明显提升。另一方面，今年全行业准点率的大幅提升也有助于旺季需求的释放。
我们持续推荐板块，个股方面我们推荐提价意愿最强的中国国航、提价弹性最大的南方航空以及以上海出发航线占比最高的吉祥航空。
海运：航运板块中，集运今年的旺季表现有望明显好于去年，且行业有望在未来1-2年内迎来持续性的好转。一方面行业订单运力比以及闲置运力占比都处于低位，另一方面，行业龙头普遍采取休养生息的策略，价格战显著减弱。个股方面推荐A股唯一集运标的中远海控。
铁路：“公转铁”政策重拳下，铁路货运迎拐点发展
外部逻辑：1、政策高度及推进力度突出：此次行动得到中央、部委连续跟进，中铁总及生态部专项行动方案也相继下发。将以扩充煤炭外运通道能力及解决港口、厂矿“前后一公里”为着力点，实施效果值得期待。2、基础设施限制逐步改善：以往铁路上量主要受限于运线铺设不足、基础设施配套欠缺。十三五期间计划铁路增量规模2.9万公里，增幅18%，略低于前期峰值（19%），铁路物流基地、集装箱中心站及末端配送服务设施建设也在不断推进。随着网络覆盖及集疏运体系不断优化，货运运能有望迎加速释放。
内部动力：新清算办法实行“承运清算”，将理顺清算秩序、提升始发局经营杠杆，从而激发路局自主经营动力，为此次铁路货运增量行动提供重要的自发动力。
长期空间：美国铁路货运在运输结构中发挥的作用明显高于中国（运输周转量占比为33% vs 14%）。并且，不同于美国，我国铁路相比公路兼具成本及时速优势。对比公路运输结构，煤炭、铁矿石、化工品、农产品运量均有较大转运空间。
风险提示： 新清算办法对成本端冲击大于预期，“公转铁”趋势改善不及预期；铁路特种箱投放不及预期；委托加工贸易应收账款坏账风险。
风险提示
每月研究观点综述基于各行业组对未来一个月的基本面和盈利情况判断，各行业在做出最后推荐有其经济和政策前提，可能会存在经济和政策与我们预期不一致的情况。
本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）客户参考，相关客户须经过广发证券投资者适当性评估程序。其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，若使用本微信号推送内容，须寻求专业投资顾问的解读及指导，广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。
完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。
在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下广发证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。
本微信号推送内容仅反映广发证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。
本微信号及其推送内容的版权归广发证券所有，广发证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。
感谢您的关注！
閱讀更多 戴康 的文章
