工業企業盈利表現真的這麼好嗎？

今年以來工業企業利潤保持快速增長屬於“樣本優化”導致，微觀企業效益依然存在顯著惡化風險。由於行業集中度的提升，更多效益不佳的中小企業被剔除出規模以上工業企業統計樣本，利潤同比增速表現是由於“樣本優化”而導致的。如果將這部分被剔除出統計口徑的企業納入考慮，工業企業利潤增速將有可能出現較大幅度的回落。今年以來工業企業虧損額和虧損家數同比由負轉正，虧損企業增加的工業行業大類從去年同期的僅4個劇增至36個，虧損面擴大，也在一定程度上證明了微觀企業效益的惡化。

工業企業資產負債率連續4個月攀升，國有工業企業資產負債率呈膠著狀態，私營工業企業持續加槓桿。截至5月底，工業企業整體資產負債率為56.61%，已經連續4個月保持攀升態勢。在宏觀經濟下行壓力加大，工業企業利潤改善較2017年明顯放緩的背景下，工業企業槓桿率被動攀升。分所有制看，國有工業企業繼續降槓桿呈現一定的難度，持續膠著在59.5%左右難以繼續下行，甚至出現小幅攀升的勢頭；私營工業企業持續加槓桿。

央企資產負債率趨穩運行，地方國企資產負債率被動攀升。

一、工業企業利潤增速虛高，微觀企業效益惡化風險仍存

產成品價格上漲，原材料價格上漲對利潤空間的擠壓減輕，工業企業利潤增長加快。1—5月份，全國規模以上工業企業利潤同比增長16.5%，增速比1-4月份加快1.5個百分點，連續兩個月保持回升態勢。其中，5月份增長21.1%，比4月份增速減緩0.8個百分點，延續了快速增長的勢頭。工業企業利潤的改善，與工業產品價格的變化密切相關：一方面， 5月PPI同比上漲4.1%，漲幅比4月份回升0.7個百分點，產品價格的上漲有助於企業利潤的提升；另一方面，PPIRM與PPI之間的剪刀差收窄，表明價格傳導更為順暢，原材料價格的上漲對企業利潤空間的擠壓減輕，同樣有助於企業利潤的改善。

分行業來看，煤炭、鋼鐵採掘相關行業利潤增長放緩拖累上游行業整體增速，下游行業利潤惡化態勢明顯。三大門類中，位居上游的採礦業利潤同比增長41.6%，較上月回升2.6個百分點，但與去年同期增長79倍相比，放緩態勢十分明顯。從上游細分行業來看，受煤炭、鋼鐵價格同比漲幅收縮影響，煤炭開採和洗選業、黑色金屬礦採選業利潤增幅同比大幅放緩，從去年同期的分別增長88倍、83.7%回落至增長14.3%、-45.3%，成為上游行業利潤增速同比放緩的主要拖累。其餘上游行業中，除石油和天然氣開採業利潤受油價上漲影響保持了高達263.9%的同比增速外，有色金屬礦採選業等行業均出現不同程度的回落。三大門類中，位居中下游的製造業和電力、熱力、燃氣及水的生產和供應業走勢分化，製造業利潤同比增長13.8%，較上月加快1.8個百分點，較去年同期回落4.8個百分點，持續低於工業企業利潤整體增速；受利好政策推動，電力、熱力、燃氣及水的生產和供應業利潤同比增長26.1%，雖然較上月回落2.6個百分點，但依然保持在25%以上的高速增長，較去年同期加快55.8個百分點。從中下游各細分行業來看，各行業間利潤走勢分化較大。不過，中游行業中，石油、煤炭及其他燃料加工業，化學原料及化學制品製造業，非金屬礦物製品業，黑色金屬冶煉及壓延加工業等與主要工業生產材料相關的行業利潤增長較快，成為中游行業利潤增長的主要支撐。下游行業利潤惡化態勢明顯，按照中誠信國際上中下游產業鏈劃分的下游17個工業大類行業中，除酒、飲料和精製茶製造業、菸草製造業和受政策支撐力度較大的電力、熱力相關行業較去年同期出現改善外，其餘13個行業利潤增速均較去年同期有所放緩,今年持續維持在低速增長態勢。中下游行業中，醫藥製造業，計算機、通信和其他電子設備製造業，儀器儀表製造業，鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備製造業等代表新動能的高技術行業利潤增長走勢分化，1—5月份分別同比增長13.2%、4.3%、3.2%、-10.10,%，其中除儀器儀表製造業較1—4月大幅回落18個百分點外，其餘行業均較1—4月有所改善，但與去年同期相比均出現不同程度的放緩，且除醫藥製造業外其他三個行業利潤增長放緩幅度均較大，利潤放緩是否會對新動能的持續發展產生制約仍需持續關注。

分所有制來看，私營和國有企業利潤增速同比均回落，其中國有企業利潤增速回落幅度較大。5月份，國有工業企業利潤同比增長28.7%，雖然較上月加快2.5個百分點，但較去年同期大幅回落17.1個百分點；私營工業企業利潤同比增長10.6%，較上月回落0.9個百分點，較去年同期回落3.4個百分點。國有企業利潤增速的同比回落或與供給側改革邊際放緩，煤炭、鋼鐵、有色金屬等主要工業生產原料價格漲勢趨緩，在主要工業原材料生產中佔據主導的國有工業企業利潤受影響較大。

今年以來工業企業利潤改善源於“樣本優化”，微觀企業效益依然存在顯著惡化的風險。今年以來，雖然統計局公佈的工業企業利潤保持在10%以上的較高速度增長，但如果根據統計局公佈的利潤累計值計算同比增速，1-5月份工業企業利潤同比增速為-6%，與統計局公佈的16.5%的同比增速相比，背離十分明顯。事實上，自去年8月份以來，二者走勢已經出現背離且這種背離持續擴大。二者走勢的這種背離，是由於行業集中度的提升，更多經營狀況惡化的中小企業被剔除出規模以上工業的統計樣本而導致的（今年2月份以來規模以上工業企業數持續負增長）。從這個角度考慮，如果將這部分被剔除出規模以上工業企業統計口徑的企業納入考慮，工業企業利潤增速將有可能出現較大幅度的回落。今年以來工業企業虧損額和虧損家數同比由負轉正，1—5月份虧損企業虧損額同比從去年同期的-19.5%攀升至1.8%，虧損企業家數同比從去年同期的-5.1%攀升至7.8%，虧損企業增加的工業行業大類也從去年同期的僅4個劇增至36個，虧損面擴大，也在一定程度上證明了微觀企業效益的惡化。

二、國有工業企業資產負債率基本平穩，私營工業企業持續加槓桿

工業企業資產負債率連續4個月攀升，國有工業企業資產負債率基本平穩，私營工業企業持續加槓桿。截至5月底，工業企業整體資產負債率為56.61%，較去年同期提高0.49個百分點，較上月回升0.08個百分點，自今年以來已經連續4個月保持攀升態勢。在宏觀經濟下行壓力加大，工業企業利潤改善較2017年明顯放緩的背景下，工業企業槓桿率被動攀升。其中，國有及國有控股工業企業資產負債率小幅回升0.03個百分點至59.53%，連續3個月保持回升態勢；與此同時，私營企業資產負債率延續去年8月份以來的回升態勢，較上月攀升0.15個百分點至55.82%。綜合來看，國有企工業企業繼續降槓桿呈現一定的難度，持續膠著在59.5%左右難以繼續下行，甚至出現小幅攀升的勢頭；私營工業企業持續加槓桿。

三、地方國企利潤增速同比放緩明顯，槓桿率被動攀升

國有企業利潤保持較快增長，高基數下地方國企利潤增速同比放緩明顯。1-5月份，國有企業利潤同比增長20.9%，較1—4月加快2.5個百分點，雖然較去年同期回落4.6個百分點，但依然保持在20%左右的較高增速。其中，中央國有企業利潤同比增長21.8%，較1—4月加快1.7個百分點，較去年同期加快6.1個百分點；地方國有企業利潤同比增長19.1%，較1—4月加快2.2個百分點，但較去年同期大幅回落36.9個百分點。地方國企利潤大幅放緩，主要與去年同期地方國企利潤增長較快，基數較高有關。

央企資產負債率趨穩運行，地方國企資產負債率被動攀升。截至5月底，國有企業資產負債率為65.03%，與上月持平，較去年同期回落0.74個比分點。其中，央企資產負債率為67.77%，僅較上月微幅回落0.01個百分點，延續今年3月份以來的平穩運行態勢；地方國企資產負債率為62.72%，較上月小幅回升0.02個百分點，已經連續兩個月保持升勢。今年以來，隨著地方政府債務監管趨嚴，以融資平臺為代表的地方國企融資難度加大，負債增長有所放緩，但與此同時，受融資來源約束加大和利潤增長放緩等雙重因素制約，地方國企資產擴張能力也受到限制，且資產增速持續低於負債增速，地方國企資產負債率被動攀升態勢值得高度關注。

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