2018年註定是中國視頻行業IPO的大年，無論是已經在美股上市的愛奇藝、嗶哩嗶哩、虎牙，還是已經在港交所遞交了招股書的映客，以及有意上市的快手、鬥魚等，大有你追我趕之勢。
在這裡，視頻行業主要可以拆分為三大垂直領域：長視頻，短視頻和直播。其中長視頻領域的代表公司為愛奇藝、騰訊視頻、優酷等，短視頻領域的代表為快手、抖音等，直播領域的代表為鬥魚、虎牙等。
中國視頻行業興起於2006年，包括優酷、土豆在內的第一批視頻網站在這一年成立，長視頻行業進入全盛時期則是2010年，一大批優秀的視頻網站相繼湧現，並且其中的一些佼佼者在美股上市。接下來，視頻行業開始了接力賽。2016年被稱為是直播行業的元年，當然不是因為直播誕生於2016年，2016年開始，直播行業進入全盛時期。直到，短視頻在次年異軍崛起，接過直播的衣缽，成為最受當代年輕人喜愛的娛樂方式之一。
不過，短視頻與直播的興起並不意味著做長視頻的網站已經走向沒落，相反，他們照樣活得很好。根據新近美股上市的長視頻網站龍頭——愛奇藝的財報數據，其2017年擁有4.21億月活，每個用戶平均每天花費1.7個小時在愛奇藝上觀看視頻，這一數據幾乎與短視頻整個行業相當。當整個視頻行業都在蓬勃發展之時，我們不禁要問，它們搶佔了誰的時間？
01
8小時以外的爭奪戰
8小時，是人平均每天睡覺的時間，8小時以外的16個小時便成為眾多科技大佬與互聯網公司們爭奪的焦點。只要能佔據用戶時間，就意味著有用不完的流量，就意味著可以轉化為金錢。
他們的目標就是將這16個小時填滿，最好把吃飯的時間都壓縮到極致。古時歐陽修有“三上”——“馬上”、“枕上”、“廁上”，現代人何止三上，地鐵上，電梯上，走在路上。。。時間是如此的寶貴，感覺一天要48個小時才夠。
8小時以外的時間幾乎達到飽和，甚至睡眠的時間也慢慢地被侵佔。有多少人因為手機、電腦，“愛不釋手”，每天連8小時的充足睡眠都無法保證。
侵佔人們時間的內容形式也在發生著變化，具體而言，我們正從“讀圖時代”過渡到“視頻時代”。
這種變化一方面是由於消費者正在變得越來越“懶惰”，另一方面還是視頻在傳播信息上有著先天的優勢，還有一點則是伴隨著無限網絡的革新，即4G與wifi的提速和普及化使得隨時隨地看視頻成為可能。
視頻這種形式，一方面信息量大，另一方面更加生動有趣，更加直觀，從而在一些領域開始取代其他的形式，比如說社交，比如說即時通訊。當然，更重要的體現在娛樂方式上，看視頻顯然比文字或者圖片更不“費腦”。
二向箔是劉慈欣作品《三體III：死神永生》中登場的一種典型的維度打擊（降維攻擊）武器，它的功能通過使三維空間中的一個維度無限蜷縮，從而使三維空間瞬間坍縮為二維平面完成打擊而實現。
實際上，視頻這種形式就可看做是對文字以及圖片的“降維打擊”。視頻可以看做文字+圖片的延伸，將一張張圖片放映到每秒24幀以上，就能形成視頻。所以，視頻所攜帶的信息量是極大的。懶惰是人類的天性，比如看文字，純靠“腦補”，圖片顯然更加生動，於是進入了讀圖時代，而單張圖片沒有上下文，不具連續性，顯然沒有視頻來的直觀，於是，進入視頻時代成為必然。技術的革新則在一定程度上是服務於這種天性的，抖音、快手等成為爆款而不是一家閱讀平臺是有原因的。
所以，視頻行業的崛起，很大程度上侵佔了人們閱讀和讀圖的時間。根據QuestMobile去年的統計，數字閱讀的月人均使用時長雖相當於移動視頻的一半，但其滲透率墊底，只有23.4%，並且還在下降。
02
視頻網站赴美上市，前後待遇大不同
美國市場對中國視頻網站的態度比較冷淡。之前海外上市的國內視頻網站，現在竟一個也找不到了。優酷上市後，最高股價超過70美元，但在三個月內就跌進30美元區間，此後一蹶不振。同一時期上市的土豆在2012年被優酷兼併，合併後的優酷土豆最終在2016年被阿里收購退市，退市時股價只有27.5美元。另一家視頻網站酷6就比較慘了，股價長期在1美元上下徘徊，之後也從美國退市。
優酷和酷6的遭遇為愛奇藝的上市路蒙上了一層陰影，當然，當年在美股上市的視頻網站受到冷遇與不久後的中概股危機不無關係，不止視頻行業，整個中概股板塊都受到重挫。
與2010年那波美股上市的視頻網站折戟沉沙相比，
最近在美股上市的三家公司的待遇就是此一時，彼一時了。這三家新近上市的公司股價走勢幾乎不謀而合。嗶哩嗶哩的招股價為11美元，上市首日即迎來破發，就連嗶哩嗶哩的CEO也在上市之前說，“上市的時候不看股價就行”，似乎早就給投資者打了一針預防針。之後公司股價在發行價附近兜兜轉轉了一月有餘，在五月中旬迎來了爆發。
圖：3月28日上市的嗶哩嗶哩至今股價走勢
幾乎與嗶哩嗶哩同一時期上市的愛奇藝與嗶哩嗶哩的走勢如出一轍，在經歷一段破發的低迷之後，僅用了一個月時間，股價實現翻番。
圖：3月29日上市的愛奇藝至今股價走勢
晚些上市的虎牙則是一路走在快車道上，其IPO價12美元，僅經過一個多月，截至昨日收盤價定格在了46.23美元，漲幅驚人。
圖：5月11日上市的虎牙至今股價走勢
3
“視頻三傑”究竟貴不貴？
回到估值，我們重點分析在美股上市的這三家視頻網站。前面我們提到，這三家公司的股價在上市之後可謂是漲勢如虹，也被國內的投資者稱之為
“視頻三傑”。視頻行業大部分公司尚未盈利，在對這些公司進行估值的時候，簡單地用PE顯然不太適合。給這種未盈利視頻網站的估值並沒有定論，這也是市場產生分歧的原因之一。對美國互聯網公司，如Facebook、Snapchat、Twitter等進行估值時，慣用單用戶的價值乘以用戶規模進行估值。不過，且不論中美單用戶的價值區別很大，像是愛奇藝付費用戶的年費僅相當於其對標的北美上市公司Netflix的1/4，愛奇藝於Netflix的營收來源相差也很大，可參考性不大。
在這裡，我們還是傾向於用EV/sales進行此類公司的估值。（各公司的sales均採用2017年的數據）
“視頻三傑”上市之時，EV/sales與美國同行Netflix相比較低，與同樣是中概股的微博相比也處於低位，因此這也可以看做是三家公司上市之後股價大漲的原因之一。
經過這一段時間的上漲，三家公司的估值皆達到高點，其EV/sales也水漲船高。其中愛奇藝和嗶哩嗶哩基本與Netflix接近，而虎牙則由於近期的漲幅，使其EV/sales高達25.83。
綜合同行以及相關互聯網公司的估值，可以認為EV/sales在10~15倍是比較正常的範圍，這個估值範圍是營收高增長的前提下做出的。我們可以看到，視頻三傑在過去一年營收同比增長率非常高。
同時，還應該將該公司下一年營收增長的預期考慮在內。比如說，嗶哩嗶哩在過去一年的營收增長達到372%，如此誇張的增長率當然不可能在下一年延續。嗶哩嗶哩的營收主要依靠遊戲業務，而遊戲的迭代速度非常快，嗶哩嗶哩極有可能面臨青黃不接的風險。相比較而言，直播行業快速發展，虎牙的營收增長確定性更大，並且其第一季度扭虧為盈，這也是其股價上漲，EV/sales偏高的主要原因。
實際上，最近幾天這三隻股票成交量很大，根據富途證券顯示，換手率在5%以上，當然這還是未扣除在鎖定期內股票的換手率，也就是說，實際換手率至少在30%以上。
三家公司股價波動率也非常之大，顯示出多空之間的激烈交鋒，市場分歧明顯。以愛奇藝為例，伴隨著其股價上漲的，其做空期權的價格亦開始上漲，也就是說做空的情緒也空前高漲。
在公司股價啟動上漲之初，看空的聲音就不絕於耳，歷史遺留問題、不盈利等問題都成為看空的理由。不過，到目前為止股價的持續上漲一次又一次地打了做空者的臉，不知有多少做空的勇士現在已經哭死在了天台。
而近幾天受中美貿易戰、美國加息等宏觀因素影響，系統性風險升高，昨日美國股市普遍下跌的情況下，視頻三傑估值偏高的風險就暴露了出來。
當然，拋開基本面的分析，股價上漲很大程度是受市場情緒的影響。股價能在一個月內給你翻個番，同樣也能在一個月內腰斬。因此，在這種“神仙打架”的情況下，建議隔岸觀火。
04
尾 聲
視頻這種內容形式可認為是文字+圖片plus，其得天獨厚的優勢使其在很多領域逐漸成為主流，佔據了我們8小時以外的時間。文字會消逝嗎，當然不會，它只是換了一種方式存在。
最近虎牙、愛奇藝、嗶哩嗶哩上市之後的漲幅讓很多人感嘆看不懂了，通過與中美同行的比較，我們認為三家公司經過前段時間的上漲，安全邊際越加薄弱。看不懂的就要遠離，做多和做空都不是好的選擇。繼續上漲很大程度是由於市場的情緒作用，市場情緒捉摸不定，投資者應注意避險。
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