歷史經驗反覆證明，內外危機交加之時，放水就是必然選項。
最近幾個月，整個市場先是濃霧瀰漫，接著雷聲隆隆，最後落雨紛紛，下一步會否大雨磅礴，還得靜待天氣預報。
定向澆灌意在解渴，大水漫灌必然成災，新一波大放水真的要開啟了嗎？
放水：山雨欲來風滿樓
從1月到4月再到6月，央行先後開啟三次定向降準，累計釋放了1.55萬億基礎貨幣。
與此同時，6月初，央行宣佈擴大中期借貸便利（MLF）擔保品範圍，將原本不被銀行接納的AA+、AA級信用債納入其中。
為防止銀行軟抵制，7月18日，央行窗口指導銀行，額外給予MLF資金，用於支持貸款投放和信用債投資。
7月20日晚，一行兩會發布資管新規配套細則和理財新規。理財投資門檻從5萬元降低到1萬元，同時允許公募產品投資於非標資產。與今年4月發佈的資管新規相比，儘管尺度有所寬鬆，但
打破剛兌、限制期限錯配、限制非標投資的基本原則並沒發生變化。
而在二季度的央行貨幣政策委員會例會上，政策主基調改為“保持流動性合理充裕”。而在之前一季度時，這個表述還是“保持流動性合理穩定”。從合理穩定到合理充裕，意味著貨幣政策的全面轉向。
山雨欲來風滿樓，放水的步子攔也攔不住。
原因在於，從年初至今，經濟可謂雷聲不斷：
先是企業債違約潮，接著是P2P爆雷潮，隨後是經濟下行壓力加劇，消費、投資、出口三駕馬車熄火，再加上貿易爭端的一波三折，讓整個社會的自豪情緒一掃而空。面對如此嚴峻的形勢，央媽與財爺一度隔空互懟，放水成了最終選項。
大水漫灌還是小水滴灌？
雖然是放水，但在不同的時間節點下，放水的形式完全不同，放水的效果更是千差萬別。
史上最著名的一次大放水，是2009年的四萬億計劃。貨幣與財政同時放水，閘門全開，馬力全開。
這一波大放水的結果，一方面是帶來了房價的大暴漲，另一方面製造了落後產業高產能、房地產高庫存和地方政府高債務三大問題。
第二波大放水，是在2015年，這一次是寬貨幣與寬信用的結合。一年多時間，連續降息5次、降準6次，房貸基準利率降到4.9%的新低。同時，以PSL貸款為資金來源的棚改貨幣化橫空出世，為三四線城市提供了源源不斷的定向水源。
這一次放水的結果早已顯現。從一二線城市到三四線城市，舉國上下炒房熱一浪高過一浪，房價翻倍在過去還只是想象，在這時已經變成現實。
2018年的今天，我們是否將要迎來第三波大放水？
其實，從放水的形式來看，這一波相對剋制，只有定向降準和MLF擴圍、銀行理財新規寬鬆等舉措，目前來看還只是小規模、小範圍的放水，目的在於遏制經濟下行趨勢，增加市場流動性，防範金融風險。
從放水的實質來看，這一波寬鬆的是貨幣和監管，信用並未同步寬鬆。作為大殺器的降息並未使用，融資平臺、影子銀行等融資途徑仍然受到嚴格限制。
所以，目前仍舊是小放水。小放水會否演變成大放水，這要看經濟形勢變化，更要看大放水還有沒有空間。
大放水有沒有空間？
與2009年和2015年不同，這一次放水，既無天時也無地利更沒有人和。
首先，中國與美國的經濟週期與金融週期出現嚴重背離。
歐美經濟都處於強勢復甦軌道，美聯儲加息縮表的步伐清晰且穩健，美國減稅的政策效應已經顯現。反觀中國，經濟下行的壓力越來越大，在別人的加息週期進行貨幣放水，必然帶來資本外流的風險。
這方面，不到半年時間，人民幣匯率已從6.25下跌到最低的6.83。人民幣跌勢越來越猛，雖然進口企業能夠從中受惠，但高科技產業進口成本、企業外債成本卻隨之攀升，對整體經濟未必是好事。
其次，國際環境不復以往，貿易爭端的威脅越來越嚴峻。
貿易爭端的加劇，其影響是全方位的。出口企業首當其衝，高科技產業緊隨其後，資本市場更是備受波動之苦，經濟下行壓力進一步加劇。
再次，放水的政策效應越來越弱。
2009年的四萬億，當時政府債務、企業債務和居民債務都處於低位，還存在加槓桿的空間。同時，無論基建還是房地產，都還有不少薄弱之處，大投資還能帶來顯著的利好。
到了2015年，高產能、高庫存、高債務問題當道，能夠利用的只剩下房地產。於是，在一年五次降準降息和銀行信貸全寬鬆的背景下，再疊加PSL帶來的棚改貨幣化放水，在房價全線翻倍的同時，也成功將居民債務槓桿率抬上的新的臺階。如今，無論是基建投資還是房地產投資，空間都已嚴重收縮。
總之，放水效應越來越弱。
無處可加的槓桿
說到底，大放水就是加槓桿，通過債務擴張支撐經濟穩定。
2018年的現在，我們面臨的是前所未有的嚴峻形勢。無論是地方政府債務，還是企業債務率，抑或居民槓桿，都處於前所未有的高位，強行加槓桿的空間有限。
從宏觀槓桿率（總債務/GDP之比）來看，2017年，我國宏觀槓桿率高達255.9%，顯著高於新興經濟體193.6%的平均水平，甚至超過很多發達經濟體。其中，2012年到2016年，年均提高13.5個百分點，遠遠超過其他經濟體。
從政府槓桿率來看，2017年這一數據僅為36.2%，遠遠低於發達國家，貌似加槓桿的空間十足。但是這一數據只考慮顯性債務，如果加上地方融資平臺的隱性債務，這一數據就超過60%的國際警戒線。
從非金融企業槓桿率來看，2017年企業部門槓桿率為159%，雖然相比於2016年首度出現下降，但依然處於高位。其中，國企槓桿率居高不下，加槓桿的空間也很有限。民企雖有加槓桿的空間，但歷次放水，資金都容易流向融資平臺、國企和樓市，民企融資難問題一直存在。
從居民部門槓桿率（居民債務/GDP）來看，2018年，我國居民槓桿率已經達到55.1%，雖然與發達國家相比並不高。但要知道2008年時，居民槓桿率還只有17.9%。短短10年時間，翻了3倍多。
由於居民收入佔GDP的比重並不高，所以居民槓桿率有低估債務之嫌。這方面，可以居民債務收入比作為替代。以居民債務/居民可支配收入測算，截至2017年年末，中國居民槓桿率高達110.9%，已經超越美國（108.1%）。
哪裡還有加槓桿的空間？
所以，正如姜超博士所說，大放水沒有未來。其實，大放水何止沒有未來，恐怕連“現在”的空間都所剩無幾。
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