中信建投发布投资研究报告，评级: 买入。
上汽集团(600104)
事件
公司发布2019年报，营业收入8265亿，同比下降6.88%；归属于上市公司股东的净利润256亿，同比下降28.9%。基本每股收益2.19元／股，同比下降28.91%。公司每10股派送现金红利8.80元，共计102亿元。现金分红率约40%，符合市场预期。
简评
报告期内公司实现营业总收入8，433.2亿元，同比下降6.53%。其中整车业务收入6133.41亿元，同比下降8.09%，毛利率比上年降低2.18pct。公司整车的产销量分别下降11.84%和11.54%，库存减少36.44%。
三费控制较好。公司管理费用加销售费用为797.5亿，与去年同期847.6亿相比下降6%，营业成本7261亿，同比下降5.7%，两者下降幅度均略低于收入。财务费用2437万，比上年同期下降87.53%，主要原因为公司利息收入和汇兑收益较上年同期增加。为应对汽车四化的变革，研发费用继续维持高位。
我们认为公司业绩下滑的原因在于严峻的外部环境。一方面宏观经济下行、中美贸易战影响了购买力；另一方面市场告别多年的高增长期，汽车的千人保有量已经达到180左右水平，供给充足竞争加剧；同时，2019年国五升级国六，导致短时间内国五清库压力较大，国六零部件供不应求增加了整车成本端压力。企业本身来看，由于收入利润及市占率行业领先，受行业环境冲击较为严重，应对难度更大。上汽大众和上汽通用合资企业贡献投资收益下滑明显。
2020Q1，公司在行业处于基本面底部情况下遭遇疫情冲击。公司Q1继续降低库存减轻经销商压力，累计产销下降约55%，预计收入和盈利短期内仍会受到较大影响。随着全国复工复产加速推进，居民收入及消费信心修复，需求回补，加上消费刺激政策逐步落地，叠加去年同期国五升级国六期间产销低基数，预计Q2环比Q1产销均环比改善。判断较大概率Q2是全年业绩拐点。
投资建议
公司行业龙头地位稳固，产业链话语权大，ROE水平较高，将显著受益行业政策落地与周期复苏。同时公司将持续推进电动化和高端化进程，计划2020Q4推出大众MEB平台电动车型产品，2021年上市三款上汽奥迪车型。预计2020-2022年上汽集团的归母净利润为215/240/265亿元，对应EPS为1.84/2.05/2.26元，对应PE为10.30/9.24/8.38倍。目前公司PB处在历史底部，维持“买入”评级。
风险提示
销量不及预期风险，新冠肺炎疫情影响加剧风险，行业刺激政策不及预期风险。
