磷酸鐵鋰產業鏈涉及上游原材料磷酸、磷酸鐵、碳酸鋰，中游正極材料磷酸鐵鋰以及下游磷酸鐵鋰電池和整車，後端市場還包括動力廢舊磷酸鐵鋰電池拆解、梯次利用和溼法回收。
2019年，新能源汽車銷量因補貼大幅下滑而負增長，預計 2020 年我國新能源汽車補貼不再退坡， 但單車降本壓力仍然存在，磷酸鐵鋰電池在成本方面較三元有較大的優勢，再次進入市場視線。本文主要闡述鐵鋰電池在動力領域的復甦邏輯，強調鐵鋰電池在低端乘用車領域的應用優勢以及部分企業在這方面的積極探索。
成本驅動磷酸鐵鋰電池向乘用車領域持續滲透 從材料到電池，磷酸鐵鋰技術路線成本優勢明顯
電池的性能由材料性能水平決定，作為鋰電池的一種，磷酸鐵鋰電池（LFP 電池）優缺點都非常明顯：成本低，循環次數高、低溫性能差、能量密度低。特殊的指標數據決定了LFP 電池在新能源汽車中的份額逐漸被功率密度和能量密度更高的三元電池蠶食，目前的裝機主要集中在客車和專用車上，在乘用車領域的裝機量份額較低。但隨著補貼政策大幅變動，一直追求三元電池高能量密度的方向遇到了成本的阻力。在降成本的壓力下，尋找其他電池替換三元電池是車企一直堅持的思路。在價格上較三元電池便宜 10%-15%的 LFP 電池成為車企在低端乘用車型上考慮方案之一。
LFP 電池成本較三元電池低 10%-15%，差距主要體現在兩種電池的材料體系上。在三元電池體系中，電池佔整車成本的 40%，其中三元正極材料又佔電池成本的 30%左右。三元正極材料中鈷鎳錳有價金屬含量高，儘管鈷價格從最高點 68 萬元/噸下跌至 28 萬/噸，加上鎳錳鹽和碳酸鋰/氫氧化鋰材料以及加工成本，三元材料的價格在 12-18 萬元/噸區間。而 LFP 正極主要由磷酸鐵+碳酸鋰組成，以兩者較低的價格，最終 LFP 正極價格僅 4.1-4.5 萬元/噸。另外，LFP 電池主要使用幹法隔膜，價格也較三元電池用的溼法隔膜低。最終體現在電芯價格上，LFP 電芯的成本可以做到0.55 元/Wh，而三元電芯的成本則在 0.65 元/Wh 左右。兩者的價差會因為正極材料價格差異而長期存在。疊加 pack 環節，兩者之間的價差絕對值在 0.15 元左右。
低端乘用車降本優先，鐵鋰電池配套比例提升
2019 年，新能源汽車補貼大幅下滑，地方補貼也取消，導致單車平均補貼降幅高達 70%。從絕對額上看，微型車和小型車補貼金額從 4-5 萬區間驟降至1.8 萬元以下，降本是未來 2-3 年低端乘用車主線。
磷酸鐵鋰在成本上較三元電池有著較大的優勢。從正極材料，到電池系統，再到整車，甚至整個使用過程。降本路徑來自於材料端價格不斷下降和鐵鋰電池工藝水平的提升。以帶電量 40 度電的小型車為例，三元電池價格約 4 萬元，續航 350 公里；而磷酸鐵鋰電池的價格 3.2 萬元，續航300公里；犧牲 50 公里理論續航（實際續航縮減20-30 公里）可以給車企帶來約 8000 元降本空間。
而在使用端，全生命週期內鐵鋰車型較三元車型的平均年度使用成本低約 4300 元。因此，我們認為低端車型從三元轉向鐵鋰，是車企和消費者共同的目標導向。
從工信部新車推薦目錄來看，進入2020 年，鐵鋰電池在乘用車中的配套比例明顯回升，最新推薦目錄顯示，乘用車中鐵鋰電池配套比例已經超過 20%。其中，上汽集團榮威 ei6 插電、榮威 eRX5 插電和名爵 MG6插電的改款版車型也確定更換為磷酸鐵鋰電池。這是車企對鐵鋰電池全新認知的變化，鐵鋰電池較三元電池節約成本，且對性能影響不大。插電混動車型本身帶電量 15 度左右，電池重量 120 公斤，從三元換回鐵鋰，同等容量下，電池增重僅 10 公斤，續航里程影響 5 公里左右，但成本下降 3000 元。我們預計這一趨勢將在 2020 年繼續加強，鐵鋰在乘用車中的配套有望提速。
中國熱銷 MPV 電動化，磷酸鐵鋰電池有望復甦五菱宏光引領，中國熱門車型創造產銷奇蹟
在中國汽車工業發展的大進程中，自主車企始終處於被動的局面，但仍有一些車型成為老百姓口中的神車。之所以用“神車”這個詞，是因為它們在車市激烈的競爭中脫穎而出，創造了銷量神話和優質口碑。以五菱宏光為首的中國國產神車以高品質、低價格、開不壞、低成本的特點給消費者留下了深刻的印象，五菱宏光更是被譽為“秋名山神車”。
上汽通用五菱旗下的 A 級 MPV 車型五菱宏光首款車型 2010 年上市，定位成微型麵包車。五菱宏光在動力性和經濟性的完美平衡，以及在操控性和安全性上的實力表現，顛覆了人們對商務車的傳統印象。自上市以來，該車連續 7 年霸佔 MPV 細分市場銷量排行榜冠軍，巔峰時月銷高達 8.25 萬輛。2019 年，五菱宏光累計銷量銷量 37.5 萬輛，在國內汽車銷量中排名第四，在自主車型中排名第二，僅次於哈弗 H6。截止 2019 年底，五菱宏光系列車型累計銷量高達 450 萬輛，強大的用戶積累、優秀的口碑反饋和極高的性價比是五菱宏光系列車型持續暢銷的重要因素。
此外，上汽通用五菱旗下另一款專用車五菱榮光 2019 年銷量也達到 16 萬輛的規模，位列 19 年自主車型銷量排行榜第 7 位。大微客五菱榮光自 2008 年推出首款車型，定位微型麵包車，商貨兩用。
2012 年五菱榮光全面升級，其中加長款產品將整車長度延伸至 4490mm、寬度和高度分別為1615mm、1900mm，由原來的 7 座升級為 9 座，空間更大。經過三代改款，目前五菱榮光已經延伸出 V、S、加長版、單雙排和小卡等多個版本。
自主車企是電動化主力，但 2019 年銷量 top10 自主車型的電動化率卻比較低，僅3 款車型有對應的電動車在售。自主車企並未有效利用熱銷車型的高銷量、高口碑效應來開拓電動市場。一方面，基於油車平臺的車型純電話，在續航上會有一定的劣勢；另一方面，油電車型同臺競爭也是車企的考量因素之一。我們認為，車企更願意推出基於純電動平臺的新車來打市場，但新平臺不等於新品牌，熱銷品牌在消費市場的穿透效果要明顯好於新品牌。
五菱宏光/榮光純電版進推薦目錄，有望帶動鐵鋰電池裝機回潮
2019 年下半年，上汽通用五菱開始了相關熱門車型的電動化進程，五菱宏光和榮光兩款神車領銜，雙雙進入工信部發布的第 326 批新車公示名單。兩者均將推出高低續航版的純電動車型，並細分為多功能版和運輸版。從電池配套來看，五菱宏光高續航版本由寧德時代配套磷酸鐵鋰電池，電池參數是（335V/125Ah），摺合帶電量 41.88KWh。低續航版本由國軒高科配套磷酸鐵鋰電池，參數是（323V/105Ah），摺合帶電量 33.92KWh。五菱榮光由鵬輝能源獨家配套磷酸鐵鋰電池，高續航版電池參數是（368V/113Ah），摺合 41.58 度電，低續航版電池參數（314V/113Ah），摺合35.48 度電。
繼新車公示之後，兩款神車很快進入工信部推薦目錄。根據 2019 年第 11 批推薦目錄，五菱榮光車型高續航版本310 公里，能量密度131Wh/kg；低續航版本260 公里，能量密度126Wh/kg。五菱榮光車型高續航版本41.6 度電，續航300 公里，能量密度125Wh/kg；低續航版本35.4 度電，續航 252 公里，能量密度 125Wh/kg。此外掛牌廣西汽車的五菱牌廂式運輸車續航里程為270 公里，由鵬輝能源提供磷酸鐵鋰電池配套。
上汽通用五菱基於神車五菱宏光和榮光燃油車，一共推出 3 個品牌，累計 10 個型號純電動車。此外，在乘用車領域，上汽通用五菱也即將推出 E300/E300L 等低端乘用車型，有望打開小型車滲透空間。我們假設五菱宏光和榮光車型銷量滲透率20%，疊加 E100/200 增量和 E300 新車型，上通五電動車轉型有望帶動鐵鋰電池增量超過5GWh。
BYD 刀片電池領銜，中高端乘用車試水鐵鋰電池
後補貼時代，車企對鐵鋰電池的接受到有了很大的提升，鐵鋰電池不僅在低端乘用車中廣泛應用，中高端車型中也開始出現鐵鋰電池的身影。在中高端領域，比亞迪率先推出最新刀片電池，採用磷酸鐵鋰路線，系統能量密度最高達到 160Wh/kg，改款電池應用在旗下高端車型漢上，實際能量密度 140Wh/kg，最高續航達到605 公里，是鐵鋰車型續航的最大突破。
簡單來說，所謂“刀片電池”，就是比亞迪開發的長度大於0.6 米的大電芯，是長電芯方案，通過陣列的方式排布在一起，就像“刀片”一樣插入到電池包裡面。將電芯進行扁長化涉及，提高電池包的集成效率。提升主要體現在動力電池包的空間利用率，體積能量密度可提高50%；重量能量密度也有所提升。另一方面，長電芯方案兩側直接與外殼相接，能夠保證電芯具有足夠大的散熱面積，可將內部的熱量傳導至外部，從而匹配較高的能量密度。體現在成本上，刀片電池較傳統結構電池成本下降 10%左右，能夠有效節約電池成本。
多款鐵鋰車型即將上市，LFP 動力電池增量空間廣闊
三元電池對鐵鋰電池份額的擠壓始於 2016 年，在乘用車領域，三元迅速取代鐵鋰，裝機份額逐漸提升。在專用車領域，三元的裝機量也有較大增長，而客車領域由於政策的原因，未放開三元電池配套。2019 年全年，我國動力電池裝機量達到62GWh，乘用車裝機量 42GWh，客車裝機量14.55GWh，專用車裝機量5.4GWh，乘用車已經成為拉動電池裝機的主要領域。因此三元的份額在裝機總量中快速提升，達到 40GWh，裝機份額65%，較 18 年增加10GWh；而鐵鋰電池的裝機量僅 20GWh，裝機量連續三年出現增長瓶頸，裝機份額下降至32%。
基於補貼變動向成本導向轉變，我們堅定看好鐵鋰在乘用車領域的配套的持續提升。鐵鋰在新能源汽車應用的復甦是一個長期的過程，在動力裝機量中的份額會維持一個穩定的比例。從單一車型來看，五菱榮光/宏光神車電動版本產銷規模有望達到 10 萬輛級別，貢獻裝機量達到 4GWh；而從長期看，我們預計國內 50%的 A00 車型，30%的 A0 車型，10%的 A 級車以及30%的插電車型有望配套 LFP 電池，以 2020 年各車型銷量預測數據計算，對LFP 電池裝機的增量高達 10GWh，鐵鋰裝機量達到30.37GWh，2021-2022 年分別達到36GWh 和 42.6GWh。而隨著全球主流車企低端車型也開始轉向 LFP 電池，我們認為長期來看，LFP 電池的在新能源汽車領域的增量空間更可觀。
LFP 產業鏈相關標的梳理
磷酸鐵鋰產業鏈涉及上游原材料磷酸、磷酸鐵、碳酸鋰，中游正極材料磷酸鐵鋰以及下游磷酸鐵鋰池和整車，後端市場還包括動力廢舊磷酸鐵鋰電池拆解、梯次利用和溼法回收。從產業集中度和企業純度來看，正極和電池廠業務相對更純粹，是投資首選環節。
電池環節
寧德時代：鐵鋰電池份額第一，發力乘用車
寧德時代是電池環節絕對龍頭，三元和鐵鋰電池並行。2019 年 32GWh 裝機量中，21GWh 為三元，11GWh 為鐵鋰。鐵鋰電池主要配套大巴車，自 2019 年下半年起，公司鐵鋰電池開始向乘用車型配套，這次向特斯拉提供鐵鋰電池有望進一步奠定公司在鐵鋰細分領域的行業地位。在三元電池方面，公司目前已經與海內外多家主流車企建立起合作關係，並在歐洲設立了電池工廠，未來公司有望受益於歐洲電動車爆發從而進一步鞏固市場份額，高成長型邏輯有望持續兌現。
鵬輝能源：專注 LFP 動力電池的低成本玩家
公司是小而美的全能型鋰電池綜合供應商，在消費、動力（含輕型動力）、儲能和電動工具領域均有涉及。動力電池方面，公司 19 年深度綁定上汽通用五菱，為寶駿 E100/200 系列提供了 60%的電池配套，同時已經拿下上通五五菱榮光純電車型獨家配套。2019 年動力電池裝機量 0.7GWh， 排名國內前 10。公司在動力電池業務上已經將重心轉向鐵鋰電池，同時在儲能板塊對鐵塔基站備用電源實現供貨，並積極拓展歐洲儲能市場。未來公司將受益於動力、3C 數碼和儲能等電池需求爆發，盈利彈性強。
正極環節
德方納米：LFP 正極材料市場佔有率第一，低成本方案不可複製
公司是目前 A 股最純正的磷酸鐵鋰正極材料標的。2018 年，納米磷酸鐵鋰材料收入 10.1 億元， 佔到公司營收的 96.13%。公司是寧德時代鐵鋰材料的核心供應商，磷酸鐵鋰正極材料出貨量迅速增長，2019 年出貨量 2.2 萬噸，其中對寧德供應量比達 72%，佔其採購量的 60%。公司鐵鋰正極在工藝技術和成本上行業領先，採用的“自熱蒸發液相合成納米磷酸鐵鋰技術”，原材料從碳酸鋰、硝酸、鐵源、磷酸出發，與行業傳統的“碳酸鋰+磷酸鐵”水熱法有顯著區別，低成本路徑不可複製。
湘潭電化：潛在鐵鋰正極低估標的
公司是湘潭電化系湘潭市國資委下屬控股企業，主營業務為生產銷售電解二氧化錳和新能源電池材料、城市汙水集中處理、工業貿易等。是湖南杉杉、青島乾運、桑頓新能源等二次電池生產企業的優質供應商。公司參股裕能新能源16%的股份，裕能新能源是磷酸鐵鋰核心供應商之一，客戶端涉及寧德時代、比亞迪和億緯鋰能。裕能新能源當前擁有 3 萬噸磷酸鐵鋰正極產能，2019 年出貨量超過1 萬噸，銷售渠道由湘潭電化幫助搭建。公司和德方納米共處鐵鋰正極第一梯隊，產品壓實密度高。
光華科技：LFP 新星，循環產業鏈已成
公司主營業務 PCB 電子化學品和化學試劑，2017 年進軍鋰電材料行業，先後佈局電池回收、磷酸鐵鋰&磷酸鐵項目、鐵鋰梯次利用項目。2019 年上半年鋰電材料業務規模佔公司比重達到 18%， 較 18 年底提高 5 個百分點，預計 2019 年全年佔比達到 19%。公司已經建成年產 1 萬噸磷酸鐵產能，基於電子化學品溼法提純技術，公司磷酸鐵品質優越，產品售價高於市場。磷酸鐵鋰正極產線建成，目前正在對驗證中。在後端市場，公司佈局動力電池回收業務，是五家示範企業之一。公司具備從梯次利用到溼法處理全鏈條能力，是電池報廢放量的直接受益者。鐵鋰電池的梯次利用業務逐漸放量，成為公司收入和利潤的增長點。
中國寶安：子公司貝特瑞是 LFP 正極材料龍頭之一
公司持有貝特瑞 75%股權，後者是正極領域後起之秀，成長速度亮眼。目前貝特瑞主要正極材料產品包括 NCA 單晶品和多晶品以及 LFP 系列。公司 2015 年起投產正極材料磷酸鐵鋰，2018 年成為國內磷酸鐵鋰市場排名第三的企業，當前產能 3 萬噸，常州的 1.5 萬噸產能預計年中投產，19年出貨量約 1.3 萬噸。公司正極材料佔營收比也快速上升，從 2015 年的 9.70%到2018 年的 36.80%， 逐漸成為公司主要營收業務。隨著未來公司產能的進一步釋放，正極材料對公司盈利情況的拉動將 更加明顯。
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