一、金融与地产
（一）保险：低位价值，长期看好
陈福、鲍淼、文京雄
2018年保险行业开门红表现不佳，四家上市险企新单保费同比下滑10%至40%。但进入二季度，各家公司加大了费用投入力度以及低基数效应，5月新单保费出现同比正增长态势，其中，中国平安5月新单同比增长9.45%，且为年内首次同比正增长。展望二三季度，我们判断新单保费有望回暖，负债端压力逐渐缓解，全年低点已过。另外，伴随月度保费增速回正，代理人收入相应提升，人员脱落压力逐渐缓解。10年期国债利率虽较年初有所回落，但目前仍在3.6%-3.7%，保险投资端仍处于甜蜜区，保险长期投资收益率假设坚挺，EV、NBV真实可靠。
当前市场情绪较为低落，保险板块此前调整较为充分，目前时点低位价值显现。
风险提示：利率受突发因素影响波动超预期。
（二）证券：关注头部券商估值修复
陈福、商田
近期券商板块下跌的主要原因归于：1）基本面不景气，五大传统业务（经纪、信用、自营、资管、投行）均呈同比下滑态势，创新业务看点不足（场外期权规范监管、CDR延后）且受益范围仅限于龙头公司。2）股票质押业务和两融引发新的资产安全隐忧。
我们认为，基本面承压令板块缺乏弹性，但对两融和股票质押存在过度担忧。
两融业务主要面向经纪业务客户，包括个人和机构，在130%维持担保比例和二级市场流动性非极端情况下（连续跌停），业务本身安全性较高，多数客户采取追加担保等方式提高维持担保比例。回顾2016年1月14日数据，上证综指9个交易日下跌15%，两融维持担保比例低于130%平仓线的负债为20.2亿元，占负债总额的0.2%，日均平仓约0.6亿元，在日均4000-5000亿元的成交金额中占比很低。
股票质押业务主要面向公司股东，受减持新规及窗口指导影响，券商股票质押业务后期风控主要方式为协商提前还款、补充质押等方式，当下股票质押风险整体可控。我们测算，担保比例在130%以内的质押融出资金规模约2000-3000亿元，其中券商自有资金占比约60%，资管计划占比40%，即券商可能面临减值风险的业务规模是1200-1800亿元，假设损失率5%-10%，即60-180亿元，占券商行业净资产的1%以内。回顾近3年持续披露减值准备的19家上市券商数据，2015-2017年合计买入返售金融资产减值损失分别为6.4、7.3、14.1亿元，不良率分别为0.19%、0.16%、0.20%，占净资产比重分别为0.07%、0.08%、0.14%。
由于过度担忧，券商估值下滑10%-20%，多家券商历史首次破净，估值被过度压制。因此，短期避险行情下市场可能观望，但券商板块配置价值已显，尤其头部券商估值回落，提供配置机会。
风险提示：监管环境持续收紧；金融去杠杆力度加大，市场流动性趋紧，成交金额进一步下滑；债市投资环境低迷导致固收投资收益不达预期等
（三） 银行：银行板块配置价值提升
屈俊
2018年6月24日，中国人民银行发布定向降准通知，由于“债转股”和支持小微企业缺乏具体落实措施，本次降准相当于全面降准。另外，一个季度内连续两次降准操作，表明货币政策或已发出转暖信号。静态来看，降准为银行业降低成本约220亿，提高利差1.1BP。本次降准叠加6月底财政投放，银行间流动性（银行的超储）和实体流动性将有所改善，这将为市场短期反弹带来实际动力。实体流动性的全面改善依然需要信用监管政策的全面修正，而这种修正需要等待经济数据验证，可能会出现在三季度末或者四季度初。
从业绩趋势来看，受益于资产质量改善和净息差扩大，行业盈利增速将进一步提升，负债端表现分化将导致板块业绩分化格局延续。具体来看：（1）净息差方面，今年一般存款增长放缓，存款竞争加剧导致负债成本持续上升，净息差表现可能继续分化，负债端同业负债（含NCD）占比高的中小型银行的净息差可能难以进一步提高；（2）资产质量方面，信用风险暴露加速可能导致市场对银行的不良预期难以进一步乐观。
我们从一月份金融数据点评开始强调二季度的流动性风险，四月降准时也继续强调二季度流动性依然紧张，前期则一直强调六月底的流动性拐点。现在央行连续两个季度实质性的全面降准或已发出转暖信号，叠加我们之前判断的六月底流动性拐点，我们认为目前是年内第二次值得参与的买入窗口，预计本次反弹力度较强，持续时间可能在一个月左右。
监管协同强化，行业资产扩张（特别是中小银行）放缓。鉴于2018年不良反弹延续趋缓态势，部分银行息差有望改善，基本面企稳回升；当前板块估值处于合理偏低区间，配置价值提升，我们维持对银行板块的买入评级。
风险提示：1、金融监管执行力度超预期；2、利率波动超预期；3、经济增长超预期下滑；4、资产质量大幅恶化；5、贸易摩擦升级超预期。
（四）房地产：流动性边际修复，推荐关注龙头房企
乐加栋
央行决定于18年7月5日起定向降准0.5个百分点，流动性边际修复，并将逐步传导至信用端改善，符合我们之前预期。实际上，10年期国债收益率走势已经提前有所反应，18年1月以来持续下行，从以往经验来看，板块估值与流动性呈现正相关，板块相对PE往往随着国债收益率下行而逐步抬升，未来板块相对PE具备提升基础。
行业政策方面，未来3年地方债到期规模将快速抬升进入兑付高峰期，地产政策存在内在改善动力，房价压力低的城市政策具备改善空间，当然，短期内将以供给端调整为主，包括限价、限售的隐性调整，需求端的着力点还在于人才政策以及公积金的边际调整。基本面方面，供给端改善推动重点城市成交增速持续改善，6月前20天18个一二线城市新房成交同比降幅大幅收窄至3.7%，随着下半年重点城市供货能力的持续释放，重点城市成交增速将持续抬升。估值方面，当前主流地产股估值仅高于14年最低点，但是考虑到当前龙头公司业绩增长的确定性后，部分估值指标接近甚至低于14年，考虑分红后龙头19年动态PE在5x左右，估值处于历史底部位置。此外，当前龙头房企的平均分红率在14年底部之后再次低于10年期国债收益率，当前龙头房企估值的性价比也已经凸显。集中度方面，表外去杠杆表内改善的信用环境将进一步推动资金持续向龙头房企聚焦，集中提升趋势不可扭转，龙头房企Alpha比以往任何时候都要强，业绩持续的确定性增长将推动市值大幅增长，推荐关注龙头房企。
风险提示：政策调控力度进一步加大，行业销售回落快于预期。
二、资源能源环保
（一）环保：中报预告期到来，仍关注融资环境是否改善
郭鹏
中报预告期到来，我们预计龙头公司中报业绩增速预期仍在30%以上，考虑到板块前期跌幅较大，或存在反弹空间，但需注意的是环保企业普遍中报业绩占比较低。对于工程类企业，大订单—再融资的成长模式仍受到融资环境的冲击，大的机会仍需紧密跟踪融资环境能否改善；危废、环卫等现金流较好、运维模式为主的细分领域更容易得到市场认同，我们认为运营类公司的投资机会更多来自于长期持有赚业绩成长的钱，因而中报业绩增速较为关键。
风险提示：政策执行力度不及预期，PPP 项目实施、利润低于预期；行业竞争加剧。
（二）煤炭：环保安监持续高压，迎峰度夏需求有望逐步提升，煤价易涨难跌
安鹏、沈涛
近期秦港5500大卡煤价小幅回落至682元/吨，而产地方面仍延续稳中有升态势；焦煤方面，本周河北和山西局部地区焦煤价格开始上涨。后期，6月下旬动力煤市场逐步开始迎峰度夏，电厂煤炭库存可用天数基本正常，焦煤产业链库存也维持中低位，进口煤压力也不会太大，预计煤价总体易涨难跌。
板块方面，近期煤炭市场供需超预期，5月社会用电量同比增长11.4%，主要下游火电、生铁、粗钢和水泥5月产量同比分别增长10.3%、4.0%、8.9%和1.9%。而6-8月将进入动力煤传统旺季，需求有望进一步提升。供给端，目前行业合法产能仍明显不足，而行业去产能也在继续扎实推进，安监、环保仍维持较严的力度，各主产地也开始环保、超能力生产检查，彻查范围包括煤矿、煤场以及运煤车辆，部分产地煤矿开始减量生产（内蒙约60%露天矿生产受限，在产煤矿资源供应紧张）。年初以来，港口和产地煤价均价相比17年同期仍有明显提升，预计18年全年均价较17年仍有小幅上涨。虽然近期政策对煤价打压较多，但考虑到目前行业资产负债率仍较高，加上供给端短期难有快速释放，预计中长期煤价仍维持中高位，未来2-3年行业盈利有望稳中向好（17年全行业盈利增长至2953亿元，距离11年高点4342亿元约32%），近期煤炭板块虽有回升，但由于市场对宏观需求仍较为悲观加上政策对煤价的打压，板块股价仍处于相对底部。
风险提示：下游需求低于预期，各煤种价格超预期下跌。
（三）有色：平淡中隐藏机会
巨国贤
锂电材料：补贴新政开始执行，锂钴需求有望好转
据百川资讯，电池级和工业级碳酸锂成交价下调至12.75、11.75万元/吨，氢氧化锂价格维持14万元/吨；长江钴降至56.5万元/吨，MB高（低）级钴下滑至40.35-41.25美元/磅。5月份新能源乘用车销量达到9.2万辆，环比增长30%，同比增长1.4倍；动力电池装机总电量约4.5GWh，同比增长213%。新补贴政策开始执行，预计下游厂商逐步恢复原材料采购，锂钴需求有望好转。
工业金属：薪资干扰再起波澜，全球最大铜矿同意罢工
据WBMS报告，17年全球铜市供应缺口23.5万吨，18年1-4月缺口21.3万吨。18年1-4月矿山铜产量670万吨，精炼铜产量777万吨，铜消费量为799万吨。同时，全球最大露天铜矿-智利Chuquicamata矿工人投票同意罢工，该铜矿2017年产量为30.2万吨，此次罢工或将大幅度影响其产量。预计2018年铜供给缺口或持续，长期看好铜价。再生铅受环保影响减量约1万吨。去库存趋势不改，铝价受贸易摩擦扰动。据INSG，1-4月全球镍供应缺口较去年同期3.78万吨扩大至5.26万吨。
黄金：美元回落金价止跌，短期预计震荡运行
据wind，美元指数跌至94.5456，COMEX黄金为1271.1美元/盎司。21日美国商务部突然宣布豁免中日等5国制造的42种钢铁制品的高额关税。与此同时，美国6月费城联储制造业指数为19.9，低于前值34.4和预期29，创下2016年11月来最低。22日，特朗普威胁称将对欧盟汽车征收20%的进口关税。考虑到对贸易摩擦升级的担忧情绪降温，但美国经济增速可能趋缓，特朗普动作反复无常，短期预计黄金价格震荡运行。
稀土：5月出口量增长，价格关注环保停产持续性
据百川资讯，氧化镨钕为34.75万元/吨，氧化铽维持3075元/千克，氧化镝维持1175元/千克。据SMM，2018年5月份我国稀土出口数量4447吨，环比增长14.79%，而1-5月份累计20769.8吨，同比减少5.3%；5月份稀土出口金额2.7亿元，1-5月份累计出口金额13.3亿元，同比增长14.1%。受环保核查影响，稀土企业停产现象仍在持续，但部分中间商开始出货，原因是认为企业有望复产，希望尽快出货。主流大厂不愿低价出货，而下游保持观望，少有采购。稀土价格中期还要看停产情况的持续情况，短期预计维持稳定。
风险提示：国内政策执行力度不及预期；金属价格大幅波动致公司业绩下滑；全球经济复苏缓慢；铜铅锌供给大幅增加。
三、中游周期品
（一）钢铁：终端投资活动景气整体不差，环保高压趋严及常态化抑制产量释放，盈利的持续性增强
李莎
1、行业评级：维持“买入”评级。
2、主要投资逻辑
需求端，2018年1-5月房地产开发投资累计同比增速环比下滑0.10PCT至10.20%，房屋新开工面积、施工面积累计同比增速环比分别上升3.5PCT、上升0.4PCT至10.8%和2.0%，而从先行指标来看，购置土地面积、房地产开发融资、销售面积累计同比增速环比分别上升4.2PCT、3.0PCT和1.6PCT至2.10%、5.10%和2.90%，低库存叠加先行指标回暖或显示地产投资中性为主；还原至原口径的基础设施建设投资累计同比增速环比下滑2.9PCT至5.89%，累计财政支出占全年预算比例为39.41%，环比上升8.10%、同比上升1.80%，考虑到货币政策微调、PPP项目清库结束等利好初现，基建投资增速或逐步向上修复。工业制造领域朱格拉周期抬升仍是确定性更强的增长逻辑，1-5月制造业投资累计增速环比增0.4PCT至5.20%，机械、汽车和造船需求绝对量数据均表现良好。7月高温多雨天气渐增，需求环比趋弱，不排除部分区域为满足工程进度而加快开工促需求环比降幅低于预期。供给端，考虑全口径，1-5月粗钢累计产量达3.70亿吨，同比增534万吨；而结构上，通过Mysteel提供的月度主要钢材产品产量统计，样本钢厂长材产量占比逐步走低至43.5%、板材产量占比逐步走高至56.5%，铁水逐渐向需求更为确定的工业材转移；考虑到部分钢厂于淡季完成非采暖季限产任务或受累环保高压淡季停产，供给或呈现稳中有降的格局。
就库存而言，2018年6月22日，主要钢材品种社会库存1009.71万吨，环比增1.12%、同比增3.66%；主要钢材品种钢厂库存445.87万吨，环比增3.63%、同比降14.87%；主要钢材品种社库与厂库之和达1455.58万吨，环比增1.87%、同比降2.82%。
环保高压常态化和趋严化抑制产量释放，雨季深入、需求环比大概率走弱，环保将削弱钢铁行业的季节性，淡季供需仍呈现紧平衡状态；叠加原材料基本面弱于成品端，预计7月钢价走势以稳为主，盈利维持高位。
3、风险提示：宏观经济增速大幅下滑；钢材出口情况不及预期；限产执行力度低于市场预期；矿石巨头联合减产保价。
（二）电力设备新能源：工控需求向好有望持续，关注新能源车新周期、新产品、新时代
陈子坤
工控高景气已获验证，需求向好有望持续。 2018年以来制造业PMI持续运行在枯荣线上方，带动主要工控企业2018Q1营收实现20%以上增长。2018年5月最新PMI数值创2017年10月以来新高，下游需求高景气进一步获得验证，继续看好工控全年发展。工控行业进入景气上行区间，据工控网数据，2017年市场规模1656亿元，同比+16.5%，行业增速中枢明显上移。长期来看，产业升级、人口老龄化、人力成本大增等因素驱动下，行业中高速增长有望持续2-3年，其中供给侧改革、制造业升级带动项目型市场回暖；消费及新兴产业拉动OEM市场持续较快增长。并且工控技术升级，将为行业塑造更大市场空间。据工控网数据，09-17年本土品牌市占率提升10个pct至34.8%，仍有较大国产化空间。持续研发投入下，民族品牌产品线日益丰富、系统解决方案能力大幅提升，凭借深厚的营销渠道积累、较高的产品性价比、更快的需求响应和售后服务能力，龙头公司市占率持续提升，将迎来较快发展。
关注新能源车新周期、新产品、新时代。中国政府通过施行一系列新能源汽车鼓励政策，引导纯电动汽车发展方向，2014年以来国内新能源汽车迅速放量，如今占据全球市场半壁江山。欧美日等海外车企经过一段时期的反应和调整，2018年开始决心转向纯电动方向，中国新能源汽车产业政策正在引领全球变革方向。
政策新周期：从规模导向到品质导向。至2016年在中国成为全球第一大新能源汽车产销国（2017年全球份额44%）之后，政策思路开始从“重规模”到“重品质”转变，2017-2020年处于新政策周期的过渡期，2021年补贴全部退出后，双积分制将成为顶层设计核心，总量管理目标从2020年产销量200万辆提升至2025年700万辆，同时引导行业向高续航里程、高能量密度的高品质方向发展，高镍三元、硅碳负极以及软包电池等新型产品有望加快推向市场。新技术新产品：性价比全面提升，走向平价燃油车。2017年纯电动乘用车普遍续航里程200km、能量密度105Wh/kg，至2018年快速提升至续航里程300km、能量密度140Wh/kg，在政策引导与技术进步双重刺激下，新能源车型性价比将全面提升，以上汽荣威ERX5/Ei5、北汽EX360等为代表的消费级产品涌现市场。考虑积分政策带来的成本转移，在无补贴的情况下，预计到2021年电动车全生命周期成本将低于燃油车，到2025年电动车购置成本将低于燃油车，最终纯电动车与燃油车实现平价。产业新时代：全球电动车零部件中国制造崛起。全球动力电池已呈中（54%）日（29%）韩（15%）鼎立格局，国产电池从磷酸铁锂转向三元路线赶超日韩。经历新能源汽车行业需求爆发与补贴退坡带来的价格战洗礼，动力电池及四大电池材料细分领域的领军企业逐渐崭露头角。未来随着全球新能源汽车的发展和国内外车企巨头在中国市场发力，国产电池和四大材料有望在技术升级的基础上，发挥国产成本优势的有利条件，有望通过配套明星车型获得类似此前苹果供应链的机遇走向全球市场。风险提示：工控需求不及预期，配电投资不及预期，新能源车产销不及预期等。
（三）机械：整体需求持续，估值具备修复空间
罗立波
2018年是周期复苏的第二年，2017是复苏的第一年，对于周期需求的强度质疑声不绝于耳，股价表现更是来回波动。站在当前来看，2018年的需求已经过半，整体需求呈现继续旺盛的趋势，重卡、挖掘机、水泥等典型的中游周期品呈现出继续强势的趋势，当前的需求位置处在行情中段，与2010-2011年类似。通常而言，7-8月份，周期股的全年业绩大致锁定，目前来看，工程机械板块仍然是机械子版块中景气度最高，业绩超预期概率最大的子领域。伴随着业绩的超预期，工程机械公司的估值已经回落到2010-2011年周期运行的历史最低位置。6月24日，央行公布从7月5日期见准0.5个百分点，对于边际预期的改善，是有利的，同时对于下半年的悲观预期，也有望逐步修正。体现在股票上，估值具备向上修复的空间。
全行业来看，进入2018年，下游投资的实质回升继续推升机械设备需求的复苏水平，其中，产业升级带动的需求是最为迅猛，此外，海外市场也贡献积极的增量。在行业内部，我们观察到市场份额的集中度程度提高，企业的盈利能力显著分化。但需要注意，随着复苏进程的演化，我们认为现实与预期、短期与中期的矛盾交织有可能呈现波浪式的发展；贸易争端的演化具有不确定因素，对部分企业可能存在重要影响。在工程师红利推动先进制造业发展的方向上，我们建议两条主线把握行业的投资机会，第一条主线是具备全球竞争力、拓展空间较大的装备制造产业集群，其中，龙头公司具有“二次腾飞”潜力；第二条主线是为制造业的技改升级提供关键装备的企业。
风险提示：宏观经济变化导致机械产品需求波动；原材料价格上升压制企业盈利能力；汇率变化导致盈利波动；去产能进度不及预期等。
（四）军工：舰船装备是目前较好的配置品种
胡正洋
2018年，行业景气度明显回升，订单、改革、资产证券化全部处于边际改善阶段，板块调整将带来新一轮投资机会。基本面改善是军工进入景气周期的核心标志。军改影响消除后，新项目新订单有望逐步落地并进入交付阶段；军工集团资产证券化进程恢复，未来三年是完成各集团“十三五”规划目标的重要实施阶段。随着板块调整，军工将迎来新一轮投资机会。
经过两年多调整，行业估值处于历史底部。经过两年多调整，军工行业2018年2月整体估值水平处于历史底部区域，部分个股估值已不包含任何潜在资产证券化预期且内生业务被低估。随着板块反弹，行业估值有所修复，而目前行业估值依然处于历史底部区域。
资产证券化进程恢复，未来三年是完成“十三五”规划目标的重要阶段。2018年策略报告中我们提出“2016-2017 年军工集团资产证券化动作较少，完成“十三五”规划中的资产证券化目标，未来三年军工集团为资产证券化有望加速推进。”
船舶制造板块公司市值进入历史底部，是目前较高配置品种。今年以来，航空装备相关上市公司因高景气程度而相对具有较好表现，而船舶制造板块大幅回调，年初至今已回调35%左右；板块内公司市值进入历史底部。我们认为，船舶制造板块是目前较好的配置品种：
军船：依据媒体报道，海军装备近年来保持较高景气程度，新型号、新舰下水或入列继续保持“下饺子”的上升态势；我们认为，随着“十三五”规划的推进和中期评估的开展，未来几年海军装备将继续维持高景气。
民船：民船和海工业务是过去几年造船公司的亏损的主要来源；过去一年以来， 波罗的海指数（BDI）同比上涨70%，全球石油价格上涨超70%；随着下游行业景气程度的持续回暖，造船和海工行业也有望进入复苏阶段。
重点推荐低估值白马股，以及行业空间大、受益新装备列装和体制改革的总装类企业，重点关注造船板块产业链相关上市公司（造船、配套类公司）。
风险提示：行业估值过高，军费持续低于预期，相关政策出台时间低于预期，资产证券化存在较大不确定性，国际局势变化具有不可预知性。
（五）建筑：后期板块估值或有所修复
姚遥
近期市场受中美贸易摩擦升温影响，大盘指数和建筑板块均震荡回落。建筑板块中部分低估值高股息率公司防御性较好，如葛洲坝、中国交建等本周涨幅居前，而化学工程公司由于周五OPEC会议增产预期，整体回调明显。
我们认为对建筑板块表现的影响主要来自外部环境，特别是中美贸易争端和金融去杠杆将是贯穿18全年的两条主线。首先受贸易争端影响，外需的不确定性加大时，国内市场对扩大内需的预期持续升温，在国内经济总量保持稳健增长的前提下，政府有望在部分重点领域采取积极财政政策，一般而言，加大基建、高端制造投资以及消费升级是扩大内需的重要手段。不过从年初政府工作报告对全年基建投资下调目标的定调，以及1-5月基建投资同比增长9.4%（增速环比回落3.0pct），同时考虑到地方政府的高杠杆率和PPP调控，我们预计18年基建托底的预期不高（除非放松对地方政府财政支出的限制）。高端制造投资及消费升级或将成为扩大内需的重点，不过从5月经济数据来看，制造业投资同比增长5.2%，增速持续回暖，不过短期对经济贡献难有大幅提升；而5月社消总额30359亿元，同比增速8.5%创15年新低，社零数据同样低于预期。而考虑到前5月地产投资数据超预期（投资同比增长10.2%，新开工同比增长10.8%），因此短期来看市场对地产投资托底经济的预期或有提升，相关子版块如房建、装饰装修等有望受益。
子版块方面，1）化学工程：本周化建板块受OPEC会议增产预期影响整体有所回调，不过周五会议增产幅度或低于预期，OPEC协议实质增产规模为60万桶/日，低于名义增产规模的100万桶/日，且部分产油国短期难以迅速复产，因此我们预计18年原油价格有望维持高位，将持续利好化学工程板块。2）装饰装修：在扩大内需背景下，家装有望成为消费拉动经济的重要领域，此外近期市场对夜游经济关注度提高，预计家装和照明等装饰装修板块公司有望受益消费升级预期提升。3）园林PPP：近期园林板块调整主要受融资成本和融资便利的制约，不过政策层面对PPP依然友好，待市场情绪修复后，园林板块中业绩能够如期兑现的低估值龙头仍具配置价值。
公司方面，在扩大内需背景下建议关注三条主线：1）受益于国际油价高位，传统炼化及新型煤化工项目投产，制造业投资增加及退城入园政策利好的化建类专业工程公司，如中国化学等；2）近期市场对扩大内需预期持续升温，家装作为地产后周期行业，受地产投资波动影响较小且集中度有望提升，而5月地产销售、竣工面积增速企稳回升形成利好，建议关注装饰装修子板块内业绩稳健增长，且前期回调已较明显的低估值蓝筹，如金螳螂、东易日盛等。3）定向降准下，市场流动性及融资环境或有边际改善，且地产投资托底经济预期有望提升，关注房建、设计板块中业绩增速稳健的低估值龙头标的，如中国建筑等。
风险提示：国家宏观政策环境变化导致行业景气度下降；固投增速下滑加速导致公司订单不达预期；“一带一路”政策落地不及预期；互联网家装、特色小镇等新业务转型不达预期等。
（六）建材：从另外一个视角看这轮水泥行业基本面的持续性
邹戈
目前行业正处于淡季，本周水泥价格小幅上涨，且整个行业和重点区域的库存继续处于低位，行业淡季不淡特征明显；玻璃价格小幅回落，属于淡季正常现象。我们前面详细分析过水泥和玻璃基本面的差异主要来自供给（最新分析请见报告《2018年5月数据点评：供给仍是核心，南方地区水泥高景气有望贯穿全年》）。
我们近期一直在推荐南方地区水泥股反弹机会（年内下行风险小/价格保持高景气确定性强、业绩继续超预期上修、PE估值低），从交流来看，市场主要还是担心基本面的持续性问题，尤其是在担心下半年宏观经济回落的背景下，需求回落导致价格回落，会出现业绩和估值双杀。
我们可以换一个视角来探究水泥行业持续性问题。下面两个图是2002年以来，海螺水泥净利润率曲线和需求曲线（分别以房地产投资增速、房地产基建投资增速衡量，由于基建投资数据始于2003年，所以只有2004年以来的增速数据），这两个曲线组合在一起展示了几个信息：
首先，海螺水泥净利润率曲线显示，2002年以来经历了5个周期；如果以20%作为衡量高利润率的标准，5个周期里有4个周期都超过20%的净利润率高度，而在这4个周期里，2003-2004年景气周期，净利润率超过20%以上的时间是3个季度；2006-2007年景气周期，净利润率没有超过20%；2010-2011年周期，净利润率超过20%以上的时间是4个季度；2013-2014年周期，净利润率超过20%以上的时间是4个季度；本轮周期根据我们测算今年Q2、Q3净利润率是很确定超过20%，以此衡量至少有6个季度净利润率都超过20%，本轮高景气的持续性是历史上最好的。
其次，叠加海螺水泥净利润率曲线和需求曲线来看，海螺水泥净利的5个周期，需求增速基本是逐步下行的，本轮的需求景气曲线是5个周期里最弱的，但是上面我们分析到本轮高景气的持续时间反而是最好的，这说明需求增速大小和公司利润率高低并不存在必然的正相关关系，因为还有供给的因素起作用。
再次，过去5个周期里，海螺水泥净利润率曲线下行期和需求曲线持续大幅下行基本对应，供给对利润率的影响是有边界的，边界是需求不要大幅波动。
回到本轮周期，目前时点往后看，一方面供给仍将保持收缩态势，另一方面基建投资增速上半年以来已经在经历大幅下行，目前已经达到历史很低的水平（尤其是5月份，单月基建投资同比增速大幅下行至2.26%），由于房地产投资增速仍稳定，使得房地产和基建投资增速回落幅度没有那么大，而房地产仍保持销售韧性强和低库存态势，这种情况下，后面几个月大幅下行的概率较小，供给确定性收缩+需求平稳或小幅回落的局面，结合三季度淡季不淡，我们认为水泥行业下半年仍将持续高景气态势。
最后，结合估值来看，和5个净利润率周期相对应的是5个PB估值（LF，下同）周期，每一轮净利润率景气高点对应都是PB估值高点：2003-2004年景气周期，PB在3倍以上运行了7个月（对应净利润率在20%以上运行了3个季度）；2006-2007年景气周期， PB在3倍以上运行了20个月（净利润率没有超过20%，大牛市影响）；2010-2011年周期，PB在3倍以上运行了9个月（对应净利润率在20%以上运行了4个季度）；2013-2014年周期，PB没有超过3倍（对应净利润率在20%以上运行了2个季度，熊市）；2017年以来这个周期，PB尚未超过2倍，而净利润率在20%以上运行了4个季度，至少还能持续2个季度以上。
今年以来，国内去杠杆和贸易战对宏观环境带来较大不确定性，从投资策略考虑，公司基本面的确定性和持续性成为投资上最重要影响变量。
竞争力强、行业格局好的白马龙头北新建材和中国巨石仍具备中长期潜力。
风险提示：宏观经济继续下行风险，货币房地产等宏观政策大幅波动风险，行业新投产能超预期风险，原材料成本上涨过快风险，能源结构转变过快风险，公司管理经营风险。
（七）基础化工：环保高压常态化，供给持续收缩，重点环保主线下的投资机会；持续推荐磷化工、炼化、两碱等周期链条；及国瓷材料等优质成长股
王剑雨
未来一段时间，基础化工行业的发展态势为：
（1）多数周期类化工品相继开启景气复苏进程，在供给相对刚性的情况下，景气持续性将较长；
（2）油价整体温和上涨，预计WTI油价中枢上移至60~70美元/桶；
（3）大部分化工品价格伴随原油价格波动，精细化学品价格相对稳定；供给端格局较好的化工品具有独立行情；
（4）环保高压会加速行业产能出清和投资机会的到来，关注环保趋严背景下产能可能永久性退出的化工子行业；
（5）周期类化工品下游需求韧性，电子化学品、锂电材料等新兴细分领域符合产业升级趋势，下游需求空间较大，增速较快。给予基础化工行业“买入”评级。
在近30个子行业中，建议重点关注：
1、聚酯产业链：（1）涤纶长丝仍是产业链中的最好环节，2017-2018年涤纶长丝延续景气，价差稳中有涨，盈利能力持续改善，行业内大部分新增产能为桐昆、恒逸等龙头公司贡献，龙头公司将畅享行业景气；（2）PTA为产业链中预期差最大的环节，也可能是18年业绩弹性最大的环节，我们认为旧装置的复产对行业将形成长期利好；（3）2018-2019年各民营炼化项目的投产，将构成各公司的显著业绩增量，各龙头公司也将发生脱胎换骨的变化。
2、两碱行业：纯碱方面，（1）供给刚性，开工率高位运行；（2）下游玻璃价格平稳运行，价差维持高位；（3）节后库存超预期下降，Q2厂商密集检修，纯碱价格有望持续反弹。氯碱方面，（1）开工率震荡上行，行业景气度上升，节后下游需求有序恢复；（2）关注西北地区一体化氯碱企业。
3、低估值细分龙头：部分细分行业龙头质地优异，业绩增长扎实稳健，当前估值水平仍处低位。
4、电子化学品：半导体方面，根据日本、韩国半导体发展历史来看，“国家支持+企业联动”是产业弯道超车的一种有效方式。我国半导体行业加速发展，将为有技术和服务优势的本土电子化学品及上游原材料企业提供历史发展机遇；OLED方面，OLED在苹果、三星等大厂的推动下，未来替代LCD是大势所趋。
原油市场观察：OPEC会议落定，增产规模略低于市场预期；美国方面库存与钻机数下降，油市有较强支撑。上周原油市场的关注重点在于OPEC会议关于增产规模的讨论，根据会后OPEC公报，减产联盟将致力于将减产执行率维持在100%左右，但在最终公报上OPEC并未明确最终增产规模，市场悲观预期得到一定程度的修复，提振国际油价。上周美国方面，根据EIA的数据，截止6月15日当周，美国原油库存下降591.4万桶至4.265亿桶，创22周以来最大降幅，库欣地区原油库存减少129.6万桶，连续5周录得下降，创17周以来最大降幅。原油库存下降的同时，美国原油产量上周维持1090万桶/日不变，同时根据Baker Hughes的最新数据，上周美国活跃石油钻机数减少1座至862座，连续12周增加后首次录得下降。我们认为，受管道与出口设施的瓶颈限制，美国原油产量增长或将面临减速。随着下半年美国对伊朗制裁生效日的逐渐临近，以及部分OPEC国家的产量持续下降，市场对于供给端的担忧将有所加剧。基于此，我们认为国际油价在当前位置有较强支撑，在低库存，低剩余产能，供需紧平衡的格局下，上行动力较足。
风险提示：1、宏观层面：若宏观经济下行风险，则相关化工品的需求亦有萎缩的风险；若国际经济政治环境发生较大变化，原油价格剧烈波动。 2、行业层面：大宗原材料价格剧烈波动；行业政策波动风险。 3、公司层面：公司盈利不及预期；重大安全、环保事故；新项目进展不及预期。
（八）交通运输：航空与航运旺季将至，不确定因素逐渐消退
曹奕丰
航空： 航空板块逐渐进入旺季。随着6月京沪等重点航线实现提价，市场此前预期的航空票价提升基本兑现，板块的旺季弹性相比去年有明显提升。另一方面，今年全行业准点率的大幅提升也有助于旺季需求的释放。
我们持续推荐板块，个股方面我们推荐提价意愿最强的中国国航、提价弹性最大的南方航空以及以上海出发航线占比最高的吉祥航空。
海运：航运板块中，集运今年的旺季表现有望明显好于去年，且行业有望在未来1-2年内迎来持续性的好转。一方面行业订单运力比以及闲置运力占比都处于低位，另一方面，行业龙头普遍采取休养生息的策略，价格战显著减弱。个股方面推荐A股唯一集运标的中远海控。
铁路：新增推荐铁龙物流。自18年开始实行的“铁路货运新清算办法”将根本性解决路局揽货积极性，公司铁路货运将迎“量利齐增”；其次“公转铁”及特种箱规模扩张为核心业务确定长期向上趋势。公司作为铁路特种箱运输龙头，将显著受益于新清算办法与公转铁，业绩有望持续回升。从最新的铁路运量数据来看，5月全国铁路运量同比增长11.8%，为年内最高水平，也一定程度上印证了“公转铁”正在有序实施。
风险提示：宏观经济增长放缓、政策变动、油价汇率大幅波动。
风险提示
每月研究观点综述基于各行业组对未来一个月的基本面和盈利情况判断，各行业在做出最后推荐有其经济和政策前提，可能会存在经济和政策与我们预期不一致的情况。
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