安信證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
航天電器(002025)
事件：
4月13日，公司發佈2019年年報：實現營收35.33億元，同比增長24.69%；實現歸母淨利潤4.02億元，同比增長12.06%；2020年公司計劃實現主營業務收入42.00億元，同比增長18.88%。
點評：
1）公司連接器、電機業務增長較好，費用率改善明顯，持續加大研發投入。2019年實現營收35.33億元，同比增長24.69%，營收實現較快增長，一方面是由於2019年3月起公司控股51%的廣東華旃電子納入合併報表，另一方面是全年產品訂貨如連接器、營業收入再創新高。分產品看，公司連接器業務同比增長34.27%，佔比提高至63%，如果剔除新合併的廣東華旃電子3-12月的營收2.72億，連接器業務同比也有18%的增長；電機業務同比增長16.15%；繼電器業務同比增長13.82%、光通信器件則下降19.66%。其中，連接器的銷售量、生產量分別較上年增長177.78%、183.06%，主要原因：一是2019年3月公司廣東華旃納入合併財務報表；二是民品連接器訂單交付週期短，公司適度增加通訊領域配套產品儲備。
2019年實現歸母淨利潤4.02億元，同比增長12.06%。整體毛利率34.90%，較去年減少1.89個百分點；淨利潤率12.98%，較去年減少1.27個百分點。毛利率下降主要是民品佔比上升，民品綜合毛利率低於產品平均毛利率。另外，報告期內公司主導產品生產所需的貴金屬、特種化工材料供貨價格上漲。淨利率下降幅度小於毛利率主要是費用率有所改善，其中，銷售費用率、管理費用率、財務費用率均有不同程度改善，研發費用率則保持在10.7%的較高水平。
公司存貨4.9億，較年初增長34.34%，其中，庫存商品1.16億，較期初增長73%，連接器庫存量增長314.84%、電機庫存量增長158.93%、光通信器件庫存量增長58.29%，既有公司訂單較好，適度增加生產所需的物料採購、產品儲備又有新設廣東華旃報表合併原因。公司應收款項融資餘額為2.05億元，較年初增長91.48%，主要是報告期公司結算貨款收到的銀行承兌匯票較上年增加所致。
公司“經營活動產生的現金流量淨額”較上年同期增長118.01%，主要是全力搶抓市場訂單、貨款結算，貨款回籠情況優於上年同期；並開展應收賬款保理業務，縮短公司應收賬款回收時間。報告期公司“現金及現金等價物淨增加額”較上年同期增長211.35%的主要原因是2019年公司持續加大新市場、新領域拓展的同時，積極採取措施強化應收賬款管理，加快貨款回籠，回款情況優於上年同期。
2）公司軍品連接器等面向下游多個細分領域，受益軍工行業的景氣，仍將核心受益我國十三五後兩年的武器裝備列裝加速及實戰化訓練增多等行業利好。民品連接器則涵蓋通信、工業、新能源等多個下游領域，受益於通信、大數據、軌道交通等國家重點發展行業的需求穩定增長。公司加快拓展光傳輸、高速互連與新能源互連等新業務，重點培育智能裝備與服務等新產業，實現主營業務的協同發展。我們認為，公司民品中通信領域業務佔比可觀，訂單增長較好，主要受益5G等帶動；另外公司連接器產品品類齊全，包括高速連接器等，自主可控趨勢下受益國產替代機會。此外，公司智能製造再上新臺階。2019年公司智能製造設備研製有序推進，先後完成高速生產線、POGOPIN產品生產線等7條產線建設。智能製造團隊榮獲中央企業先進集體稱號，中國航天科工集團有限公司電器智能製造技術及應用總體部成功掛牌。
3）公司新增訂單穩步遞增，疫情對公司影響短期有限。疫情主要影響公司2月份產能，在軍工行業景氣需求增加情況下，後期大概率可實現有效彌補。目前，公司新增訂單穩步遞增，旗下貴陽本部、林泉、江蘇奧雷等積極復工，確保在手訂單的按時交付。公司2020年計劃實現主營業務收入42.00億元，同比增長18.88%，也彰顯初公司對業績恢復較好增長的信心。
4）航天科工集團提出積極推進實施股權激勵等中長期激勵措施，航天電器有望受益這一進程。2019年8月，航天科工集團官網指出，要完善利益傳導機制，完善基於實際績效的激勵機制，積極推進實施股權激勵等中長期激勵措施，加快推進“薪酬+股權分紅”多元化收入分配體系建設。股權激勵手段對企業經營和業務具有積極作用，同時對提升投資信心上也具備積極效果。
投資建議：公司是軍工板塊中增長確定性較好、估值與業績匹配，是可長期關注的價值類標的。公司是國內軍用連接器行業的領先企業，在航天等領域具備突出優勢，其增長驅動一是核心受益於我國十三五最後一年武器裝備列裝加速及航天領域任務增多，實戰化訓練彈耗增多等行業利好；二是民品發展具有潛力，受益於5G建設及元器件的國產替代機會。預計公司2020~2022年淨利潤分別為4.84、5.95、6.91億元，EPS為1.13元、1.39元、1.61元，對應目前估值為22X、18X、15X，維持“買入-A”投資評級。
風險因素：武器裝備列裝進度不及預期、民品業務拓展不達預期。
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